Рэй Далио, основатель Bridgewater Associates, предупреждает, что фондовый рынок США, возможно, приближается к одному из самых крайних периодов спекуляций в американской финансовой истории, утверждая, что текущая обстановка в итоге может сравниться с пузырём, предшествовавшим биржевому краху 1929 года.

Этот опытный инвестор указал на чрезвычайный ажиотаж вокруг искусственного интеллекта, рекордные первичные публичные размещения акций и взлетающие оценки компаний как на признаки того, что инвесторы, возможно, вступают в классический рыночный пузырь. Предупреждение было освещено аккаунтом @coinbureau в X, который сослался на опасения Далио относительно текущей рыночной обстановки и её сходства с прежними периодами чрезмерных спекуляций.

Согласно данным, распространявшимся вместе с предупреждением Далио, акции американских компаний в настоящее время торгуются с показателем около 41 к скорректированной прибыли. Для сравнения: на пике рынка перед крахом 1929 года этот показатель составлял примерно 32,6. Такое сравнение привлекло значительное внимание, поскольку обвал рынка 1929 года в итоге способствовал наступлению разрушительного периода для финансовых рынков и всей экономики США.

Источник: пост в X

Далио видит классические признаки рыночного пузыря

Десятилетиями Далио изучает финансовые циклы, долг и поведение рынков в периоды крайнего оптимизма. Он основал Bridgewater в 1975 году и превратил её в один из крупнейших хедж-фондов мира, прежде чем отойти от повседневного руководства в 2022 году; значительная часть его подхода к пониманию рынков опирается на изучение экономической истории, изложенное в таких книгах, как «Принципы» и «Принципы навигации по большим долговым кризисам». За годы он также описал систематический способ выявления пузырей, предполагающий анализ того, как цены соотносятся с традиционными мультипликаторами оценки, устремляются ли на рынок новые покупатели, насколько широким стал бычий настрой, какая доля покупок финансируется за счёт долга и заключаются ли крупные форвардные обязательства в расчёте на рост цен — такую линзу он применял к эпизодам, включая 1929 год, эпоху доткомов и 2007 год.

Его последнее предупреждение сводится к мысли о том, что инвесторы, возможно, приписывают компаниям исключительно высокие оценки, исходя из ожиданий будущего роста, а не текущей прибыли.

Искусственный интеллект стал одним из главных драйверов этого оптимизма. Инвесторы влили огромные объёмы капитала в компании, работающие с чипами для ИИ, облачными вычислениями, центрами обработки данных, программным обеспечением и другими сегментами формирующейся технологической экосистемы, а некоторые из крупнейших компаний мира теперь имеют оценки, измеряемые триллионами долларов. Подобный масштаб энтузиазма может создавать возможности, но он же повышает риск того, что ожидения далеко опередят фундаментальные показатели.

Эйфория вокруг ИИ подпитывает оптимизм инвесторов

Быстрое развитие генеративного ИИ породило один из самых сильных технологических инвестиционных циклов за многие годы: компании, связанные с ИИ, привлекают огромные объёмы капитала, поскольку инвесторы пытаются определить следующих крупных победителей.

Ажиотаж не ограничивается признанными технологическими гигантами. Частные ИИ-компании получили многомиллиардные оценки, а недавно вышедшие на биржу компании также выиграли от интенсивного спроса со стороны инвесторов.

Далио утверждает, что подобного рода энтузиазм может создавать условия, характерные для исторических пузырей. Когда инвесторы верят, что новая технология коренным образом преобразует экономику, традиционные мультипликаторы оценки могут отойти на второй план, что ведёт к всё более агрессивным предположениям о будущей прибыли. Опасность возникает, когда эти ожидания становятся невыполнимыми.

Оценки акций вызывают опасения

Заявленная оценка в 41 к скорректированной прибыли — одна из ключевых цифр, стоящих за последним предупреждением. Для сравнения: скорректированный коэффициент цена/прибыль рынка перед крахом 1929 года оценивался примерно в 32,6.

