ФСБ предупредила G20 об ИИ-рычагах, растянутых ценах активов, рисках частного кредита и госдолга

Накануне двухдневной встречи министров финансов и глав центральных банков G20 Совет по финансовой стабильности (ФСБ) — международный орган, отчитывающийся перед G20 и координирующий финансовое регулирование среди стран-участниц — выступил с жёстким предупреждением о накопившихся рисках в глобальной финансовой системе. На этот раз в топе списка оказались искусственный интеллект, повсеместная долговая нагрузка, взлетевшие до небес цены активов (отчасти обусловленные ИИ и рычагами), а также взаимосвязанность всего со всем. Глобальный госдолг — и все взгляды устремлены на США — также оказался в центре внимания.

В списке, можно сказать, было всё, но ИИ в письме уделено особое внимание: ИИ представляет риск для глобальной финансовой системы с точки зрения киберриска, а также с точки зрения рычагов, цен активов и «перекрёстных инвестиций» (циклического финансирования) вовлечённых компаний.

В письме (письмо ФСБ в G20) председатель ФСБ Эндрю Бейли, глава Банка Англии, предупредил о «потенциально неупорядоченной коррекции» на рынках, которая «может распространиться через границы». И всё сводится к долговой нагрузке:

«Как мы видели много раз в прошлом, рост долгового рычага — характерная черта зреющего финансового цикла. Он может усиливать растущие рынки, но также способен обострять падения, когда настроения разворачиваются, что и продемонстрировали последние недели».

«Проблема не просто в том, что инвесторы занимают больше, а в том, что рычаги взаимодействуют с высокими оценками и концентрацией рынка, особенно с растущими перекрёстными инвестициями между компаниями в сфере искусственного интеллекта (ИИ) и гиперскейлерами, таким образом, что это может усилить будущую рыночную коррекцию».

«Поэтому я по-прежнему обеспокоен тем, что крупный шок или сочетание шоков может одновременно задействовать множество уязвимостей».

Хрупкость рынков госдолга

В письме перечислены «хрупкости» на рынках госдолга, включая:

• «Масштабные выпуски» — только США эмитируют дополнительно $1 триллион долга каждые три-пять месяцев, и всё это должны поглотить инвесторы.
• «Сокращение сроков погашения» — отсылка к усилиям министра финансов Бессента сместить часть долга в сторону краткосрочных казначейских векселей через выпуски и выкупы. Большая доля T-bills делает рынок облигаций рискованнее, поскольку всё более огромные объёмы векселей приходится продавать на масштабных аукционах каждую неделю — сейчас в диапазоне $500–600 миллиардов в неделю.
• «Долговой рычаг» — например, высоколевериджированный basis trade по казначейским бумагам, при котором хедж-фонды покупают казначейские облигации и создают и продают фьючерсы на них, оставаясь в лонге по облигациям и в шорте по фьючерсам. Последний раз эта сделка взорвалась в марте 2020 года, когда она заблокировала огромный рынок казначейских бумаг и вынудила ФРС вмешаться с масштабными экстренными покупками для восстановления его работы.

Бессент, отвечающий за госдолг, сегодня добавил свои комментарии к фокусу на госдолге: «Мир тонет в долге после ГФК и после COVID, и единственный выход — вырастить из этого», — заявил он журналистам перед встречей G20. Это принцип допущения перегрева экономики: более высокая инфляция, более высокий номинальный экономический рост и более высокие долгосрочные процентные ставки. Однако это не решает другие риски, перечисленные в письме ФСБ.

