在GoldSeek發表的一篇新文章中,總部位於都柏林的貴金屬交易商GoldCore執行長大衛·羅素重新審視艾薩克·牛頓在1720年南海泡沫中的虧損,藉此探討為何經驗豐富、知識淵博的投資人仍一再被捲入投機狂熱——以及為何賣出獲利部位在情緒上可能比買入更難。

本文是「我們信任什麼:關於金錢、所有權與生存的六個真實故事」系列的其中一篇。該系列為GoldCore「週五選讀」六部曲,運用金融與社會歷史上的真實事件,探討金錢是什麼、所有權意味著什麼、為何聰明人會投機、財富在哪裡最安全,以及投資人究竟想守護什麼。讀者可持續追蹤「週五選讀」系列的後續篇章。

牛頓賣得太早——又買回得太晚

羅素寫道,1720年春天,牛頓做了一件幾乎與那顆落下的蘋果同樣「臭名遠播」的事:他賣得太早了。牛頓在南海公司股價驚人上漲之前便已買進該公司股票。隨著市場熱情高漲,他賣出大部分持倉,鎖定了可觀的利潤——在羅素看來,這是一個理性而審慎的決定,因為當時價格已大幅上漲,該公司承諾的價值愈來愈難以合理化。

這位「非常人性、會犯錯的」牛頓隨後眼看其他人持續致富,開始體驗到年輕世代所謂的FOMO(錯失恐懼)——羅素傾向稱之為「賣出的悔恨」。他以高出許多的價位重返市場,而當南海泡沫於同年稍後崩潰時,他蒙受了重大虧損。

在各種流傳的說法中,牛頓虧損的確切總額差異極大,從10,000英鎊到20,000英鎊不等——約合今日的180萬至360萬英鎊——但羅素指出,留存的紀錄顯示出常見的序列:早期參與、獲利退場,以及隨著群眾的成功愈來愈難以忽視而付出高昂代價的重新進場。

貨幣體系的資深老手

羅素強調,這並非一位傑出科學家無辜闖入自己不瞭解領域的案例。牛頓是貨幣體系的資深老手:自1690年代起,他先後擔任皇家鑄幣廠監督與廠長。他曾追捕偽幣犯、協助執行「大重鑄」,並就幾尼金幣的價值提出建議。這項建議——他於1717年將幾尼定值為21先令——被普遍認為促使英國走上事實上的金本位制,並於1821年正式確立,且以不同形式延續至二十世紀;這也讓文章標題有了字面上的鋒芒:這位無法解讀群眾的人,曾以官方身分協助訂定黃金本身的價格。十八世紀很少有投資人比他更瞭解鑄幣、公共財政與貨幣的制度運作。然而,羅素寫道,儘管擁有這一切經驗,牛頓終究是人,無法對其他人表面上的好運保持冷漠。

南海公司本身與英國的公共債務關係密切,並擁有與西屬美洲相關的貿易特權。該公司於1711年獲得皇家特許,並在1720年初躍居倫敦金融體系的核心,當時國會接受了將大一部分國債轉換為公司股票的計畫;年初略高於100英鎊的股價,到了仲夏已接近1,000英鎊。那年投機狂熱席捲英吉利海峽兩岸——約翰·勞在巴黎的密西西比計畫幾乎就在南海股價於倫敦見頂的同時崩塌。該公司的前景被描繪得過度樂觀,遠超出政治與商業現實所能兌現的程度。股價不可避免地上漲,成功吸引關注,而關注又帶來更多需求。價格不再是對未來盈餘冷靜評估的結果,而是本身成了懷疑者有所遺漏的證據。

泡沫如何招募聰明人

羅素寫道,這並非過時的觀念——至今泡沫依然以這種方式招募聰明、有經驗的人。泡沫很少需要投資人在一開始就相信某種明顯荒謬或過度炒作的東西。相反地,開端通常是公司計畫中一個貌似合理的步驟:也許是一個新的貿易機會、一項變革性技術、一種稀缺資產,或是有利的管理層變動。這個故事可能包含大量事實,而投資人的錯誤在於認定無論價格多高,都不會對這個事實而言過高。

羅素主張,牛頓的經歷也揭示了為何賣出在情緒上可能比買入更難。一旦賣出,他便不再是單純觀察上漲的市場;市場的上漲讓他覺得自己彷彿蒙受了損失,因為他傾向於盤算自己原本可能擁有的財富,而非實際擁有的財富。股價每進一步上漲,都讓他審慎的決定感覺更像個人失敗,FOMO也隨之加劇。

