华盛顿加入日元保卫战

每日货币评级 — 2026年8月4日

周末的报道显示，美国和日本当局已联合干预以支撑日元，标志着稳定该货币的努力显著升级。

发生了什么？

这是自2011年3月以来首次协调的G7外汇干预——当时各国当局是在日本遭受毁灭性地震和海啸后采取行动的。这也是自1998年6月以来首次美日联合购入日元操作——当时在亚洲金融危机期间，美元兑日元正逼近150。非危机驱动的协调货币行动最接近的历史先例仍是1985年的广场协议，当时G5国家联合同意令估值过高的美元贬值——这一举措在数年时间内成功推动美元走低。

东京方面似乎继续大量抛售美元兑日元。仅周四和周五的干预规模就可能接近800亿美元，超过了4月下旬的操作规模。日本的外汇储备约为1.2万亿美元，相比美国当局可用的约380亿美元提供了更大的操作空间——但即便日本的储备在面对持续的市场压力时也是有限的。报道当日可能还进行了进一步干预。

在美国方面，报道称美联储正在查询欧元兑日元的汇率，并可能抛售欧元买入日元。然而，美国当局是否也直接抛售了美元兑日元尚不明确，美国的参与规模仍存在疑问。

路透社公布了财政部长斯科特·贝森特手写笔记的照片，其中提到计划购买50亿至100亿美元的日元。实际动用的金额可能更小。与日本不同，美国持有的外汇储备有限，这意味着干预的信号效应可能比资金流量更为重要。

美国持有约380亿美元的外汇储备，大致平均分配在财政部的汇率稳定基金（ESF）和美联储的系统公开市场账户（SOMA）之间。这些储备中约70%以欧元持有，其余投资于以日元计价的资产。

为何在此时行动？

联合干预并非完全出乎意料。美联储早在1月就曾查询过美元兑日元的汇率。贝森特一段时间以来一直支持日本的干预行动，并承认日元被严重低估。

华盛顿可能认为东京需要帮助来支撑日元，因为4月和5月的700亿美元外汇抛售未能阻止美元兑日元升至164的新高。日元走弱被认为是导致日本进口价格同比上涨30%的因素之一，进而对日本国债（JGB）形成压力。

在利率领域，今年以来投资者对日本的紧张情绪不断升温。10年期日本国债收益率处于上世纪90年代以来的最高水平，动能明显指向进一步上行。这不仅仅是通胀的故事——实际利率在过去一年的上升速度超过了盈亏平衡通胀率。

投资者也越来越要求持有JPY利率的风险溢价，这加大了10年期日本国债收益率的上行压力。大多数G10货币互换曲线的斜率（以2年期远期衡量）通常高度一致地联动，尤其是在近年来。日元的曲线是例外，其更为陡峭的曲线表明投资者对日本利率敞口要求更高的回报。

不断扩大的美日利差也强化了日元作为套息交易首选融资货币的长期角色——投资者借入低收益的日元来购买其他地方更高收益的资产。这种动态在利差扩大时加剧了对日元的下行压力，也有助于解释为什么日元疲软在面对反复的单边干预时依然如此顽固。

华盛顿是否认为日本国债的抛售正在削弱美国国债，仍然是一个悬而未决的问题。虽然日元更高的风险溢价不会立即对海外市场造成大规模溢出效应，但日本抛售美国国债持仓将构成更实质性的风险。日本是美国政府债务最大的外国投资者之一，持仓约为1.1万亿美元。

有报道称，日本可能会利用美联储的FIMA回购工具，以其美国国债作为抵押来筹集干预所需的美元，而不是直接出售这些证券。然而，该工具的单一交易对手限额为600亿美元，可能很快被耗尽。

历史资金流动数据显示，日本投资者倾向于在相对的经外汇对冲收益率具有吸引力时购买美国国债。随着日元曲线变陡，相对价值从美国国债转向日本国债。鉴于创纪录的美国赤字短期内不太可能得到解决，外国买家将需要在防止美国国债收益率进一步攀升方面发挥重要作用。

