Goldman Sachs сообщает клиентам, что отступление золота от январских рекордных максимумов является паузой в бычьем рынке, а не его завершением, говорится в комментариях Тони Кима, главы мирового металл-трейдинга банка в рамках подразделения фиксированного дохода, валют и сырьевых товаров, выступавшего на маркет-подкасте банка на прошлой неделе. Эта оценка прозвучала в момент, когда инвесторы взвешивают, сколько ещё осталось у многолетнего роста золота, который выводил металл на повторяющиеся рекорды благодаря закупкам центробанков, геополитическим рискам и ожиданиям смягчения монетарной политики.

Ким отметил, что, несмотря на сильный август, золото всё ещё примерно на 20% ниже январского пика, однако, по его мнению, структурные драйверы роста остаются в силе, и он рассматривает коррекцию как затянувшуюся паузу, а не вершину цикла.

Два фактора за паузой

Ким указал на два пересекающихся фактора текущей консолидации. Первый — неопределённость вокруг будущего председателя ФРС Кевина Уорша и того, как сформируется его политика реагирования в контексте публичных комментариев администрации Трампа о политике ФРС. Смена руководства ФРС важна для золота, поскольку металл, не приносящий дохода, чувствителен к траектории реальных процентных ставок и к доверию к антиинфляционной позиции за ними. Второй фактор — последствия американо-иранского конфликта, который дестабилизировал рынки энергоносителей, сельского хозяйства и металлов, влияя не только на инфляционные ожидания, но и на накопление резервов, исторически перетекавшее в драгоценные металлы.

В результате позиции в значительной части клиентской базы Goldman были сокращены, однако закупки центробанков остались единственным потоком, который сохранил устойчивость.

Спрос центробанков берёт на себя основную нагрузку

По словам Кима, спрос со стороны центробанков выполняет большую часть структурной работы. Глобальная добыча составляет примерно 3 500 тонн золота в год, а центробанки, покупавшие от 400 до 500 тонн ежегодно до конфискации российских резервов после начала российско-украинского конфликта, теперь приобретают ближе к 1 000–1 100 тонн в год — примерно вдвое больше, чем до 2022 года. Это ускорение широко трактуется как сдвиг в отношении управляющих резервами к финансовой системе, номинированной в долларах США, после заморозки российских активов, а статус золота как устойчивого к санкциям средства сбережения повышает его привлекательность. Арифметика оставляет меньший объём предложения для ювелирных изделий, ETF и физических инвестиций, а значит, для существенного роста цен требуется меньше нового инвестиционного капитала.

Азиатский спрос под давлением

Азиатский спрос, традиционно являвшийся важной опорой как для ювелирного сектора, так и для закупок центробанков, в этом году стал слабым звеном. Ким сказал, что иранский конфликт нарушил формирование резервов в регионе, а страны вроде Индии предпочли защиту своих валют ради энергетической безопасности накоплению золота, причём некоторые внутренние политики активно ограничивают спрос на золото. Индия — один из крупнейших в мире потребителей золота, поэтому её слабость устраняет традиционно чувствительный к цене источник физического спроса, который обычно подключается на спадах. Устойчивое возвращение этого потока, по его словам, вероятно, зависит от долгосрочной нормализации ближневосточных энергетических рынков.

Серебро: более широкий диапазон исходов

Относительно серебра Ким высказался более сдержанно. Поскольку инвестиционный спрос составляет лишь около пятой части базы спроса рынка при более высокой промышленной составляющей — серебро широко используется в электронике и солнечной энергетике — цена равновесия металла, вероятно, может находиться где угодно между $50 и $100 за унцию в зависимости от того, как выстроятся розничные, физические и инвестиционные потоки. Он отметил, что центробанки не накапливают серебро так, как золото, что делает его более высокобета- и более рознично-ориентированной ставкой, а не фундаментальной сделкой.

$4,000 названы зоной покупок

Институциональная позиция Goldman остаётся прежней: это пауза, обусловленная неопределённостью вокруг ФРС и нарушенными резервными потоками, а не вершина. Ким определил $4,000 за унцию как уровень, где суверенные и институциональные закупки обеспечивают надёжную поддержку, и рекомендовал клиентам использовать волатильность вокруг поступающих данных — включая публикацию индекса потребительских цен на этой неделе, которую экономисты Goldman называют критически важной — для наращивания длинных позиций перед сентябрьским заседанием ФРС. То, как новое руководство ФРС отреагирует на эти данные, и нормализуются ли потоки энергоносителей на Ближнем Востоке, — это переменные, которые, по мнению Кима, определят, продлится ли пауза или завершится.