Формулировка «скорректированная прибыль» перекликается с циклически скорректированным коэффициентом цена/прибыль, который популяризировал экономист Роберт Шиллер: он сопоставляет цены акций со средней прибылью за десять лет с поправкой на инфляцию, чтобы сгладить колебания делового цикла. По этой долгосрочной метрике пик 1929 года на уровне примерно 32,6 за всю историю рынка США был превзойдён лишь однажды — во время бума доткомов конца 1990-х, когда коэффициент достиг значений в середине 40-х, — что помещает сегодняшний заявленный показатель около 41 у самой верхней границы исторического диапазона.

Это сравнение не означает, что биржевой крах гарантирован. Одни лишь уровни оценки не позволяют точно предсказать, когда наступит спад, а рынки могут оставаться дорогими на протяжении длительных периодов, особенно когда корпоративная прибыль продолжает расти, а инвесторы по-прежнему готовы платить высокие цены за будущий рост.

Однако завышенные оценки могут делать рынки более уязвимыми к негативным сюрпризам. Если прибыль разочарует, процентные ставки неожиданно вырастут или инвесторы внезапно станут менее склонны платить премиальные цены, акции с высокими оценками могут пережить резкие падения.

Почему сравнение с 1929 годом имеет значение

Сравнение с 1929 годом несёт огромное историческое значение. Бум на фондовом рынке 1920-х годов характеризовался сильным экономическим оптимизмом, ростом цен акций и повсеместными спекуляциями. Когда доверие в итоге рухнуло, рынок пережил драматическое падение, а нанесённый экономический ущерб стал тесно ассоциироваться с Великой депрессией.

Сегодняшняя экономика принципиально отличается от экономики 1920-х годов. Финансовое регулирование существенно изменилось, у центральных банков гораздо больше инструментов, а современные рынки функционируют в рамках иных структур. По этой причине прямое сравнение сегодняшнего рынка с 1929 годом имеет существенные ограничения. Тем не менее такое сравнение полезно как предупреждение о том, что может произойти, когда ожидания инвесторов отрываются от устойчивых фундаментальных показателей.

Рекордная активность на рынке IPO усиливает опасения

Далио также указал на необычно сильную активность на рынке первичных публичных размещений. Когда инвесторы настроены крайне оптимистично, компаниям зачастую проще привлекать деньги через выход на биржу, а спрос на новые акции может стать чрезвычайно высоким — особенно когда инвесторы считают, что получают доступ к следующей крупной технологической компании.

Поэтому всплеск активности на рынке IPO может быть признаком повышенного аппетита к риску. Компании могут использовать благоприятные рыночные условия для привлечения капитала по более высоким оценкам, но если настроения изменятся, недавно вышедшие на биржу компании также могут оказаться уязвимыми к резким падениям цен. Это особенно верно для бизнесов, чьи оценки сильно зависят от ожиданий будущего роста.

Триллионные оценки становятся всё более распространёнными

Ещё одна определяющая черта нынешнего рынка — количество компаний, достигающих экстраординарных оценок. Компании с капитализацией в триллион долларов больше не являются чем-то необычным среди крупнейших технологических бизнесов мира, а искусственный интеллект подстегнул ожидания ещё выше, поскольку инвесторы предвкушают огромный будущий спрос на вычислительные мощности, программное обеспечение и автоматизацию.

Рынок вознаграждал компании, находящиеся в выигрышной позиции относительно ИИ-бума, создав мощную петлю обратной связи: более высокие цены акций привлекают больше внимания инвесторов, а растущий энтузиазм может подталкивать оценки ещё выше. Однако в конечном счёте компании должны демонстрировать прибыль, способную оправдать эти оценки, и чем больше становится оценка, тем больший объём будущего роста инвесторы, возможно, уже заложили в цену акций.

ИИ-бум всё же может быть реальным

Предупреждение Далио не обязательно означает, что искусственный интеллект — мимолётное увлечение. Технологии ИИ действительно способны преобразить производительность, бизнес-процессы и целые отрасли. Вопрос заключается в оценке, а не в технологии: революционная технология может существовать одновременно с инвестиционным пузырём.

