Amazon.com (NASDAQ: AMZN) подходит к одному из самых пристально изучаемых отчетов о прибылях за последние годы: инвесторы уделяют значительно больше внимания прибыльности Amazon Web Services, чем ключевым показателям выручки компании.

Акции компании снизились на 7,4% за последние пять торговых сессий перед публикацией результатов за второй квартал — падение оказалось больше, чем колебание, которое подразумевал рынок опционов до отчета. Amazon закрылся на уровне $226,65 и затем дополнительно снизился на постмаркете, что указывает на сохраняющуюся осторожность инвесторов еще до публикации официальных цифр в четверг.

Аналитики отмечают, что рынок уже не удовлетворяется простым превышением ожиданий по выручке. Главный вопрос теперь заключается в том, сможет ли AWS сохранять высокую рентабельность, пока Amazon наращивает капитальные вложения в дата-центры, серверы и ИИ-инфраструктуру. Внимание к этим рискам не уникально для Amazon — Microsoft, Alphabet и Meta также столкнулись с похожим давлением со стороны инвесторов, поскольку совокупно направляют десятки миллиардов долларов на ИИ-инфраструктуру, однако отчет Amazon имеет особый вес, поскольку AWS остается крупнейшим облачным провайдером по выручке.

AWS обеспечивает основную прибыль

Консенсус-прогноз предполагает выручку за второй квартал примерно на уровне $196,75 млрд. Выручка AWS, по ожиданиям, составит около $40,5 млрд, что будет означать рост более чем на 30% по сравнению с прошлым годом.

Особая значимость AWS для инвесторов связана не с долей в продажах, а с вкладом в прибыль. Ожидается, что облачное подразделение обеспечит лишь около 21% выручки Amazon, но принесет почти 60% совокупной операционной прибыли компании. Оценка операционной прибыли AWS составляет около $13,7 млрд.

Такая концентрация означает, что даже небольшое изменение прибыльности AWS может непропорционально сильно повлиять на общие финансовые результаты Amazon. Аналитики оценивают, что каждый процентный пункт изменения операционной маржи AWS соответствует примерно $405 млн операционной прибыли. Для сравнения, розничный бизнес Amazon обычно работает с относительно низкой маржой, поэтому прибыльность облачного подразделения является самым важным фактором совокупной доходности компании.

Давление на маржу под влиянием инвестиций в ИИ

Операционная маржа AWS достигла 37,7% в первом квартале — уровня, который удивил многих инвесторов и поддержал котировки Amazon в начале года. Однако текущие консенсус-ожидания предполагают, что во втором квартале маржа будет ближе к 33,8%.

Если бы AWS сохранила маржу первого квартала, операционная прибыль Amazon могла бы превысить текущие прогнозы более чем на $1,5 млрд. Риск, на котором сосредоточены инвесторы, заключается в том, что растущие амортизационные расходы, связанные с ИИ-инфраструктурой, могут снизить маржу.

Облачный бизнес выигрывает от растущего спроса на генеративные ИИ-сервисы, обучение моделей и корпоративные вычислительные нагрузки. Однако те же возможности требуют огромных капитальных затрат, создавая напряжение между ростом и прибыльностью.

Инвесторы все чаще оценивают, сможет ли Amazon наращивать ИИ-мощности, не ухудшая экономику подразделения, которая исторически делала AWS самым ценным бизнесом компании. Конкурирующие облачные провайдеры сталкиваются с той же дилеммой, но масштаб Amazon означает, что траектория его маржи широко рассматривается как индикатор того, сможет ли ИИ-строительство в отрасли обеспечить устойчивую прибыль.

Расходы на ИИ давят на свободный денежный поток

Опасения не ограничиваются маржой. Свободный денежный поток Amazon резко ослаб, поскольку компания направляет значительные средства на оборудование и инфраструктуру.

Операционный денежный поток за последние двенадцать месяцев вырос примерно на 30% до $148,5 млрд, что показывает: основной бизнес по-прежнему генерирует значительные денежные средства. Однако свободный денежный поток упал всего до $1,2 млрд с $25,9 млрд ранее.

Amazon объясняет значительную часть этого снижения ростом расходов на оборудование примерно на $59,3 млрд, связанных с расширением ИИ.

Это смещение капитальных затрат стало важной темой как для инвесторов в акции, так и для кредитных инвесторов. Спрос на недавние выпуски облигаций Amazon был слабее, чем в начале года, что указывает на то, что финансирование масштабного роста инфраструктуры становится дороже.

Рынок, по-видимому, готов терпеть агрессивные расходы Amazon только в том случае, если AWS продолжит демонстрировать исключительный рост при стабильной марже.