SEC 委員 Hester M. Peirce 表示，加密金庫與鏈上借貸即使在公有區塊鏈上運作，也可能引發證券法問題，使 DeFi 收益產品與借貸市場的合規辯論更加尖銳。

Peirce 關於加密金庫與借貸策略的聲明

Peirce 於 2026 年 7 月 22 日發布了「倒立與夏日金庫：關於加密金庫與借貸策略的聲明」，警告部分鏈上投資組合工具與借貸安排可能仍處於聯邦證券法的管轄範圍之內。

在聲明中，Peirce 表示，將一項活動移至鏈上並不會將原本屬於聯邦證券法規範的行為移出 SEC 的管轄範圍，並反駁了僅憑自動化就能改變法律分析的觀點。該分析的核心在於相關安排是否涉及資金投入共同企業、並期望從他人的努力中獲取利潤——此一架構由最高法院在 SEC v. W.J. Howey Co. 案中確立，至今仍是判斷某項工具是否構成投資合約因而屬於證券的基礎測試。

加密金庫是匯集型產品，接受用戶存款並將資金導入收益策略；鏈上借貸則是指基於區塊鏈的借貸市場，用戶透過智能合約質押擔保品並借入資金。此類別中的主要協議——如 Aave、Compound 和 Morpho——合計持有數百億美元的用戶資產，使得這些產品的法律分類對 DeFi 生態系統的廣大區段具有重大影響。

Peirce 寫道，管理金庫的一方——透過選擇收益生成活動、重新配置資產或選定決策者——可能需要分析其角色是否涉及聯邦證券法。她補充道，鏈上借貸策略的管理者在設定利率、選擇支持的資產或定義擔保品和清算參數時，也可能面臨同樣的問題。

這些加密產品為何可能面臨證券法審查

此邏輯延續 Peirce 2025 年 7 月 9 日的聲明，即代幣化證券仍然是證券：改變技術堆疊不一定會改變投資產品的性質。

這並不意味著每個加密產品都自動構成證券。Peirce 將問題界定為具體事實導向，官方聲明指出，部分鏈上借貸可能根據具體情況而具有屬於證券之票據的特徵。

這種逐案分析的途徑與 Peirce 更廣泛的監管立場一致，包括她認為許多 NFT 並非證券的觀點。

此警告發布之際，以太坊 DeFi TVL 接近 895.9 億美元，此規模使 SEC 的框架適用範圍遠超任何單一協議或代幣。

可發布的程式碼與受監管的中介活動之間的界線仍存在爭議。在一份 Coin Center 分析中，Peter Van Valkenburgh 和 Laz Pieper 主張，監管機構應關注實際的中介者，而非僅僅關注軟體的發布。

「監管機構可以監督那些擔任中介者角色的人，但不能對那些僅僅發布工具供他人使用的人施加事前限制。」

— Peter Van Valkenburgh 和 Laz Pieper，Coin Center

對加密平台與用戶的影響

對平台而言，實際問題在於某個金庫或借貸產品看起來是較接近中性的軟體，還是較接近一種受管理的策略——尤其是當團隊在介面背後選擇資產、調整利率或控制風險設定時。當協議的開發者保留了設定參數的能力，例如接受的擔保品、利率或清算閾值，這種裁量控制權可能成為認定用戶依賴他人努力的因素——而這正是 Howey 分析的核心要素。

此問題出現之際，SEC 加密任務小組頁面將 Peirce 列為負責人，並表示該機構正在接受書面意見和會議請求，使該聲明看起來是持續政策過程的一部分，而非一次性的評論。該任務小組代表了 SEC 從先前以執法為優先的加密監管方式——該方式曾對 DeFi 和借貸平台提起多起備受關注的訴訟——轉向一個在規則定案前邀請產業參與的框架。

對產品團隊而言，可能的影響是更密切地審查資訊揭露、註冊風險、治理設計，以及實際上誰對用戶資金或借貸條款行使裁量權。這也與以下觀點一致：某些加密介面在未擔任中介者的情況下可能不需要經紀商註冊，凸顯出結構和控制權比品牌更為重要。

對用戶而言，立即的啟示是檢視某個收益或借貸產品是否說明了由誰設定策略、由誰可以變更擔保品規則，以及介面背後的法律實體是什麼。Peirce 的聲明暗示，這些治理細節——而非僅僅是服務在鏈上運作的事實——可能決定監管機構是否認定存在證券法問題。