Amazon.com（NASDAQ: AMZN）正迎來近年來最受矚目的財報發布之一，投資者對Amazon Web Services盈利能力的關注遠超過公司的整體營收數字。

在第二季度財報公布前，該股在過去五個交易日中下跌了7.4%，跌幅超過了財報前選擇權市場所反映的預期波動。Amazon收盤價為226.65美元，盤後交易中進一步下滑，顯示投資者在公司周四公布正式數據前依然保持謹慎態度。

分析師指出，市場已不再滿足於單純的營收超出預期。目前的核心問題在於，AWS能否在Amazon加速投資數據中心、伺服器和AI基礎設施的同時，維持其強勁的利潤率。這種審視並非Amazon獨有——Microsoft、Alphabet和Meta都面臨類似的投資者壓力，因為它們總計投入數百億美元於AI基礎設施，但Amazon的財報具有特殊分量，因為AWS按營收計算仍是最大的雲端服務供應商。

AWS作為主要利潤引擎

市場預估第二季度營收約為1,967.5億美元。僅AWS的營收預計就將達到約405億美元，年增率超過30%。

AWS對投資者之所以特別重要，不在於其佔總營收的比例，而在於其對利潤的巨大貢獻。該雲端部門預計僅佔Amazon營收的約21%，卻預計將產生公司近60%的營業利潤。預估AWS營業利潤接近137億美元。

這種集中度意味著，即使AWS盈利能力出現微幅變化，也可能對Amazon的整體財務表現產生不成比例的影響。分析師估計，AWS營業利潤率每變動一個百分點，約相當於4.05億美元的營業利潤變化。相比之下，Amazon的零售業務通常利潤率較薄，使得雲端部門的盈利能力成為公司合併盈利能力中最重要的變數。

AI投資審視下的利潤率壓力

AWS營業利潤率在第一季達到37.7%，這一水準出乎許多投資者意料，並在今年早些時候支撐了Amazon的股價。然而，目前的市場預估將第二季度的利潤率定在接近33.8%。

如果AWS能夠維持第一季的利潤率水準，Amazon的營業利潤可能會超出當前預測超過15億美元。投資者關注的風險在於，與AI基礎設施投資相關的折舊費用上升可能會壓低這些利潤率。

該雲端業務一直受益於生成式AI服務、模型訓練和企業運算工作負載的成長需求。然而，這些同樣的成長機會需要巨額資本支出，在擴張和盈利之間造成了矛盾。

投資者越來越多地評估Amazon能否在不削弱歷史上使AWS成為公司最有價值業務部門的單位經濟效益的情況下，擴大其AI產能。競爭對手雲端服務供應商面臨同樣的考量，但Amazon的規模意味著其利潤率走勢被廣泛視為行業AI建設能否轉化為持續利潤的風向標。

AI支出拖累自由現金流

擔憂不僅限於利潤率。Amazon的自由現金流已大幅減弱，因為公司將大量支出投入設備和基礎設施。

過去十二個月的營業現金流增長約30%至1,485億美元，顯示核心業務繼續產生大量現金。然而，自由現金流驟降至僅12億美元，而上一可比期間為259億美元。

Amazon將這一下降在很大程度上歸因於與AI擴張相關的約593億美元設備支出增加。

這一資本支出的轉變已成為股票和信用投資者共同關注的焦點。Amazon近期債券發行的需求低於今年稍早，表明為大規模基礎設施增長融資正變得更加昂貴。

市場似乎只有在AWS繼續實現卓越增長並保持穩定利潤率的情況下，才願意容忍Amazon的激進支出軌跡。在周四的財報中，投資者將尋找訊號，判斷AI相關的資本支出與相應營收之間的差距是否正在縮小——或者這一投資週期是否還需要數年時間才能讓回報在AWS盈利能力中顯現。