据布鲁金斯学会高级研究员罗宾·布鲁克斯分析，近几周美国国债市场频频亮起警示灯，收益率上升表明实际情况可能比表面更为严峻。

在周二发布的一篇Substack文章中，布鲁克斯指出，美国政策目前的重点在于阻止长期借贷成本螺旋式上升。他提到了财政部长斯科特·贝森特推动将债务回购规模翻倍的计划——该计划通过回购较旧、流动性较差的债券，以改善这一全球最大债券市场的交易状况——以及美联储主席凯文·沃什在杰克逊霍尔年会上重申其抗通胀信誉、安抚市场的讲话。

布鲁克斯指出，显示经济活动走弱的数据未能拉低长期收益率——这与历史规律相悖——恰恰揭示了市场内部正在积聚多大的上行压力。这种压力反映了经济学家所称的期限溢价，即投资者持有长期债券而非滚动短期证券所要求的额外补偿。

“就我所见，在长期收益率问题上，这是一场需要全员上阵的战斗，”他写道。

布鲁克斯表示，尽管上周五的非农就业报告强于预期，但过去一个月的其他经济数据持续不及预期。然而收益率并未因经济放缓和通胀降温而回落，反而稳步攀升。

近几周，美国与伊朗的冲突也有所升级。战事加剧、外交突破无望，油价随之反弹，令通胀前景更加黯淡。

尽管如此，布鲁克斯认为，10年期收益率的异常表现实际上表明“对国债的需求比表面看起来更弱”。10年期收益率是传导至整个经济借贷成本的基准利率，从房贷利率到企业债券，因此其持续攀升会推高远超联邦政府范围的融资成本。

目前美国债务已达40万亿美元，其受关注程度开始超越AI热潮，成为华尔街的头号焦点。债务担忧也不仅限于美国：英国、法国、德国和日本等其他主要经济体的收益率同样大幅上升，提醒着人们疫情后的大规模举债正考验着全球政府债券市场。

自新冠疫情以来，各国政府的支出方式仿佛借贷成本仍处于危机时期的低位，赤字不断扩大，仿佛其经济仍迫切需要紧急刺激。

然而，经济格局已彻底改变。近年来利率大幅上升以对抗高通胀，而AI热潮正以每年数千亿美元的规模注入一个对高利率日益免疫的经济体。

“债务何时变得不可持续？当全球金融市场说它不可持续的时候，”RSM首席经济学家约瑟夫·布鲁苏埃拉斯上月在一份报告中表示。“这一幕似乎正在上演。”

与此同时，美国国债的买家结构也已改变。寻求安全资金存放地的外国央行及其他机构在国债市场上的作用正在减弱，并日益转向黄金等替代避风港——近年来黄金价格一直接近历史高位。

管理资产达2.3万亿美元的全球最大主权财富基金挪威银行投资管理公司（Norges Bank Investment Management）已提议调整其债券持仓、减持美国国债。

随着传统买家撤退，对冲基金成为主要参与者——但由于它们对价格更为敏感，正在加剧债券市场的波动。这使财政部必须提供有吸引力的收益率才能留住债券投资者，而这反过来又推高政府的利息支出，加剧赤字问题。

随着年度预算赤字逼近2万亿美元，且无迹象表明国会议员有意加以控制，市场对继续以如此规模向联邦政府放贷日益不安。 upcoming 国债拍卖的接受程度，以及月度回购规模是否继续扩大，将成为观察投资者需求的重要信号。

对布鲁克斯而言，收益率与经济数据的脱节指向一个“显而易见的解释”：市场越来越关注赤字前景，并正在推高长期利率。

“国债市场的深层动态比你想象的更令人担忧，”他补充道。

不过，也有人将收益率上升解读为经济强劲的表现。华尔街资深人士埃德·亚德尼驳斥了债务危机迫在眉睫的警告，认为收益率只是回归正常水平——回到金融危机和新冠疫情带来超低利率时代之前的水平。

亚德尼在最近的一份报告中承认，美国债务目前的轨迹确实不可持续，但所谓的“债券义勇军”似乎并不担心——至少目前如此。

“国债收益率仍处于与健康经济大体相符的区间，我们预计10年期收益率将维持在4.00%至5.00%之间，”亚德尼预测道。

本文最初发表于 Fortune.com。