FXデイリー：ドル、デベースメント・トレードから抜け切れず

デイリー通貨格付 – 2026年9月1日

USD：ワーシュ発言の支えはすでに消えつつある

ドルは、FRB（米連邦準備制度理事会）のケビン・ワーシュ議長によるハト派的でない（金融引締め的な）講演が金曜日に引き起こした上昇の約半分をすでに返している。重要なのは、この下落が金融引締め観測の後退を反映したものではない点だ。2年物SOFR金利は4.20%を上回って推移しており、講演前より10bp以上高く、市場は9月に16bp、年末までに37bpの利上げを織り込んでいる。

フロントエンド（短期金利）からの支えにもかかわらず、月曜日にはG10全通貨がドルに対して上昇した。主因は米長期金利の上昇とみられ、その動き自体は米国とイランが攻撃を交えるなかでの原油価格上昇が带动したものであった。

この動きはドルの強気派にとってやや懸念材料となる。市場が依然として長期金利の上昇を財務省による市場介入の可能性というレンズを通して捉えており、FRBの利上げ期待の強気再評価でも完全には解消できていないデベースメント・トレード（通貨安取引）を強めていることを示唆するためだ。デベースメント・トレードとは、政策や財政措置が通貨の価値を時間とともに低下させる可能性への投資家の懸念を反映するもので、こうした懸念による金利上昇は、引締め期待による金利上昇時の典型的な反応とは異なり、ドルを強めるどころか弱める傾向がある。また、これはスコット・ベッセント財務長官の買入れ措置がFX市場に残した永続的な影響をも示している。

それでも、INGは今週さらにドル調整を追いかけることには極めて慎重な姿勢だ。同銀の見方では、先週のワーシュ議長の引締め的なメッセージの後に9月FOMC期待を大きく再評価するには、今後数日で一連の大幅に失望させるデータ発表が必要だが、その可能性は低いとみている。

基本シナリオは、本日のISM製造業景気指数が55.0を上回って推移（今午後のもう一つの主要指標はJOLTS）、明日のADP雇用統計が4万人、木曜のISM非製造業が安定、そして最も重要な金曜の雇用統計が力強い6.5万人となることである。

現時点でINGは、ドルと短期金利の関係が構造的に損なわれたと主張する立場にはない。9月16日の利上げへの確信が固まるにつれ、ドルは月初にしっかりとした支えを見つけるはずだ。9月はDXYにとって季節的に強い月でもあり、国債市場介入に関する新たなサプライズ発表がない限り、指数は100.0の水準を回復できる。

フランチェスコ・ペソーレ

EUR：下振れリスクが優勢

ドイツのインフレ率は8月に2.9%へとわずかに上昇し、コンセンサスの3.0%をやや下回った。本日発表のユーロ圏全体の数字は全体指数で3.3%への上昇が見込まれるが、コア率は2.5%で横ばいとみられている。

二次的な波及効果が続いている証拠はほとんどないにもかかわらず、ECB（欧州中央銀行）は来週再び利上げするほぼ確実な状況にある。INGの解釈では、これは依然として「保険」利上げの分類に入るが、その先のさらなる引締め——市場が広く織り込んでいる——は、ECBが制限的な政策を必要とみなしていることを意味し、データがコアインフレの上昇トレンドを示さない限り、はるかに大胆な動きとなる。

9月のECB利上げへの市場の強い確信により、EUR/USDは今やさらにドル次第の展開となっている——FRBとECBの両方が引締めすると予想されるなか、ペアの方向性は相対的な政策期待よりも、どちらの中央銀行の物語が市場の注目を支配するかに大きく依存する。INGは、FRBによる9月中の利上げへの確信が市場で高まるなか、1.1600が長く維持できることには楽観的ではなく、むしろ9月前半に1.150の再テストに傾くリスクをみている。

中東での再びの緊張激化とロシア関連のニュースは、現時点でユーロの強気ケースの助けになっていない。欧州の天然ガス価格は3月のピーク水準にあり、ユーロの貿易条件を圧迫している——エネルギー純輸入地域として、ガス価格上昇時にユーロ圏は輸入により多く支払う必要があり、これは歴史的に通貨の重しとなる——また、ユーロ圏成長に関する最近の上方サプライズがユーロに与える好影響は、こうしたコモディティ環境のもとでは急速に失速する可能性がある。

フランチェスコ・ペソーレ

NZD：RBNZ利上げも強気（ハト派）サプライズのリスク

INGは、RBNZ（ニュージーランド準備銀行）が明日午前（英国夏時間3:00発表）に25bpの利上げを行い、2.75%に引き上げると予想している。コンセンサスは全会一致で市場は完全に織り込んでいるため、ニュージーランドドルへの影響は、声明が引き続き明確な引締め姿勢を含むかどうか、および更新された政策金利・経済見通しに大きく依存する。

INGのプレビューで述べた通り、NZDには下振れリスクがあるとみている。市場プライシング（2027年6月までに95bp）はあまりに強気すぎるようにみえる。こうした期待を正当化するには、準備銀行は現在今後3四半期でさらに25bpの利上げしか織り込んでいないなか、政策金利見通しを大幅に上方修正する必要がある。INGはそうなるとは考えておらず、むしろ原油価格の軟化を背景にCPI見通しが下方修正されると予想している。

INGは、RBNZが強気期待に応えられず、一方でドルがいくらかの支えを見つけるなか、NZD/USDが近い将来0.590を再び下回って推移するとみている。

フランチェスコ・ペソーレ

CEE：インフレシグナルと引締め観測の再評価に注目

ポーランドのインフレ率は8月に3.0%から3.4%へと上振れしてサプライズとなった。主因は燃料価格の上昇であり、統計局が月後半の政府によるVAT減税を反映しなかった可能性があるという。対照的に食料価格はさらに下落し、域内他国のインフレにとっては弱気（ハト派）シグナルを提供している。

CEEのPMIは本日発表予定だ。木曜にはチェコが第2四半期の賃金データを発表し、INGは第1四半期の予想外に強い8.1%から成長が減速すると予想している。トルコの8月インフレも発表予定で、INGは前月比で1.8%から1.6%への小幅な低下を予測している。金曜にはチェコのインフレが1.7%から1.9%へ上昇し中央銀行の予想と一致するほか、チェコとハンガリーが小売売上高データを発表する。

域内市場は、FRB議長の発言と米イラン対立の再燃を受け、確固として引締めモードに戻っている。昨日は英国市場が休場しCEEの取引も閑散だったため、本日はある程度のキャッチアップが見込まれる。チェコ市場は依然としてほぼ4回の利上げを、ポーランド市場はほぼ3回を織り込んでおり、これがさらなる通貨安を制限し、ユーロに対する金利差のさらなる拡大を考えれば本日の上昇を支える可能性がある。

フランティシェク・タボルスキー

出典：ING