高盛告訴客戶，金價從1月歷史高點的回落是多頭行情中的暫歇，而非行情的終結。此言論出自該行固定收益、貨幣與商品部門金屬交易全球主管Tony Kim上週在銀行市場播客節目上的發言。此判斷出現之際，投資人正在評估黃金多年漲勢——在央行購買、地緣政治風險與寬鬆貨幣政策預期推動下屢創新高——還有多少上行空間。

Kim表示，儘管8月表現強勁，金價仍較1月高點低約20%，但他認為推動這波漲勢的結構性因素依然存在，並將這次回落定位為拉長的整理期，而非週期頂點。

推動盤整的兩大因素

Kim指出兩個相互交織的因素導致目前的盤整。第一，是圍繞準聯準會主席Kevin Warsh的不確定性，以及在川普政府對聯準會政策公開評論的背景下，他的政策反應函數將如何成形。聯準會的領導層更迭對黃金至關重要，因為這種不生息的金屬對實質利率路徑及其背後抗通膨立場的可信度向來敏感。第二，是美伊衝突的後續影響，衝突擾亂了能源、農業與金屬市場，不僅影響通膨預期，也影響歷來會回流至貴金屬的外匯存底累積。

因此，高盛大部分客戶群的部位已有所縮減，但央行買盤仍是唯一保持穩定的資金流。

央行需求扛起結構性重擔

Kim表示，央行需求承擔了大部分的結構性支撐。全球金礦年供給量約為3,500噸，而央行在俄烏衝突後俄羅斯外匯存底遭沒收之前，每年購買400至500噸，如今已增至每年約1,000至1,100噸——約為2022年之前水準的兩倍。此一加速普遍被解讀為，在俄羅斯資產遭凍結後，各國存底管理者對以美元計價金融體系的態度轉變，黃金作為抗制裁價值儲存工具的地位也提升了其吸引力。這樣的供需計算意味著可用於珠寶、ETF與實體投資的供給池縮小，推動價格大幅上漷所需的新投資資金也因此減少。

亞洲需求面臨挑戰

亞洲需求向來是珠寶與央行購買的重要支柱，今年卻成為較弱的一環。Kim表示，伊朗衝突擾亂了該區域的存底生成，而印度等國家將保衛本國貨幣以確保能源供應置於優先，而非累積黃金，部分國內政策甚至積極限制黃金需求。印度是全球最大的黃金消費國之一，當地需求疲軟便失去了歷來會在回檔時進場、對價格敏感的實體買盤來源。他表示，這股資金流能否持久回歸，可能取決於中東能源市場的長期正常化。

白銀：結果區間更寬

在白銀方面，Kim的態度較為審慎。投資需求僅占市場需求基礎約五分之一，工業需求占比較重——白銀廣泛用於電子與太陽能製造——因此白銀的清算價格視散戶、實體與投資資金流的配合情況，可能落在每盎司50至100美元之間的任何位置。他指出，央行並未像買黃金那樣累積白銀，這使白銀成為高貝他、更受散戶驅動的操作，而非基本面交易。

4,000美元被視為買入區間

高盛的機構觀點仍然認為，這是建立在聯準會不確定性與存底資金流受擾之上的整理，而非頂部。Kim指出每盎司4,000美元是主權與機構買盤提供穩固支撐的價位，並建議客戶利用 incoming 數據——包括本週的CPI數據，高盛經濟學家稱其至關重要——帶來的波動，在9月聯準會會議前分批建立多頭部位。新任聯準會領導層如何釋放對該數據的反應訊號，以及中東能源資金流是否正常化，是Kim認為決定這波整理會延長還是結束的關鍵變數。