美国是否会寻求更广泛的G7和G20支持？

目前，干预仍然是美日双边操作。来自更广泛G7或G20支持的信号将更具影响力。下一个机会是在8月31日至9月1日于北卡罗来纳州阿什维尔举行的G20财长和央行行长会议上，华盛顿可能会在那里寻求对稳定日元努力的更广泛支持。

获得明确多边支持的前景似乎不大。许多G20成员国可能不会将日元走弱视为市场失灵的结果，而是日本自身政策组合的后果。宽松的财政政策、仍然宽松的货币环境以及高市早苗政府的增长议程，都促成了日元疲软的环境。在这种背景下，其他国家可能不愿意为加强该货币的协调行动投入政治资本或市场信誉。

G20正式声明支持日元升值也将难以与G20长期坚持的汇率应由市场决定的原则相一致。虽然决策者可能支持应对过度波动或无序市场状况的努力，但明确支持更强势的日元面临着更高的门槛。

美国外汇积极主义的新时代？

对美国财政部购买日元的确认，将发生在华盛顿干预支持阿根廷比索不到一年之后。2025年10月，财政部向阿根廷提供了200亿美元的ESF支持的互换额度，随后利用汇率稳定基金在该国中期选举前帮助稳定比索。阿根廷最终从该额度中提取了约25亿美元，并在年底前全额偿还。

综合来看，阿根廷和日本这两个事件表明，财政部越来越愿意使用ESF来支持更广泛的经济和地缘政治目标。这标志着美国外汇政策在过去二十年中大部分时间里的相对被动状态发生了显著转变，更根本地说，是背离了1995年财政部长罗伯特·鲁宾阐述的、此后历任财政部长名义上一直维持的"强势美元"立场。

不过，这种比较不应过度延伸。阿根廷面临的是严重的国际收支危机和货币压力，而日本仍然是世界上最大的债权国之一。华盛顿支持日元的意愿反映了一种观点，即该货币已大幅低于经济基本面所支撑的水平——ING也持相同观点，同意贝森特关于日元仍然被严重低估的评估。

干预能否成功？

凭借在外汇市场的丰富经验，贝森特深知宏观经济基本面最终决定汇率。外汇干预可以平抑无序的市场状况，并在边际上改变市场心理，但其主要功能通常是争取时间，而非实现趋势的持久转变。

2024年夏季日本的干预行动说明了这一原则。那些操作之所以有效，不仅仅是因为其规模，更是因为它们恰逢美国利率周期的真正转折点——更疲软的经济数据为当年晚些时候美联储三次25个基点的降息铺平了道路。

同样的教训适用于今天。最新一轮干预的成功将更多地取决于美国经济数据是否足够疲软以阻止美联储进一步收紧货币政策，而非当局购买日元的数量。这仍是ING的核心观点，并支撑其预测美元兑日元将在年底降至158，到2027年底降至152。

那些期待日本央行激进收紧货币政策周期以增强日元的人可能会失望。高市早苗政府对增长的重视表明，日本央行在撤回宽松政策方面将保持谨慎。在ING看来，对日元更有前景的支持可能来自旨在将国内储蓄重新引导回日本资产的政策。

在这一方面，围绕NISA（少额投资免税制度）的发展值得关注。2024年的NISA改革鼓励了大量零售投资流向海外股票，导致了持续的资本外流和日元走弱。任何扩大国内资产吸引力的未来调整，包括增加对日本国债等工具的获取渠道，都可能有助于扭转其中一部分资金流向。

最终，干预可以创造一个转折点，但无法颠覆基本面。美元兑日元的持续下行将需要美日利差收窄以及美国经济环境走软。否则，即使是协调干预也可能被铭记为又一次试图减缓美元升势而非扭转它的尝试。

来源：ING，经 Hellenic Shipping News 发布