Рауль Пал, основатель Real Vision, считает, что спор между Solana и Ethereum следует измерять капиталом, а не количеством пользователей. В интервью Cointelegraph Trade Secrets его спросили, сможет ли Solana превзойти Ethereum по рыночной капитализации — показателю, который рассчитывается как цена токена, умноженная на объем его обращения. Он признал такую возможность, но усомнился, что растущей активности сети достаточно самой по себе, указав вместо этого на объем средств, удерживаемых на каждой сети, в пересчете на активных пользователей.

Что Пал понимает под стоимостью на пользователя

«Экономическая плотность пользователя в Ethereum составляет около двухсот тысяч долларов», — сказал Пал в интервью. «Это TVL на активного пользователя. В Solana это около 2 500».

Total value locked (TVL) измеряет активы, размещенные в протоколах децентрализованных финансов (DeFi). Разделив эту сумму на количество активных пользователей, получаем показатель экономической плотности, на который опирается Пал. Однако полученные $200 000 не описывают, чем владеет или сколько размещает типичный пользователь Ethereum.

Его подход придает большее значение значительным кредитным остаткам, обеспечению и другим финансовым активам, чем частым, но небольшим транзакциям. Это различие лежит в основе его противопоставления финансовой глубины Ethereum и активности Solana, которую он охарактеризовал как преимущественно спекулятивную, признав при этом ее место на рынке.

Финансовые остатки, стоящие за его аргументом

Данные DefiLlama от 3 октября подтверждают больший финансовый масштаб Ethereum. На панели Ethereum платформы сообщается о значительно больших депозитах в DeFi и стейлкоинах — токенах, предназначенных для удержания стабильной стоимости относительно базовой валюты, как правило доллара США, — чем на панели Solana, хотя обе сети удерживают миллиарды долларов в каждой категории. Эти два показателя пересекаются, поскольку стейблкоины сами могут быть размещены в протоколах DeFi, поэтому их не следует суммировать.

Ethereum лидирует по обоим показателям, однако остатки Solana усложняют чисто спекулятивное описание сети. Одно лишь предложение стейблкоинов не показывает, сколько фактически используется для платежей, поэтому программы расчетов дают еще одну призму для оценки финансового применения. В апрельском обновлении Visa обе сети — Ethereum и Solana — перечислены среди блокчейнов, поддерживаемых ее пилотом по расчетам в стейблкоинах. Компания не раскрывает объем операций в каждой из сетей, но программа представляет собой конкретный финансовый сценарий использования, выходящий за рамки спекулятивной торговли.

Платежи, заимствования и управление денежной наличностью дают цифровым долларам применение помимо покупки криптовалют, как поясняет анализ Coindoo о том, как стейблкоины переносят финансовую активность в блокчейн. Для сравнения с Ethereum важный вопрос состоит в том, способна ли Solana наряду с торговой активностью выстроить устойчивое использование в этих сегментах.

Почему капитал на пользователя требует контекста

Эти остатки помогают оценить аргумент Пала, но не подтверждают его конкретные оценки на пользователя. Он не предоставил набор данных или период измерения, лежащие в основе этих цифр, поэтому расчет невозможно воспроизвести только по интервью.

Гипотетический пример показывает, почему важен знаменатель. Сеть с $1 млрд, размещенными в DeFi, и 10 000 активных адресов имеет $100 000 TVL на активный адрес. Если число адресов возрастет до 100 000 при неизменных депозитах, соотношение упадет до $10 000 — снижение на 90%, хотя сеть удерживает тот же капитал и теперь имеет в десять раз больше активных адресов. И наоборот, высокое соотношение может просто отражать значительные депозиты, распределенные среди относительно небольшого числа активных адресов. Поэтому направление изменения соотношения нужно оценивать одновременно с изменениями и капитала, и активности.

Даже этот пример учитывает адреса, а не людей. Один человек может использовать несколько адресов, а один сервис может обслуживать множество клиентов. Методология Coin Metrics иллюстрирует это различие: она учитывает уникальные адреса, участвующие в заданных изменениях реестра за определенный период.

Сторона капитала может меняться и без новых депозитов. Если токены, уже размещенные в DeFi, растут в цене, их долларовая стоимость увеличивается. DefiLlama отделяет приток активов от ценовых эффектов, позволяя отличить новые депозиты от, вызванного рынком.

Важны и границы сети. Пал включает экосистему layer-2 Ethereum — сети, обрабатывающие транзакции на отдельных реестрах перед финализацией в основной сети Ethereum, — в свой более широкий аргумент об инфраструктуре, тогда как таблица DefiLlama отражает остатки основной сети. Объединение капитала Ethereum и его layer-2 с числом пользователей только основной сети даст иной показатель, чем тот, где одни и те же границы применяются к обеим частям дроби.

Как сетевая активность отражается на ETH и SOL

Для инвесторов остается вопрос: как эта активность влияет на токен, которым они владеют. Говоря о низкозатратных транзакциях, Пал подчеркнул принятие сети: «Это не бизнесы, это инфраструктурные уровни». Доступные транзакции могут помочь приложениям привлекать пользователей, но полезность сети все равно нужно связывать с экономикой ее токена.

В Ethereum комиссии за транзакции оплачиваются в ETH. Протокол сжигает базовую комиссию, изымая этот ETH из обращения, а приоритетная комиссия достается валидатору. Документация Ethereum по комиссиям объясняет, как эти сборы реагируют на спрос на транзакции.

Solana также взимает комиссии в собственном токене. Согласно ее правилам комиссий, половина базовой комиссии сжигается, половина достается валидатору, а приоритетные комиссии полностью направляются валидатору. Эти механизмы связывают использование с платежами в SOL и изменениями предложения, хотя и не устанавливают пропорциональной зависимости между ростом транзакций и ценой.

Ни одна из этих конструкций не дает держателям ETH или SOL прав на доход каждого приложения. Успешный бизнес может строиться на блокчейне, не делясь прибылью с владельцами токена — это различие раскрыто в объяснении Coindoo о том, для чего используется SOL.

Остаются те же вопросы для обеих сетей: привлекают ли они регулярную финансовую активность, удерживают ли капитал и создают ли спрос на свои нативные токены? Депозиты и остатки стейблкоинов публично отслеживаются на DefiLlama, а активность комиссий фиксируется в блокчейне, поэтому сравнение можно пересматривать по мере поступления новых данных. Более крупные остатки Ethereum сегодня поддерживают аргумент Пала о финансовой глубине. Однако, решая, что выгоднее — ETH или SOL, — необходимо также соотносить эти тенденции с ценой, которую инвесторы уже платят.

Эта статья носит исключительно информационный характер и не является инвестиционной рекомендацией. Комментарии Пала отражают его личное мнение, а сетевые метрики могут меняться.