Bond Vigilantes давно растворились в окружающем воздухе. Но эти аукционные доходности нервируют Бессента.

Правительство США продало за неделю казначейских ценных бумаг на $742 млрд, распределив размещения по девяти аукционам.

Из этой суммы $585 млрд пришлось на казначейские векселя со сроками погашения от 4 недель до 26 недель, размещенные на шести аукционах. Три из этих аукционов превысили $100 млрд каждый. Большая часть продаж векселей замещала погашавшиеся бумаги.

Оставшиеся $157 млрд пришлись на 3-летние и 10-летние казначейские ноты и 30-летние казначейские облигации. 10-летние ноты были размещены по самой высокой аукционной доходности с 2007 года, а 30-летние облигации — по самым высоким аукционным доходностям с 2001 года.

Bond Vigilantes давно растворились в окружающем воздухе, откуда и появились. Но эти аукционные доходности нервируют Бессента настолько, что он попытался поддержать иену, чтобы японским властям не пришлось продавать казначейские бумаги для получения долларов, необходимых для покупки иены в целях поддержки иены. Бессент опасался, что продажа казначейских бумаг со стороны Японии еще сильнее поднимет доходности Treasury.

30-летние казначейские облигации были проданы на аукционе в четверг с доходностью 5.216%, что является самой высокой аукционной доходностью со времени аукциона по 30-летним бумагам в августе 2001 года.

Но, но, но… август 2001 года был последним аукционом по 30-летним облигациям до 2005 года, поскольку на горизонте маячили крупные бюджетные профициты, и длинная облигация больше не была нужна. Но в 2005 году, когда оказалось, что большие профициты на горизонте были миражом, а дефициты снова резко выросли, 30-летняя облигация была возвращена. За те четыре года без аукционов по 30-летним облигациям долгосрочные доходности в основном были выше, чем сейчас, и если бы аукционы по 30-летним бумагам проводились и тогда, доходность этой недели в 5.216% вероятно была бы самой высокой с 2004 года, а не с 2001-го. Просто уточнение.

На вторичном рынке доходность 30-летних бумаг в пятницу закрылась на уровне 5.26% после того, как во вторник поднималась до 5.28%, а в четверг утром ненадолго опускалась до 5.19% в резкой реакции на отчет CPI перед аукционом, но в основном вернулась назад как раз к аукциону.

Доходности выше 5.20% — это самые высокие доходности на вторичном рынке с 2007 года. Для инвесторов и заемщиков это важно, потому что доходности длинных казначейских бумаг напрямую влияют на ценообразование ипотек, корпоративного долга и других долгосрочных заимствований, даже если движение начинается с аукциона Treasury. На графике показаны последние 14 лет 40-летнего бычьего рынка облигаций (когда доходности падают, цены облигаций растут) и первые 6 лет медвежьего рынка облигаций (когда доходности растут, цены облигаций падают).

Тридцать лет — это долгий срок, за который многое может пойти не так, инфляция может выйти из-под контроля, финансовое положение федерального правительства может еще больше ухудшиться, создавая накопление нового долга для финансирования всего этого, а управляемым долг станет только через более высокую инфляцию. Это реальные риски на ближайшие 30 лет.

Покупатели облигаций хотят, чтобы их компенсировали за эти риски более высокой доходностью. Но между покупателями и продавцами существует большое расхождение в оценке того, насколько велики эти риски, поскольку никто не знает будущего — именно это и формирует рынок.

Насколько велики убытки спустя шесть лет медвежьего рынка облигаций? Инвесторы, купившие 30-летние облигации на аукционах в 2020 году с доходностью ниже 1.5%, должны были видеть те же риски, но их ослепили QE ФРС и безудержные надежды на отрицательные процентные ставки, и в итоге у них в портфелях оказались огромные убытки.

Например, 30-летняя облигация, проданная на аукционе в августе 2020 года, с погашением в августе 2050 года и купонной ставкой 1.38% (CUSIP 912810SP4), сейчас котируется примерно по 46 центов за доллар, то есть на 54% ниже номинала. По этой цене сегодняшние покупатели получают доходность к погашению 5.39%.

