摩根大通及其共同承銷機構正準備祭出華爾街今年最大幅度的折價之一，試圖出清與軟體公司Qualtrics相關、積壓未售出的50億美元債務。據知情人士透露，銀行家們計劃於本週與投資人會面，以配售一組20億美元的高收益債券方案——即評級低於投資等級的債務，以較高的票息補償買方承擔較高的信用風險。

先前出售Qualtrics貸款的嘗試告吹，原因在於投資人對人工智慧可能衝擊軟體業務感到不安。原始承銷機構被迫將該債務保留在自身資產負債表上，蒙受可能超過5億美元的損失。這類滯留的承諾在華爾街被稱為「hung debt」（滯銷債務），承銷機構須同時承擔該資產與風險，直到債券得以出售給投資人為止。

交易最快可能於下週敲定

這筆滯銷債務的根源可追溯至一年多前，當時Qualtrics簽署了以67.5億美元收購Press Ganey Forsta的協議。一個由11家銀行組成的銀團承諾提供53億美元的過橋融資——這是一種短期融資安排，旨在待市場條件允許後，以債券或槓桿貸款等永久性債務取代——此後並與機構投資人進行初步洽談以出售該風險敞口。然而，這些談判於3月陷入停滯，當時一輪大規模拋售拖累軟體類股。此後，銀行一直在考慮重新啟動銷售。

消息人士先前表示，銀行計劃以8%利率及約15%的折價發售該債務。在該價位下，投資人或許會認為以折價購入現有債務，比參與可能推高公司借貸成本的新發行更具價值。

擬議的折價凸顯出銀行在銷售以軟體公司為基礎的槓桿債務時面臨日益增加的困難。以低於原始價格出售債券有助承銷機構吸引原本可能迴避該產業更多風險敞口的投資人，但這也使銀行面臨其最初承諾提供之融資的虧損風險。對Qualtrics而言，銷售成功將清償融資積壓，但高昂的借貸條件可能為其資產負債表增添壓力。本週的投資人會議也將初步顯示，導致3月交易告吹的不安情緒是否已緩和。

上個月，消息人士透露，儘管Qualtrics第二季表現疲軟，摩根大通仍寄望其第三季財報有助刺激該交易的需求。Qualtrics第二季營收從前一季的7.2億美元小幅下滑至7.18億美元，調整後EBITDA為3.32億美元。

該公司最新的財務表現也可能影響投資人對此次債務銷售的需求。據報導，第三季營收為7.11億美元，低於第二季的7.18億美元，顯示在投資人評估Qualtrics能否在競爭日益激烈的軟體市場中維持其地位之際，營收成長的壓力將持續存在。據報導，該公司過去四季的現金產生超過11億美元，但該數字在發布前仍需獨立查證。債券買方在判斷折價發行需要多大的緩衝空間時，通常會將借款人的現金產生能力與其償債成本進行權衡。

消息人士目前認為，債務銷售最快可能於下週啟動。

軟體公司日益依賴債務融資

軟體公司近來因利率高漲而承受壓力。貸款方對人工智慧可能顛覆其商業模式的疑慮，迫使借款人接受更高的成本與更嚴格的條件才能取得融資。包括Proofpoint和Gainwell Technologies在內的公司，都必須大幅改善發行條件，才能完成數十億美元的再融資。

據Ropes & Gray律師事務所的Chris Poggi表示，這一轉變主要反映債務投資人的資金配置已接近滿額，他們正在評估是否已投入今年剩餘時間內願意動用的資本。

AI經濟中資本循環流動的現象進一步加劇了市場疑慮。主要AI公司正大舉投資較小的公司，而這些公司隨後又將大部分資金回流入科技巨頭手中，用於支付運算能力和軟體費用。這些投資高度相互關聯的特性，使部分投資人擔憂科技市場可能面臨突然的修正，任何一家公司的失敗都可能對整個產業產生連鎖效應。

更令人憂心的是，許多科技巨頭正以債務相互資助，這意味著市場放緩可能引發骨牌效應。需求驟降或經濟衰退可能波及整個相互關聯的軟體產業，造成普遍性的壓力。

這種焦慮近期已顯現，Google母公司的總市值蒸發了遠超過五千億美元。Quilter Cheviot全球科技研究主管Ben Barringer將此下滑歸因於策略上的不確定性：「Google的問題在於它面臨創新者的兩難，不知道該保護核心業務，還是加入顛覆行列。因此，Google在Gemini上已失去優勢，在代理式AI方面也落後於同業。」