美國證券交易委員會（U.S. Securities and Exchange Commission）委員 Hester Peirce 提醒，加密貨幣「金庫」與鏈上借貸產品可能落入聯邦證券法範圍，尤其是在其設計涉及如何管理使用者資產的酌情決策時。

Peirce 在週三發布的聲明中，聚焦於營運方主動決定關鍵參數的策略，包括資產配置、收益產生活動的選擇、借貸條款，甚至清算門檻。她發表此番言論之際，鏈上收益產品正持續增加，並越來越多地被包裝成面向散戶與機構使用者的產品。Peirce 強調，將活動遷移到區塊鏈上並不會自動使其免於證券法審查，並敦促開發者與營運方在產品推出前評估合規義務，而不是事後才處理。

「鏈上」不代表「不受」證券法約束

Peirce 的聲明針對加密市場部分人士普遍持有的一項假設：將資產管理機制轉移到區塊鏈上，似乎就會改變法律分析。她認為事實並非如此，並明確表示，將受聯邦證券法涵蓋的活動移至鏈上系統，並不會使這些活動脫離 SEC 所執行的法律。

她的核心論點偏向功能性，而非技術性。當產品邏輯或營運設計導致使用者報酬由類似投資管理的決策所驅動時——例如選擇資金配置到何處、採用哪種收益策略、適用哪些借貸條款，或何時觸發清算——SEC 的管轄權可能被啟動。Peirce 指出，聯邦證券法是否適用，將取決於每項金庫或借貸產品的具體結構與運作方式。

金庫與借貸策略可能如何觸發證券相關要求

Peirce 表示，某些加密金庫可能落入歷來與證券發行或投資公司相關的監管類別。她也指出，負責設定或管理金庫配置以及借貸策略參數的各方，可能觸發投資顧問註冊要求；這同樣取決於由誰作出相關決策，以及這些決策如何作出。

她進一步指出，即使是特定鏈上貸款，也可能根據其結構、向使用者分發的方式以及實際使用情況而被認定為證券。這一框架對產業具有重要意義，因為它將監管風險重新定位在產品行為與決策方式上，而不是底層技術本身——無論產品是否使用智慧合約、託管模式或去中心化介面。

對開發者而言，含義相當明確：如果一項產品涉及如何部署使用者資產以追求收益的酌情選擇，可能需要進行法律審查，以判定其是否作為受監管投資產品運作。對使用者而言，這一區別同樣重要，因為兩項在介面層面看似相似的產品，可能因策略由誰控制以及決策如何執行，而承擔不同的法律、營運與資訊披露義務。

儘管面臨監管審查，鏈上收益產品仍持續擴張

金庫式收益產品今年迅速擴張，多家公司將去中心化金融策略包裝成旨在讓報酬與風險更易於理解和使用的產品。這些產品通常不要求每位使用者個別選擇借貸場域、流動性池與風險控制，而是經常提供策略比較並搭配自動化執行。

今年 4 月，Sentora 向公眾開放其 Smart Yield 平台，將其定位為一項工具，讓使用者可依據策略、收益與風險指標比較 DeFi 金庫。Wallet in Telegram 也推出自我託管的 Bitcoin、Ether 與 USDT 金庫，提供自動化收益產生，同時避開中心化託管人模式——這是一種旨在降低使用者託管相關摩擦的做法。

另外，Kraken 在 5 月推出 Bitcoin 金庫。根據較早前的報導，該產品透過將 wrapped Bitcoin 部署至包括 Aave 與 Morpho 在內的去中心化借貸協議，目標提供最高 2.5% 的浮動 APY，獎勵以 Bitcoin 計價，並隨底層市場的借貸需求波動。

這些發展凸顯了一項核心張力：金庫產品越來越多被行銷為 DeFi 策略的便利包裝，但 Peirce 的評論顯示，如果產品設計中嵌入酌情決策或類似投資管理的決策，便利性與包裝本身並不一定能限制證券法風險。

營運與技術風險仍然存在——監管可能再增加一層負擔

除了法律風險外，金庫與收益策略也可能為使用者帶來技術風險。去年 12 月，DeFi 協議 Yearn 披露其舊版 yETH 收益金庫受到漏洞攻擊影響，稱受影響資金約為 900 萬美元，同時指出其 V2 與 V3 金庫未受影響。

如果監管機構認定某些金庫產品落入聯邦證券法範圍，營運方可能面臨額外的合規義務，包括 SEC 註冊或取得豁免資格，以及資訊披露要求和相關監管職責。對產品團隊而言，這可能大幅改變其治理架構、決策權安排、使用者溝通與風險披露方式。

與此同時，Peirce 的聲明顯示，法律分析並不是一概認定所有 DeFi 產品都等同於證券。相反，關鍵在於產品實際上做了什麼——尤其是系統或其背後的人員是否作出影響使用者結果的酌情判斷。

展望未來，市場參與者將關注營運方如何描述並落實金庫與借貸產品中的決策機制，以及 SEC 指引或執法行動是否進一步釐清哪些鏈上結構跨越證券法門檻。對酌情策略而言，不確定性仍然偏高，但 Peirce 的框架使監管審查的可能方向更容易預判：該機構將聚焦於類似投資管理的決策，而不只是底層機制是否在鏈上執行。