華盛頓加入日圓保衛戰

每日貨幣評級 — 2026年8月4日

週末期間的消息顯示，美國與日本當局已聯手干預以支撐日圓，標誌著穩定該貨幣的努力出現重大升級。

發生了什麼？

這是自2011年3月以來首次G7協調外匯干預，當時各國當局是為了應對日本毀滅性的地震與海嘯而採取行動。這也是自1998年6月以來首次美日聯合買入日圓的操作，當時美元兌日圓在亞洲金融危機期間逼近150。非危機驅動的協調貨幣行動最接近的歷史先例仍是1985年的廣場協議，當時G5國家共同同意令估值過高的美元貶值——該行動在數年時間內成功推低了美元。

東京似乎繼續大舉拋售美元兌日圓。僅週四和週五進行的干預就可能接近800億美元，超過了4月下旬的操作規模。日本的外匯儲備約為1.2萬億美元，遠高於美國當局可用的約380億美元——不過即使是日本的儲備，面對持續的市場壓力也是有限的。報導當天可能還進行了進一步的干預。

在美國方面，報導指出美聯儲曾對歐元兌日圓的匯率進行查詢，並可能拋售了歐元以買入日圓。然而，美國當局是否也直接拋售了美元兌日圓仍不明朗，美國參與的規模也存在疑問。

路透社發布了一張財政部長斯科特·貝森特手寫筆記的照片，內容涉及購買50至100億美元日圓的計劃。實際上，動用的金額可能會更小。與日本不同，美國持有的外匯儲備有限，這意味著干預的信號效應可能比資金流量更為重要。

美國持有約380億美元的外匯儲備，大致平均分配於財政部的匯率穩定基金（ESF）和美聯儲的系統公開市場帳戶（SOMA）。這些儲備中約70%以歐元持有，其餘投資於以日圓計價的資產。

為何在此時行動？

聯合干預並非完全出乎意料。美聯儲早在1月份就曾查詢過美元兌日圓的匯率。貝森特一段時間以來一直支持日本的干預行動，並承認日圓被嚴重低估。

華盛頓可能已得出結論，東京需要協助來支撐日圓，因為4月和5月進行的700億美元外匯拋售未能阻止美元兌日圓升至164的新高。日圓走弱被認為導致了日本進口價格30%的按年增幅，進而對JGB（日本國債）造成壓力。

在利率領域，投資者對日本的擔憂自年初以來持續加劇。10年期JGB的收益率正處於1990年代以來的最高水平，動能明確指向進一步上升。這不僅僅是通脹的故事——過去一年實際利率的上升速度快於盈虧平衡通脹率。

投資者也日益要求更高的風險溢價以持有日圓計價的利率產品，這對10年期JGB收益率施加了上行壓力。從2年期遠期來看，大多數G10貨幣掉期曲線的斜率傾向於非常接近地同步走勢，尤其是在近年來。日圓曲線是其中的例外，其更陡峭的曲線表明投資者正在要求更高的回報以承擔日本利率的風險敞口。

不斷擴大的美日利差也強化了日圓作為套息交易首選融資貨幣的長期地位——投資者借入低收益的日圓來購買其他地方的高收益資產。這一動態在利差擴大時加劇了對日圓的下行壓力，也有助於解釋為何日圓走弱在面對反覆的單方面干預時仍然如此持續。

華盛頓是否認為JGB的拋售正在削弱美國國債，這仍然是一個懸而未決的問題。雖然日圓更高的風險溢價不會立即引發對海外市場的大規模溢出效應，但日本拋售美國國債持倉將構成更實質性的風險。日本是美國國債最大的外國投資者之一，持有約1.1萬億美元。

有報導稱，日本可能利用美聯儲的FIMA回購工具，以其國債抵押品換取干預所需的美元，而非直接拋售這些證券。然而，該工具的單一交易對手限額為600億美元，可能很快被耗盡。

歷史資金流動數據顯示，當相對的外匯對沖收益率具有吸引力時，日本投資者傾向於購買美國國債。隨著日圓曲線變得更陡峭，相對價值從美國國債轉向JGB。鑑於創紀錄的美國赤字短期內不太可能得到解決，外國買家將需要發揮重要作用，以防止美國國債收益率進一步攀升。

