據知情人士透露，Anthropic 將於 10 月中旬開始行銷其首次公開發行（IPO），並在 11 月美國期中選舉前不久完成上市——此舉偏離了該公司原本的時程規劃。

這項延後對公開市場投資人提出了更廣泛的疑問：他們是否願意像民間投資人一樣，為前沿 AI 支付同樣的高昂價格？部分投資人估計，該公司估值可能接近 2 兆美元，這將使 Anthropic 的上市成為史上規模最大的 IPO 之一，也是兆級民間 AI 估值能否在公開市場站穩腳步的首次重大考驗。

9 月下旬的招股說明書與 150 億美元的資金後盾

最明顯的變動屬於程序層面。據兩位接受 Reuters 採訪的消息人士表示，Anthropic 原本最快本週就會提交 IPO 招股說明書，但相關文件可能要到 9 月下旬才會問世。這項送件將標誌著發行流程最後階段的啟動。

該公司已取得法律許可。6 月 1 日，該公司表示已向 SEC 機密提交 S-1 註冊聲明草案，這意味著在監管機構完成審查後，即可視市場狀況等因素隨時推進交易。機密草案送件機制由 SEC 核准已超過十年，讓企業得以在不公開的情況下處理監管意見，並保有時間彈性——這正是 Anthropic 目前運用的籌碼。

據 Reuters 報導，在分析師說明會登場前，Anthropic 也正設法敲定一筆 150 億美元的循環信用額度。這類融資通常在大型上市案前安排，用以提供流動性並向潛在投資人展示財務彈性。Morgan Stanley、Goldman Sachs、JPMorgan 與 Citi 均為參與本次 IPO 的銀行。Anthropic 與各銀行均拒絕置評，消息人士也提醒時程仍可能變動。

估值疑問為何此刻浮上檯面

Anthropic 最近一次民間融資將公司估值定在約 9,650 億美元，領先 OpenAI 的 8,520 億美元估值。據 Cryptopolitan 報導，部分 Anthropic 投資人正在衡量接近 2 兆美元的未來價值，相對於 OpenAI 最高 1 兆美元的目標。

這一差距與雙方揭露的成長數據高度分歧相符。Cryptopolitan 援引華爾街日報報導，Anthropic 第二季營收成長超過一倍至 116 億美元，而 OpenAI 營收成長 18% 至 67 億美元。Anthropic 的年化營收運轉率在 7 月底突破 650 億美元，相較之下 OpenAI 報告的數字超過 400 億美元。

企業需求也呈現相同趨勢。Ramp 的八月 AI 指數顯示，7 月有 43.5% 的美國企業購買 Anthropic 訂閱或 token，OpenAI 則為 39.7%。因此，10 月中旬的說明本質上是在主張：更快的成長軌跡加上企業市場的些微優勢，足以支撐遠高於 Anthropic 最新民間估值的估值。

可能壓抑估值的成本面

眼前的問題在於，Anthropic 為維持這種成長必須投入多少資金。Ramp 發現，Fable 5 在推出首月即占企業購買 Anthropic token 的 6% 與模型支出的 11.4%，儘管其價格為該公司所有模型中最高。

價差相當顯著。Anthropic 官方的 Fable 5 定價為每百萬輸入 token 10 美元、每百萬輸出 token 50 美元。OpenAI 的 GPT-5.6 Sol 定價分別為 4 美元與 20 美元，這使 Fable 的價格高出 2.5 倍。但更好的效能未必代表買方就必須為此支付更高價格。

整個產業的經濟學正變得更加嚴峻。Gartner 的「推理悖論」預測，即使單位 token 經濟效益將有所改善，每項代理式工作流程的成本到 2028 年仍將增加超過五倍。Goldman Sachs 分析師 James Covello 則形容整體支出趨勢「前所未見且不可持續」。

與此同時，OECD 研究顯示品質調整後的模型價格正在下滑，而 McKinsey 最新的AI 現況調查指出，全公司層級的 AI 部署仍落後於頭條數據所反映的快速採用速度。在 Anthropic 公布附有經審計財務數據的 S-1 之前，Morningstar 指出，投資人對毛利率、現金流與客戶集中度等關鍵指標的能見度仍然有限。

估值大多在民間市場先行反映

延後上市本身也有風險。根據 Forge 的民間市場研究，Anthropic、OpenAI 與 xAI 平均僅花五年就達到 1,000 億美元估值，而上一世代的公司約需 16 年。因此，投資人過去預期在 IPO 後獲取的價值，大多已在企業維持民間身分期間創造完畢。上市可能日益成為早期投資人與員工的退場機會，而非價值創造的起點。

儘管未來回報存在不確定性，整體市場仍持續快速擴張。Gartner 預測，全球 AI 模型與平台支出到 2026 年將成長 63.4%，達到 643 億美元。Goldman Sachs Research 指出，今年全球 AI 投資將超過 1 兆美元，而 PwC 的全球資料中心展望預估到 2050 年支出將達 31.6 兆美元。

Anthropic 的 IPO 將揭示，公開市場投資人是否願意以民間市場設定的估值進場。SpaceX 6 月價值 1.77 兆美元的 IPO 是最貼近的比較對象——如果 Anthropic 的發行規模接近 2 兆美元，勢必會被拿來與 SpaceX 的成績相互衡量。預計 9 月下旬提交、附帶經審計財務數據的 S-1 文件，將讓投資人首度具體檢視民間估值背後的數字。