全球債券市場重挫，美國財政部宣布回購計畫

David Haggith

市場究竟是看到一場全球債券崩盤的開端，還是情況沒有那麼嚴重，答案在一夜之間就自己出現了。美國財政部透過推出一項重大的救助方案，清楚表明債券市場的變動確實很嚴重；這項方案呼應了聯準會早年一種量化寬鬆形式。

我需要在更深入的分析中討論更廣泛的債券崩跌，因為它的範圍與深度都很大，但基本輪廓已經很清楚。財政部的公告，本質上相當於聯準會前任 Operation Twist 的一種形式，也就是前聯準會主席 Ben Bernanke 的量化寬鬆工具之一。該計畫最早在 1960 年代初使用，並在 2011 年與 2012 年由聯準會重啟，透過賣出較短期限證券、買入較長期限證券，以降低長期借貸成本——而財政部現在打算在自身債務上運用的，正是同樣的期限互換機制。

由於本週美國 30 年期國債殖利率大幅飆升，川普任命的財政部長 Scott Bessent 表示，財政部將開始大規模回購其長天期債券。這些回購將透過發行大量較短期限、利率較低的國債來籌資。其目的是透過壓低殖利率曲線長端的收益率、同時提高短端供給，來降低長期借貸成本。與聯準會量化寬鬆會創造新貨幣、擴大央行資產負債表不同，文中所述的方案改變的是債務的期限結構，而不是總規模。財政部過去也曾回購自身證券，曾在 2000 至 2002 年執行債務管理回購計畫，並在 2024 年恢復常規回購作業，官方將其描述為一般流動性與現金管理工具，而非救助措施。財政部每季再融資公告會列出各期限的發債計畫，以及任何回購操作的規模，新計畫的幅度也會在那裡說明。

童言無忌

即使是 CNBC 的 Jim Cramer，Haggith 形容他常像在替股市打氣，也承認了問題。Haggith 對 Cramer 言論的摘要很簡單：停止救助操作，讓市場就是市場。

對 Cramer 觀點的摘要指出，激進的財政部購債可能扭曲市場、膨脹資產泡沫，並掩蓋經濟的真實狀況。他主張讓市場在較少干預下運作，以維持可持續成長，並降低非預期後果的風險。

Haggith 說，這正是他自大衰退以來一直主張的觀點。在他的敘述中，反覆救助只會鼓勵更大的危機循環。政策制定者沒有讓失敗的結構倒下，反而一再介入，造成他所認為的道德風險，以及未來更大的泡沫。

他主張市場是跟著資金走，而最大的玩家往往就是聯準會與財政部。由於兩者都能向體系注入大量流動性，他說投資人越來越是在押注政府下一步的行動，而不是基本面。

這種動態也解釋了為什麼即使債市動盪，股市仍然上漲。Haggith 認為，財政部的舉動意味著新一波資金進入體系，壓低了美債殖利率，也支撐了風險資產。

不斷升級的救助模式

Haggith 表示，當前的回應反映出一種長期存在的模式。在他看來，大衰退期間的救助，以及後來 2019 年回購市場壓力事件中的救助，最終都在初步措施無法解決根本問題後，導致了更進一步的干預。

他認為，這個循環已經造就歷史上最大的債券危機，而全球美元體系如今正面臨風險。由於美元高度受債券市場操作影響，他說財政部的救助不只是為了管理美國借貸成本，也是在穩定更廣泛的美元體系。

他也指出，所謂的債券義警——即對寬鬆融資環境反彈的投資人——已多次被政策行動壓制。但他表示，這些政策工具並不會永久有效，通常需要越來越大的劑量才能讓體系保持平靜。

從異常回到新常態

Haggith 說，財政部利率在重大債市衝擊後下跌並不正常，尤其是像日本這樣與美國國債高度連動、又是美國政府債務最大海外持有者之一的市場出現動盪時更是如此。他認為，財政部的救助通常會令投資人不安，但干預規模現在可能大到足以暫時抵消風險。

儘管如此，他表示債券投資人現在已開始意識到，情勢確實和先前擔心的一樣糟，即使財政部已出手壓低殖利率亦然。他將當前情況與 2008 年相比，當時大規模寬鬆成為多年常態；也與 2019 年相比，當時聯準會在短暫的量化緊縮之後又回到量化寬鬆。

在他看來，模式總是一樣：政策制定者做得更多，接著就必須再做更多。他說，最新的救助很可能只是另一輪長期干預的開端。

他也提到全球債市普遍拋售，以及房市相應出現的崩跌。對美國借款人來說，兩者有直接關聯：30 年期房貸利率是以長期美債殖利率為基準，因此殖利率曲線長端的壓力會直接傳導至購屋融資成本。如果價格被允許下跌，他說，首次購屋者最終可能受益。但他認為，政策制定者很可能會在跌勢嚴重到足以引發銀行倒閉之前就介入。

市場的更廣泛壓力

Haggith 表示，財政部的緊急回應不僅限於美國債市。他指出日本、全球其他脆弱債市，以及地緣政治緊張對金融信心的影響。他還說，當天的發展正好與美國國債總額突破 40 兆美元同時發生。

他列出了一系列相關新聞標題，包括：

• 關於即將到來的糧食危機的更多報導；
• 一篇關於美國沒收委內瑞拉存放於英格蘭銀行黃金的文章；
• 俄羅斯在供應短缺下對燃料購買設下新限制；
• 與加拿大重新燃起的關稅爭端；
• 伊朗威脅將戰爭擴大到歐洲；
• 烏克蘭持續攻擊俄羅斯煉油廠；
• 英國能源帳單預計升至三年高點；
• Murban 原油升至四個月高點；
• 伊朗稱 Trump「delusional」；
• 以及關於日本為何領跌全球債市的報導。

他也引述 Bill Bonner 的說法，稱當前債務負擔是一個「SuperBubble」，並指出美國債務已從 2008 年左右的約 10 兆美元升至如今接近 40 兆美元，而年度債務服務成本則從不到 2000 億美元上升到 1.3 兆美元。

Haggith 表示，當前債市崩解的規模，是先前救助的直接後果。在他看來，這些救助沒有修補金融體系的根本弱點，反而讓下一場危機更大。

他最後說，共和黨人已不再認真談論國債，因為他們要不是從來就不打算認真處理，就是現在已經知道自己幾乎無能為力。在他看來，這個體系已經越過了不歸點。

關於作者

David Haggith

David Haggith 是《The Daily Doom》的出版人兼總編輯，這是一份非黨派的每日新聞彙編，涵蓋全球與我們這個動盪時代最重要的經濟、社會與政治新聞，並附有每日社論。

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