К февралю 2021 года доходности облигаций уже росли, и убытки меньше — но все равно огромные. Например, на недавнем аукционе выкупа Министерство финансов заплатило 54 цента за доллар за 30-летние облигации, первоначально проданные на аукционе в феврале 2021 года с доходностью 1.93% (Министерство финансов проводит два аукциона выкупа в неделю, распределенные по срокам погашения, причем каждый аукцион сейчас составляет $2 млрд).

Покупатели и продавцы долгосрочных облигаций реагируют на опасения по поводу инфляции, на мягкую позицию ФРС в момент, когда инфляция действительно ускоряется, а также на накопление долга и новый объем предложения долга, который рынку нужно поглотить, вероятно, по более высокой доходности, чтобы создать достаточный спрос.

ФРС ничем не помогала: снижая ставки даже при высокой инфляции в 2024 году, а затем снижая их еще раз в конце 2025 года, хотя инфляция уже снова начала ускоряться, ФРС сигнализировала рынку облигаций, что позволит этой инфляции некоторое время развиваться и будет временно «смотреть сквозь» нее, прежде чем попытаться вмешаться. И вот уже август, инфляция выше, чем год назад, а ФРС по-прежнему не вмешалась.

10-летние казначейские ноты были проданы на аукционе в среду с доходностью 4.68%, что является самой высокой аукционной доходностью с августа 2007 года.

На вторичном рынке доходность сначала резко снизилась после выхода заголовка CPI, а затем восстановилась и в пятницу закрылась на уровне 4.70%.

Здесь мы смотрим на последние четыре года жесткого медвежьего рынка облигаций вплоть до конца 1981 года, затем на 40-летний бычий рынок облигаций до августа 2020 года, а затем на шесть лет текущего медвежьего рынка облигаций.

На этой неделе правительство продало $585 млрд T-bills по аукционным доходностям, которые несколько снизились после заседания FOMC 29 июля, на котором ставку не повышали. Но по сравнению с месяцем назад они почти не изменились: некоторые выросли на пару базисных пунктов, другие снизились на пару базисных пунктов, а две не изменились. И все они значительно выросли по сравнению с июнем и предыдущими месяцами.

Доходности T-bills реагируют на ставку политики ФРС и на ожидания относительно ставки ФРС в ближайшем будущем. На них меньше влияют опасения по поводу инфляции и предложения, чем на долгосрочные казначейские бумаги.

$84 млрд 26-недельных T-bills были размещены в понедельник с «high yield» 3.830% или с «investment rate» 3.96% — это тот же уровень, что и месяц назад, но примерно на 12 базисных пунктов ниже, чем на аукционе непосредственно перед заседанием FOMC, на котором ставку не повышали, когда 6-месячные T-bills размещались по investment rate 4.08%.

На вторичном рынке доходность 6-месячных Treasury в пятницу закрылась на уровне 3.95% по расчетам Министерства финансов (этот метод расчета близок к «investment rate» на аукционах T-bills).

Доходность 6-месячных бумаг на 32 базисных пункта выше Effective Federal Funds Rate (EFFR, синий, 3.63%), который ФРС ориентирует своими ставками. Следовательно, ожидания повышения ставки в пределах этого горизонта сохраняются.

$98 млрд 13-недельных T-bills были размещены по аукциону с «high yield» 3.735% или с «investment rate» 3.823% — это тот же уровень, что и месяц назад, но ниже, чем на аукционе непосредственно перед июльским заседанием FOMC, на котором ставку не повышали.

Обратите внимание на небольшой всплеск непосредственно перед заседанием FOMC, отражающий ожидание повышения ставки на июльском заседании, и откат, когда это повышение не произошло.

Если вы пропустили: ФРС снижает покупки в рамках управления резервами (RMPs) до нуля, начиная с 14 августа

Спасибо, что читаете WOLF STREET, и если хотите поддержать проект, вы можете сделать пожертвование. Я очень это ценю. Нажмите на кружку, чтобы узнать как:

Подписаться на WOLF STREET...