美國是否會尋求更廣泛的G7和G20支持？

目前，干預仍是美日雙邊操作。更強有力的信號將來自更廣泛的G7或G20支持。下一個機會是在8月31日至9月1日於北卡羅來納州阿什維爾舉行的G20財政部長和央行行長會議上，華盛頓可能尋求更廣泛的背書來支持穩定日圓的努力。

獲得明確多邊支持的前景似乎較低。許多G20成員國可能不會將日圓走弱視為市場失靈的情況，而是日本自身政策組合的結果。寬鬆的財政政策、仍然寬鬆的貨幣政策設定，以及高市早苗政府的增長議程，都促成了日圓疲弱的環境。在此背景下，其他國家可能不願意將政治資本或市場信譽投入一場加強該貨幣的協調行動。

G20正式發表支持日圓升值的聲明，也將難以與G20長期以來匯率應由市場決定的原則相一致。雖然政策制定者可能會支持應對過度波動或無序市場狀況的努力，但明確支持更強日圓的面臨的門檻要高得多。

美國外匯積極主義的新時代？

確認美國財政部購買日圓的消息，將在華盛頓干預支持阿根廷披索之後不到一年內到來。2025年10月，財政部向阿根廷提供了200億美元的ESF支持的互換額度，隨後利用匯率穩定基金在該國中期選舉前幫助穩定披索。阿根廷最終從該額度中提取了約25億美元，並在年底前全額償還。

綜合來看，阿根廷和日本的案例表明，財政部正變得更願意利用ESF來支持更廣泛的經濟和地緣政治目標。這標誌著與過去二十年大部分時間裡美國外匯政策相對被動的顯著背離，更根本地說，是與財政部長羅伯特·魯賓1995年提出的「強勢美元」立場的決裂——此後每一位繼任財政部長名義上都維持了這一立場。

不過，這一比較不應過度延伸。阿根廷面臨的是嚴重的國際收支危機和貨幣的巨大壓力，而日本仍然是世界上最大的債權國之一。華盛頓支持日圓的意願反映了這樣一種觀點，即該貨幣已大幅低於經濟基本面所支撐的水平——ING也持相同觀點，同意貝森特對日圓仍被大幅低估的評估。

干預會成功嗎？

憑藉在外匯市場的長期經驗，貝森特深知宏觀經濟基本面最終決定匯率。外匯干預可以平息無序的市場狀況，並在邊際上改變市場心理，但其主要功能通常是爭取時間，而非實現趨勢的持久轉變。

日本2024年夏季的干預行動說明了這一原則。那些操作之所以有效，不僅僅是因為其規模，而是因為它們與美國利率週期的真正轉折相吻合——更疲軟的經濟數據為當年晚些時候美聯儲三次各25個基點的降息鋪平了道路。

同樣的教訓適用於今天。這次最新干預行動的成功，將較少取決於當局購買日圓的數量，而更多取決於美國經濟數據是否充分走軟以阻止美聯儲進一步收緊政策。這仍是ING的核心觀點，並支撐其對美元兌日圓在年底降至158、到2027年底降至152的預測。

那些期待日本銀行 aggressive 收緊週期以強化日圓的人可能會失望。高市早苗政府對增長的重視表明，日本銀行在撤回寬鬆政策方面將保持謹慎。在ING看來，對日圓更有希望的支撐可能來自旨在將國內儲蓄重新引導回日本資產的政策。

在此方面，NISA（少額投資免稅制度）的發展值得密切關注。2024年的NISA改革鼓勵了大量散戶投資流入海外股票，導致持續的資本外流和日圓走弱。未來任何擴大國內資產吸引力的調整，包括增加對JGB等工具的准入，都可能幫助逆轉其中部分資金流動。

歸根結底，干預可以創造一個轉折點，但無法推翻基本面。美元兌日圓的持續下行將需要更窄的美日利差和更疲軟的美國經濟背景。否則，即使是協調干預也可能只會被記住為又一次試圖減緩美元升勢而非扭轉它的嘗試。

來源：ING via Hellenic Shipping News