对于石油市场而言，供应量正在恢复与实物价格持续高企之间的分化，是当前的关键矛盾。原油流量恢复意味着基准价格长期来看应当走低，但日期布伦特原油的溢价表明，买家仍在为即时交付的原油支付更高价格，以补充已经耗尽的库存。这种情况使期货曲线近端呈现陡峭的反向市场结构，也就是说，近期交付的原油价格明显高于更晚交付的船货。

高盛表示，过去两周，波斯湾石油出口——包括所谓的“暗出口”——已恢复至每日2200万至2300万桶（mb/d），大致与2025年的平均水平一致。然而，尽管出口恢复，实物日期布伦特原油价格仍然非常高。简而言之，原油供应回来了，但恐惧并未消退：波斯湾出口已经正常化，而实物买家仍在支付战时水平的价格。

“暗出口”指由关闭卫星应答器、因而难以追踪的油轮运输的船货。由于这些船货避开了传统的船舶追踪方式，各家银行对波斯湾总流量的估计存在较大差异。高盛估计，9月份这类流量约为每日500万桶，这也是其统计数字高于其他机构的主要原因之一。采用更保守方法的摩根大通估计，近期波斯湾出口约为2025年水平的89%，其中大部分差异取决于各家银行将多少“暗船队”纳入统计。

此次复苏主要由原油而非成品油推动。高盛在9月下旬表示，原油出口已升至高于2025年平均水平，沙特发运量当月增长超过一倍，达到接近每日1200万桶；阿联酋的出口也高于正常水平。卫星数据显示，伊朗没有海运原油出口。成品油则明显落后：柴油、汽油和航空煤油出口仍约为正常水平的一半。高盛将此归因于该地区炼厂停产规模较高，以及运输更易燃货物的小型成品油轮面临更大的风险。

实物价格反映出的情况与流量数据不同。日期布伦特原油是按特定日期装载的北海实物船货现货价格，而不是近月期货合约价格；该价格近期接近每桶120美元，远高于期货价格。日期布伦特原油支撑着全球实物原油船货的定价，而布伦特原油则是全球大部分交易石油使用的国际基准。高盛认为，这一差距与市场担忧局势升级可能损害长期产量有关，同时，经合组织以外的全球库存处于创纪录低位，也促使买家迅速补充供应。

该行估计，9月份布伦特价差中的风险溢价——即不同交割日期期货合约之间的价差——平均为每桶22美元，是有记录以来月度第二高水平，并超过2022年俄乌战争期间达到的峰值。这一现象并非没有先例：4月初，日期布伦特原油相对于期货的现货溢价曾超过每桶25美元，而通常情况下，这一价差较为狭窄。

高盛维持其基本情景判断，预计布伦特原油价格将在年底回落至每桶85美元，并在2027年降至每桶80美元，同时警告称，局势再次升级可能推动油价大幅上涨。也门胡塞运动周末声称袭击了沙特阿美运营的设施，该风险由此直接作用于推动此次复苏的原油供应。由于沙特发运量引领了反弹，任何得到确认的供应中断都可能进一步扩大已经处于历史高位的实物溢价。与此同时，成品油仍是市场中最紧张的部分，即使原油供应正常化，柴油和航空燃油利润率仍受到支撑。接下来需要关注的关键数据点包括：是否有独立证据确认沙特阿美设施遇袭、地区炼厂重启的速度，以及成品油出口是否会从约正常水平的一半恢复。