公共区块链可能记录每一笔交易,但这并不意味着由此产生的数据能够精确衡量经济活动。这是国际清算银行(BIS)——这家总部位于巴塞尔、常被称为"中央银行的央行"的机构——与荷兰中央银行(DNB)研究人员一篇新论文的核心发现。

这项题为 Hidden by complexity? Measuring stablecoin, crypto and decentralised finance ecosystems(《被复杂性掩盖?衡量稳定币、加密货币与去中心化金融生态系统》)的研究指出,广泛使用的指标——包括交易量、市值和总锁仓价值(TVL)——可能因区块链架构、用户行为和智能合约的激增而严重失真。由于分析师、媒体和政策制定者经常引用这些数据来衡量行业采用度和活跃度,研究结论对于应如何解读行业的头条数字具有重要意义。

研究人员通过 Mercurius 数据平台分析了覆盖比特币、以太坊和 TRON 的 1000 亿条区块链记录。该平台由 DNB 与 BIS 创新中心和德国联邦银行(德国央行)共同开发。这三个网络占全球加密资产和稳定币活动的很大份额。

比特币:UTXO 加总问题

比特币的 UTXO 架构造成了最大的衡量难题之一。交易必须花费完整的未花费交易输出(UTXO),这意味着一笔从 4 BTC 输出中转出 1.5 BTC 的交易,会生成 1.5 BTC 的支付和 2.5 BTC 的找零。区块链数据并不总能清楚地体现这一区别。因此,根据识别找零输出所采用的方法不同,报告的比特币转账金额可能相差多达六倍。

同样的问题也影响比特币的市值统计。研究人员估计,超过 180 万枚 BTC 已超过 15 年未曾移动,并将此作为潜在丢失代币的代理指标。他们还将传统市值与已实现市值进行比较,后者按代币最后一次移动时的价格估值。论文发现,在价格大幅上涨时期,传统市值可达已实现市值的四倍。

底层数据集覆盖了 2009 年至 2026 年间约 13 亿笔交易和 36 亿个交易输出。

以太坊:可编程性问题

以太坊带来了另一种挑战:可编程性。研究人员识别出 6750 万个已部署且处于活跃状态的合约,其中超过 5400 万个未进行技术分类。约 1180 万个为代理合约,140 万个为 ERC-20 同质化代币合约,约 10 万个为 ERC-721 NFT 合约。

庞大的合约数量并不直接等同于经济活动。研究发现存在普遍的代币名称重复现象,包括约 6,867 个使用 USDT 符号的 ERC-20 合约。这种重复可能夸大具有经济意义的代币数量估算,并给试图合法资产的分析师带来干扰。

问题不仅限于名称。单个智能合约可以由一次用户操作生成多笔交易、日志和内部调用,这意味着仅统计区块链记录可能大幅高估底层的经济活动量。

稳定币:同一代币,功能迥异

稳定币或许最清楚地说明了为什么区块链数据不能脱离上下文进行简单加总。研究人员的数据集覆盖了约 82% 的稳定币市场,对 USDT 的覆盖接近完整。研究进行时,由 Tether 发行的美元挂钩代币 USDT 的供应量约为 1800 亿美元,USDC 约为 750 亿美元,Sky Dollar(USDS)约为 80 亿美元。

但同一种稳定币在不同区块链上可能发挥截然不同的功能。在以太坊上,超过 20% 的 USDT 持仓存在于智能合约中,表明其与流动性提供和抵押品等 DeFi 活动有更强的关联。而在 TRON 上,这一比例通常保持在 1% 左右。研究人员表示,这一模式表明 USDT 在 TRON 上更多用于交易和价值储存,而以太坊上的 USDT 则更深地融入 DeFi。

这一区别至关重要,因为将两条链上的 USDT 活动加总为一个头条数字,会使本质上不同的经济活动看起来一模一样。

规模庞大的虚假代币活动

研究还强调了虚假代币活动的规模。研究人员识别出使用 USDT 符号但并非真正的 Tether 合约的以太坊合约。到样本期末,这些潜在虚假代币的累计发行量已达到约 1000 亿枚。相关交易活动在某些时期超过 150 亿,尽管这些代币通常与 Tether 实际的 USDT 储备毫无关系。

研究人员提醒,仅凭符号重复使用并不能证明欺诈行为,但他们表示其中部分活动可能与骗局有关,且代币名称是判断具有经济相关性资产的不可靠依据。

发行量上升不等于 DeFi 使用率上升

论文还发现,稳定币发行量的上升并不一定转化为 DeFi 使用率的提升。稳定币发行量在 2024 年美国大选前后急剧增加,并在美国《GENIUS 法案》(该法案为支付型稳定币确立了联邦监管框架)通过后再次激增,但这种增长并未伴随智能合约所持稳定币的持续上升。研究显示,自 2024 年底以来,以太坊智能合约中的 USDT 持仓份额已降至约 10%-15%。

这表明分析师应区分稳定币供应增长与实际的 DeFi 使用率,而不是将两者视为可互换的衡量指标。

三大结构性问题,一个结论

BIS 的研究识别出三大结构性问题:比特币的加总问题、以太坊的可编程性问题以及跨链可比性问题。其结论很直接:链上指标应被视为带有噪声的近似值,而非经济活动的直接衡量标准。

研究人员建议采用区间估计、透明的假设、技术分类和更细颗粒度的拆分分析,而不是依赖单一的头条数字。考虑到相同的头条数字可能因背后方法论的不同而产生巨大差异,这些做法能被多大程度地采纳仍是悬而未决的问题。

对于监管机构和投资者而言,这一结论意义重大。区块链可以准确告诉你链上发生了什么,但不一定能告诉你为什么发生、谁在经济上控制这些资产,或该交易代表什么经济活动。随着稳定币和 DeFi 与传统金融的联系日益紧密,这一区别正变得越来越重要。

来源:BitcoinKE — BIS Warns Crypto Metrics May Be Far Less Precise Than They Look