美國財政部加倍債券買回規模以壓低長期殖利率

美國財政部宣布將把「流動性支持」買回計畫的規模擴大一倍——GoldSeek 評論員 Mike Maharrey 將此舉形容為一場公開操縱債券市場的行動。

根據財政部公告，財政部將把 10–20 年期與 20–30 年期公債的買回規模由每次上限 20 億美元提高至 40 億美元。擴大後的買回操作自 9 月 9 日開始，持續至 11 月 4 日。買回對財政部而言並非新鮮事：該部曾在 2000–2002 年預算短暫盈餘期間以此償還債務，並於 2024 年重啟常態操作，作為流動性支持工具。這些操作也與聯準會的量化寬鬆不同——央行的債券購買以新創造的貨幣融通，而財政部的買回則以其他借款所得的資金支應。

買回操作的運作方式

實務上，財政部將在公開市場買進較舊的長期債券並將其註銷。這些較舊的券種——即所謂的「非指標」債券——隨著交易活動移向新發行的指標公債，流動性往往轉差，而支持這些債券的流動性正是此類買回計畫的既定目的。需求增加會推升債券價格並壓低殖利率，藉由降低長端新發行債券的利率，使聯邦政府受惠。

買回資金將來自出售較短天期的票券與債券。以 Maharrey 的說法，財政部實際上是借錢向已借錢給它的人買回債務，以便能用稍低的利率向其他人借更多錢。他指出，這項算計之所以重要，是因為聯邦政府每年支付的利息支出已超過 1 兆美元。用他的話說：「如果這聽起來有點像龐氏騙局，嗯……」

此舉立即產生效果。30 年期公債殖利率於 8 月 18 日（週二）收在 5.31%，盤中曾觸及 5.34%，為 2007 年以來最高；到了週三收盤，已回落至 5.19%。

殖利率曲線干預的影響

簡單來說，市場一直在釋出訊號：「持有超長天期美國政府債券，我們需要高得多的殖利率。」財政部的回應，正是在曲線上壓力最大的區段成為更大的買方——2020 年恢復發行的 20 年期公債，長期以來相對鄰近天期持續以偏低價格交易，標售需求有時疲弱，而擴大的買回正是聚焦於其周邊的天期區段。

在 32 兆美元的債券市場中，40 億美元的干預規模相對有限。然而，這傳達出財政部願意介入並操縱殖利率曲線長端的訊號。Maharrey 認為，這也顯示該部對債券市場的狀況、以及其能否持續支應聯邦政府舉債支出的軌跡感到憂心。

財政部將這項操作描述為維持「市場管道」暢通的「流動性干預」。Maharrey 則反駁，市場並沒有「管道」問題，且這項干預並未解決根本問題：美國債務的需求已經減弱，投資人因聯邦赤字不斷擴大與通膨預期而要求更高的長期殖利率。買方結構也已轉變：自 2022 年以來，聯準會在量化緊縮下持續讓公債持份到期不續作，使私人投資人必須吸收愈來愈大比例的新發行債券。

渣打銀行全球研究主管 Eric Robertsen 表示，他不會將殖利率的上揚描述為「非理性市場狀況所造成或加劇的結果」。

「我們唯一能得出的結論是，殖利率達到了他們不喜歡的水準，而我認為這顯示出一種試圖控制或干預自然供需的意願，」Robertsen 說。

公告的時機耐人尋味。財政部於上週三殖利率走低之際舉行 20 年期公債標售——換言之，它在標售前壓低殖利率，表面上得以用略低於原本水準的利率售出新債。8 月的季度再融資聲明揭露了接下來的發行計畫，顯示財政部計劃出售 1,250 億美元的 3 年期、10 年期與 30 年期債券，其中包括 250 億美元的 30 年期公債。

在持續發行新債的同時買回舊的長期公債，確實可以改善流動性與市場運作，但無法讓政府的融資需求消失。聯邦政府仍必須持續舉債，而以 Maharrey 的說法，全球的貸方似乎正在說：「不用了，謝謝。」

這項措施的影響似乎也相當短暫：到了週四早上，30 年期公債殖利率回升至 5.24%。買回時程將持續至 11 月 4 日，正好在財政部 11 月初發布下一次季度再融資聲明之前結束；屆時該部將敲定未來數月的發債計畫——這也是判斷規模加倍的買回操作屬於暫時性升級、還是債務管理常態機制的第一個正式檢核點。

干預的風險

這類殖利率曲線干預伴隨風險。財政部可能發行更多短期債券來支應買回，若曲線短端利率開始上升，政府將暴露於再融資風險。如果投資人將此舉解讀為，因 40 兆美元國債的利息支出不斷攀升，政府已無法容忍市場清算水準的長期利率，這項措施也可能削弱債券市場的信心。Maharrey 指出，許多分析師認為債券市場正處於長期空頭市場的初期階段，這讓上述疑慮更加沉重。

對貴金屬的影響

在 Maharrey 的評估中，財政部願意介入壓制殖利率，對黃金與白銀而言是利多。由於黃金屬不生息資產，傳統觀點認為較高利率的環境不利黃金，而較低的利率通常被視為對金價具有支撐。

黃金市場也隨之反應。金價在消息傳出後大漲，上週三重新站上每盎司 4,500 美元——這是兩個月來首度升破該水準。白銀也強勁上漲，突破每盎司 68 美元。

目前而言，這項操作給人的觀感比其實際規模更重要。如果市場從表面解讀財政部的說法，將買回視為一次管道修繕，影響可能不會太顯著；但如果市場解讀言外之意，認清這是為控制聯邦政府借貸成本而進行的公開利率操縱，結果可能是更大幅度地轉向貴金屬。

本文基於 Mike Maharrey 的評論撰寫，原文由 GoldSeek 發表。