經濟學家稱之為機會成本,但羅素認為這個冷冰冰的術語無法捕捉牛頓眼看鄰人從自己拒絕承擔的風險中獲利時所感受到的懊惱。嫉妒將他人的收益轉化為自己損失的想像證據,即使自己的資本完好無損、最初的決定依然穩當。羅素描述的這些傾向在行為財務學中早有名字:後悔趨避與從眾效應、赫什·謝夫林與邁爾·斯塔特曼於1985年記錄的「處分效應」——即過早賣出獲利部位、卻長期抱牢虧損部位的傾向——以及其下的前景理論,即丹尼爾·卡尼曼與阿莫斯·特沃斯基於1979年對「感受到的損失比同等收益更沉重」的解釋。羅素的「賣出的悔恨」正屬於同一族群的偏誤。

當智力成為劣勢

羅素指出,奇怪的是,這可能正是智力成為劣勢之處。聰明的投資人往往能為情緒本來就想做的事,培養出一套絕妙的解釋。隨著新事實被發現,原本聰明的投資人會選擇修正自己的論點,然後以「情勢已變」為由合理化更高的估值——而看似全新分析的一切,其實可能是戴著玫瑰色眼鏡的悔恨。

羅素寫道,教訓並不是投資人應忽視上漲的市場或拒絕重新考慮決定。有時資產持續上漲,是因為最初的評估本來就錯了,而智識上的誠實要求保留改變心意的可能性。更艱難的任務在於區分「重新考慮」與「投降式屈服」。羅素提出兩個問題:改變的是證據,還是價格只是在情緒上變得更具說服力?這個部位是否符合投資人的目標,還是只是為了消除錯過先前漲幅的不適感?

規則、目的與貴金屬市場

羅素寫道,這正是為什麼一套書面投資規則——甚至是一個投資目的——如此有用。為投機而取得的資產,應有規範部位大小、估值與退場的規則。為保險或長期保存而持有的資產,不應僅以過去十二個月是否跑贏最熱門市場來評判。投資決策中的混亂、壓力與困惑,源於投資人因一個理由買進,卻以另一個理由檢視。

羅素指出,這種模式在貴金屬市場經常出現,尤其是在某個顯著價位附近買進或賣出的人。在快速上漲期間,先前視之為死氣沉沉的人可能因為它正在上漲而買進;在下跌期間,把它當作長期保險買進的人可能因為它不再上漲而賣出。兩種情況下,都是價格說服持有者,在決定做出之後改寫資產的目的。

羅素提醒,這並不是說無論估值、個人情況或需求如何都應持有黃金。這只意味著價格不能取代資產的角色。一個將金條作為分散化儲備一部分的家庭,與試圖從下個月走勢中獲利的交易者,所做的決定並不相同——即使兩者在同一天出現在市場上。

歷史的教訓

羅素總結道,牛頓的錯誤並非缺乏資訊。十八世紀的英國,很少有投資人能為金錢問題帶來更強的分析能力。他的困難其實來自於:當群眾表面上否定了某個穩當的決定時,仍要對其保持忠誠所面臨的挑戰。

無論牛頓在虧損後不久是否真的說過「我可以計算天體的運行,卻無法計算人類的瘋狂」,他顯然已看清:即使是一個理解價值的人,也可能被價格拉回。羅素補充道,市場永遠會提供某人更快致富的例子,但我們絕不能讓他們的成功支配我們如何處理自己的財富。

關於作者

大衛·羅素是GoldCore的執行長。直到2023年夏季,他擔任行銷與傳播總監,負責所有行銷與傳播策略及品牌工作。他於2008年加入GoldCore擔任業務發展總監,並於2020年接任行銷與傳播總監。在此之前,他經營自己的行銷代理商,並取得多項教練資格。

羅素寫道:「在GoldCore工作,讓你擁有一個絕佳的視角來觀察全球金融與地緣政治的發展。我非常自豪能成為一家協助投資人增進對這些發展理解的公司的一員。」

工作之餘,羅素熱愛帆船運動,並已完成兩次環愛爾蘭帆船賽。

來源:GoldSeek — https://goldseek.com/article/isaac-newton-could-price-gold-not-crowd