Уязвимости частного кредита

В письме ФСБ перечислены «уязвимости частного кредита», включая:

• «Уровни взаимосвязанности» с банками — банки понесли серьёзные удары в прошлом году, когда несколько сделок частного кредита рухнуло.
• «Несоответствие ликвидности» — отсылка к недавним набегам на фонды частного кредита, когда инвесторы пытались срочно забрать деньги после того, как проблемы стали очевиднее. Фонды обещали инвесторам ежедневную ликвидность в пределах мелким шрифтом оговорённых лимитов, которые никто не читал, тогда как активы фондов представляли собой неликвидные, сомнительно оценённые кредиты более рискованным компаниям.
• «Непрозрачность» — помимо обычной непрозрачности относительно реальной стоимости этих кредитов, сюда относятся случаи мошенничества, из-за которых некоторые сделки частного кредита в США рухнули в прошлом году.

Частный кредит вырос в многомиллиардный (в триллионы долларов) рынок, работающий в значительной степени вне регулируемой банковской системы и требований публичного раскрытия информации — именно поэтому регуляторы, такие как ФСБ, обозначили прозрачность как приоритетное направление в своей мониторинговой работе.

Растянутые и завышенные оценки активов

В письме также перечислены «растянутые» и «завышенные» оценки активов, включая:

• «Особенно инвестиции, связанные с искусственным интеллектом» — акции, вовлечённые в ИИ-трейдинг, включая полупроводниковые акции, всё, что взлетело на фоне мании инвестиций в ИИ-инфраструктуру, и оценки ИИ-стартапов, которые теперь измеряются — почти комично — триллионами долларов каждое.
• «Рискованные активы» с «завышенными» оценками.
• Рост «долгового рычага на фондовых рынках».
• «Левериджированные биржевые фонды (ETF) и коррелированные стратегии инвестирования на импульсе» — они стали фаворитами розничных инвесторов и регулярно взрываются.
• «Растущее присутствие» левериджированных хедж-фондов на фондовом рынке, некоторые из которых также подвержены госдолгу (например, участвующие в basis trade или делающие высоколевериджированные направленные ставки на казначейские бумаги), что «расширяет потенциал риска заражения» с фондовых рынков на рынки госдолга.

ИИ-риски получают особое внимание

Значительная часть письма была посвящена ИИ, который ФСБ представила как стопку рисков, наложенных друг на друга, включая:

• Способность передовых моделей взламывать финансовые институты через границы: «киберсбои могут распространяться между юрисдикциями через общих технологических провайдеров, совместную инфраструктуру и трансграничную финансовую деятельность».
• Этот киберриск «может подорвать доверие к рынку в масштабах всей системы, особенно из-за высококонцентрированных сторонних поставщиков услуг». Доверие к рынку — по сути, единственная сила, удерживающая цены активов в «растянутом» состоянии, и если оно угаснет, это может привести к той самой «потенциально неупорядоченной коррекции», которая «может распространиться через границы», о которой предупреждал Бейли.
• «Растущие перекрёстные инвестиции» между ИИ-компаниями и гиперскейлерами, которые «могут усилить будущую рыночную коррекцию» — речь о головокружительных объёмах и сложности циклического финансирования и непрозрачных внебалансовых обязательствах.
• Взлетевшие до небес цены акций и оценки компаний, связанных с ИИ, которые могут усугубить или вызвать такую неупорядоченную коррекцию.

Собственная роль центробанков

Министрам финансов и главам центробанков G20 будет о чём поразмышлять — не то чтобы они не знали всего этого, не наблюдали это развитие годами, не поощряли его и не способствовали ему. Что касается глав центробанков на встрече: эти уровни долга, рычаги, оценки активов и риски были неизбежным результатом многолетней политики бесплатных денег их центробанков — QE, ZIRP, NIRP и форвардного руководства — с 2008 года. Это сделали они. Включая Бейли, который возглавляет Банк Англии с 16 марта 2020 года. В дальнейшем стоит следить за тем, выльются ли предупреждения ФСБ в конкретные надзорные меры — совет заявил, что продолжит мониторинг ИИ-связанных финансовых уязвимостей в рамках регулярной отчётности перед G20, — или останутся очередной главой в длинной серии предкризисных предупреждений, которые воспринимают всерьёз лишь после прихода «неупорядоченной коррекции».