Государственный долг США вплотную приближается к отметке в 40 триллионов долларов, и концепция «Anything but Bonds» («Что угодно, только не облигации») стратега Bank of America Research Майкла Хартнетта выглядит как никогда актуальной. Основное предупреждение Хартнетта звучит просто: США накапливают слишком много долга, что вынуждает правительство выпускать слишком много облигаций. Инвесторы, в свою очередь, требуют компенсации за этот бюджетный риск, из-за чего долгосрочные казначейские облигации теряют привлекательность по сравнению с другими активами.

Согласно официальным данным Минфина, в середине августа государственный долг США составлял около 39,9 триллиона долларов, и, как ожидается, уже на этой неделе он преодолеет отметку в 40 триллионов. Непогашенный долг правительства включает как обязательства перед государственными фондами и счетами, так и долг, находящийся в руках публики. Темпы роста долга ускорились: отметку в 30 триллионов долларов долг достиг лишь в начале 2022 года, а 35 триллионов преодолел в середине 2024 года — то есть последний отрезок текущего роста занял примерно два года. Совокупный объём долга теперь также превышает стоимость годового объёма производства американской экономики.

Хартнетт, главный инвестиционный стратег Bank of America, сделал ухудшение бюджетного положения страны одной из своих центральных инвестиционных тем. Его призыв «Anything but Bonds» отражает мнение, что инвесторам следует настороженно относиться к долгосрочному государственному долгу, пока США продолжают сводить бюджеты с крупными дефицитами, а рынок требует более высоких доходностей для их финансирования. Он ожидает, что к 2029 году государственный долг достигнет 50 триллионов долларов. Независимые специалисты Бюджетного управления Конгресса указывают в том же направлении, прогнозируя, что в ближайшее десятилетие федеральный долг продолжит расти как доля экономики.

Проблема, как её формулирует Хартнетт, заключается не просто в том, что правительство должно огромные суммы. Дело в том, что правительству приходится постоянно рефинансировать долг и выпускать новые обязательства, создавая всё больший объём облигаций, которые должны освоить инвесторы. Федеральная резервная система, со своей стороны, последние несколько лет сокращает собственный портфель казначейских бумаг, сворачивая закупки эпохи пандемии, в результате чего частным инвесторам достаётся бо́льшая доля новых выпусков. Если инвесторы становятся менее склонны покупать этот долг по текущим доходностям, правительству приходится предлагать более высокие процентные ставки, чтобы привлечь их.

Эта динамика уже заметна на рынке казначейских облигаций. Доходность 10-летних казначейских бумаг достигла 4,6%, а доходность 30-летних поднялась до 5,2%. Повышенные доходности отражают опасения относительно инфляции, устойчивости государственных финансов и самих масштабов государственных заимствований. Те же опасения изменили кредитный ландшафт: все три крупнейших рейтинговых агентства — S&P Global в 2011 году, Fitch в 2023 году и Moody's в мае 2025 года — лишили США рейтинга AAA, указывая среди причин на траекторию госдолга и дефицита.

Для инвесторов в облигации рост доходности имеет две стороны. Вновь выпущенные облигации становятся привлекательнее, поскольку приносят более высокий доход, однако уже существующие облигации теряют в цене по мере роста рыночных доходностей. Чем дольше срок до погашения облигации, тем, как правило, чувствительнее её цена к изменениям процентных ставок — это делает долгосрочные казначейские облигации особенно уязвимыми, если инвесторы продолжат требовать более высокой доходности в качестве компенсации за бюджетные и инфляционные риски.

Даже если облигации выглядят непривлекательными с точки зрения стратега Bank of America, рынок облигаций остаётся одним из самых наглядных индикаторов фундаментального состояния экономики. Доходности казначейских бумаг отражают взгляды инвесторов на инфляцию, экономический рост, процентные ставки и способность правительства управлять своими финансами.

Когда доходности растут, последствия выходят далеко за пределы облигационных портфелей. Ставки по казначейским бумагам помогают формировать базовую стоимость заимствований во всей экономике, а более высокие доходности могут означать подорожание ипотеки, корпоративных кредитов и потребительского кредитования — что потенциально замедляет инвестиции, жилищный рынок и потребление.

Бюджетный фон становится всё более напряжённым. За первые 10 месяцев 2026 финансового года федеральное правительство заняло 1,8 триллиона долларов, включая 432 миллиарда долларов только в июле. Эти заимствования создают петлю обратной связи: больше долга порождает больше процентных платежей, а процентные платежи могут оборачиваться ещё бо́льшими дефицитами, что в итоге вынуждает Минфин выпускать ещё больше ценных бумаг для покрытия заимствований. Масштабы уже огромны: согласно последнему прогнозу Хартнетта, расходы на обслуживание госдолга за прошедший год выросли примерно до 1,4 триллиона долларов. По его мнению, стратегия «Anything but Bonds» вряд ли завершится, пока доходности пятилетних казначейских бумаг не опустятся ниже примерно 3,25%.

Именно поэтому Хартнетт смотрит за пределы традиционных инвестиций с фиксированным доходом, утверждая, что баланс риска и доходности изменился. Он указывает на такие активы, как золото — которое в последние годы неоднократно обновляло ценовые рекорды на фоне устойчивых покупок со стороны центральных банков и инвесторов, — а также акции и возможности в таких областях, как биотехнологии и недвижимость.

Ориентиры на будущее вполне конкретны: квартальные заявления Минфина о рефинансировании, в которых ведомство определяет масштабы предстоящих аукционов облигаций, и спрос на аукционах длинных бумаг, дающий в реальном времени понимание того, какую дополнительную компенсацию требуют инвесторы за дальнейшее финансирование американских дефицитов.

«Фондовый рынок США достиг исторического максимума в тот же день, когда казначейские облигации США были размещены с самой высокой доходностью за 25 лет», — заявил Хартнетт в отчёте. «Это реальность».

Этот материал был впервые опубликован на Fortune.com.