История даёт несколько примеров того, как инвесторы верно распознавали крупную технологическую трансформацию, но переплачивали за компании, которые должны были от неё выиграть. Бум доткомов конца 1990-х — один из самых известных случаев: интернет преобразил экономику, но многие интернет-акции тем не менее были драматически переоценены перед крахом 2000 года. Некоторые компании исчезли, тогда как меньшая группа со временем стала доминирующими глобальными бизнесами. То же различие может относиться и к искусственному интеллекту.

Что может спровоцировать коррекцию рынка?

Рыночный пузырь может продолжать раздуваться, пока что-то не изменит ожидания инвесторов. Возможными триггерами являются более слабая, чем ожидалось, корпоративная прибыль, рост процентных ставок, замедление экономического роста или разочаровывающая доходность инвестиций в ИИ. Геополитические шоки также могут ускорить смену настроений.

Ещё один риск заключается в том, что компании тратят огромные средства на инфраструктуру ИИ, не генерируя достаточной выручки или прибыли для оправдания этих вложений. Если инвесторы начнут ставить под сомнение отдачу от таких инвестиций, оценки могут оказаться под давлением. Поскольку крупнейшие технологические компании теперь составляют существенную долю основных фондовых индексов, слабость сектора ИИ потенциально может оказать более широкое влияние на рынок в целом.

Рыночные предупреждения Далио также звучат на фоне его давних опасений относительно государственного долга и дефицитов США. В публичных комментариях на протяжении нескольких лет он утверждал, что тяжёлая долговая нагрузка может ограничивать возможности политиков реагировать на спады — отчасти поэтому он описывает сегодняшнюю обстановку как вопрос взаимосвязанных рисков, а не одного переоценённого сектора.

Инвесторы сталкиваются со сложной обстановкой

Задача инвесторов — сбалансировать потенциал ИИ и риски, создаваемые завышенными оценками. Слишком ранняя продажа может означать упущенную существенную прибыль, если технологический бум продолжится, тогда как игнорирование рисков оценки может оставить инвесторов уязвимыми, если рыночные настроения внезапно развернутся.

Поэтому предупреждение Далио не обязательно даёт точный прогноз того, когда акции упадут. Вместо этого оно подчёркивает важность понимания того, сколько оптимизма уже заложено в текущие цены. Рынки могут оставаться иррациональными дольше, чем ожидают многие инвесторы, но когда ожидания становятся крайне высокими, даже относительно небольшое разочарование может спровоцировать гораздо более масштабную реакцию.

Это крупнейший пузырь в американской истории?

Предположение Далио о том, что нынешний рынок может стать крупнейшим пузырём в американской истории, — громкое заявление. Окажется ли этот прогноз верным, будет зависеть от того, как будут развиваться рынки, как будет формироваться прибыль от ИИ и сохранится ли энтузиазм инвесторов нынешними темпами.

Показатель 41 к скорректированной прибыли, безусловно, помещает сегодняшний рынок в исторически дорогую зону, однако к сравнениям оценок разных эпох следует относиться осторожно. Процентные ставки, корпоративная прибыльность, состав рынка и стандарты бухгалтерского учёта с 1929 года существенно изменились.

Тем не менее более широкое предупреждение остаётся актуальным. Инвесторы платят исключительно высокие цены за компании, которым, как ожидается, суждено доминировать в ИИ-ориентированной экономике будущего. Если эти ожидания оправдаются, сегодняшние оценки со временем могут показаться более разумными. Если нет — рынок может столкнуться с серьёзной переоценкой.

Пока же послание Рэя Далио — не столько о предсказании точной даты краха, сколько о необходимости осознать риски, возникающие, когда оптимизм, спекуляции и оценки достигают крайних уровней. Пока ИИ продолжает доминировать во внимании инвесторов, самым большим вопросом для Уолл-стрит может стать то, сможет ли эта технология создать достаточно реальной экономической ценности, чтобы оправдать огромные ожидания, уже отражённые в ценах акций.