Przewodniczący Rezerwy Federalnej Kevin Warsh w piątek wygłosił swoje pierwsze przemówienie inauguracyjne na corocznej konferencji poświęconej polityce pieniężnej w Jackson Hole w stanie Wyoming, w atmosferze niepewności wokół inflacji oraz pytań o to, w jaki sposób będzie kierował decydentami, gdy ci rozważają przyszłe zmiany stóp procentowych. Warsh, który pełnił funkcję gubernatora Fed w latach 2006–2011, zanim na początku tego roku wrócił na czele banku centralnego, wygłasza to przemówienie z pozycji, która była często wykorzystywana przez poprzednich przewodniczących do sygnalizowania dużych zmian w ramach i kierunku polityki monetarnej USA.

Wystąpienie odbywa się w czasie, gdy Rezerwa Federalna utrzymała stopy procentowe bez zmian na każdym z pięciu posiedzeń do tej pory w tym roku, mimo utrzymującej się inflacji, która oddaliła się od 2% celu banku centralnego podczas wojny w Iranie.

Coroczna konferencja Jackson Hole, organizowana przez Federal Reserve Bank of Kansas City i gromadząca liderów banków centralnych z całego świata, historycznie służyła przewodniczącemu Fed jako okazja do zresetowania oczekiwań dotyczących polityki pieniężnej oraz przedstawienia perspektywy rozwoju warunków gospodarczych w krótkim i długim terminie. Poprzednie przemówienia inauguracyjne były wykorzystywane do sygnalizowania przeglądów ram polityki i zarysowania nowych podejść, co czyni to miejsce regularnym punktem odniesienia dla rynków analizujących sposób myślenia Fed.

Warsh sprzeciwia się tzw. forward guidance, czyli wskazywaniu z wyprzedzeniem, jak decydenci podejdą do nadchodzących ruchów polityki pieniężnej, i podjął kroki w celu usunięcia takiego języka z komunikatów Fed po posiedzeniach. To sprawiło, że część obserwatorów Fed liczy na jaśniejszy obraz tego, jak Warsh ocenia napływające dane i widzi dalszą ścieżkę gospodarki.

Przewodniczący Fed przedstawił zarys swoich uwag, żartując, że wystąpienie można nazwać planem lub mapą drogową, ale nie forward guidance. Powiedział, że zamierza omówić praktykę forward guidance i sposób interakcji rynków z bankiem centralnym, a także wpływ sztucznej inteligencji (AI) na gospodarkę, kluczowe zasady polityki pieniężnej oraz swoją obecną ocenę gospodarki.

"With the unchanging picture of the Tetons as our backdrop, we are here to survey an economic landscape that is anything but static," Warsh said, saying the world is at a hinge point in history.

Powiedział, że postęp w AI był szybszy, niż oczekiwano, a "potential for substantially higher growth is on the rise. Ever-expanding pools of capital pouring into AI-related infrastructure of all sorts. A kind of super Moore's law seems to be playing out."

Warsh zauważył, że Fed utworzył zespół zadaniowy ds. AI, który będzie śledził m.in. wpływ AI na produktywność, miejsca pracy i zatrudnienie, rozwój samej branży oraz to, jak rozkładają się zyski pomiędzy laboratoria, producentów układów scalonych, dostawców energii i dostawców usług chmurowych napędzających ten sektor. Ruch ten odzwierciedla rosnącą uwagę decydentów na to, jak inwestycje w AI zmieniają produktywność, popyt na pracę i nakłady inwestycyjne w całej gospodarce.

W sprawie forward guidance

Odnosząc się do forward guidance, przewodniczący Fed przyznał, że od dawna czuje "long-time discomfort with early pronouncements of future policy decisions" i przedstawił własny pogląd, że "transparency and communications about future policy decisions is not an end unto itself."

"Forward guidance as a regular practice was adopted by my colleagues and me during the global financial crisis. It was essential at the time, and we introduced it with much fanfare. But as with other legacies of crises past, I believe the practice has outstayed its welcome," wyjaśnił. Forward guidance stało się następnie stałym elementem komunikacji Fed w latach po kryzysie, w tym obejmującym wyraźne zobowiązania dotyczące stóp procentowych oparte na dacie i wyniku, stosowane podczas powolnego ożywienia oraz ponownie po pandemii.

W zwykłych czasach, powiedział Warsh, forward guidance powinno być "limited and circumscribed", ponieważ w przeciwnym razie mogłoby grozić "creating ambiguity in the name of clarity over sharing policy deliberations and committing to future decisions that can lead markets, businesses and households astray."

"In my view, the Fed should be humble and never naive. The Fed plays an essential role in the economy and markets. Our tools are powerful. We determine the path of short-term interest rates, and market participants will always try to anticipate what we will do next. But we should not indulge a regime in which market participants are looking primarily to the Fed for their next trade," wyjaśnił Warsh.

"If the Fed gets inflation wrong and judges the economy wrong, who gets the worst of it? Not the financial high-fliers. Hardworking Americans are the ones left to deal with inflation that's too high or jobs that suddenly appear less secure."

Zasady polityki pieniężnej

Warsh przedstawił swoje zasady dotyczące polityki pieniężnej, wskazując m.in., że dane, na których opiera się Fed, muszą być "relevant, contemporaneous, accurate and as actionable as possible." Dodał, że działania Fed mają na celu zapewnienie, by łączny popyt w gospodarce był ogólnie spójny z łączną podażą, choć jest to równowaga niedokładna.

"There should be no misunderstanding. The Fed's price stability objective of 2%, as measured by the PCE price index, is a firm, fixed target. Let me be equally clear about another aspect of this. Subjective price stability is not self-executing, nor is inflation necessarily mean reverting. It is the Fed's job to deliver stable prices, no excuses," powiedział Warsh.

Dodał, że Fed odpowiada również za maksymalne zatrudnienie, drugi element podwójnego mandatu banku centralnego, i powiedział, że nie uważa, iż "Fed's dual mandate works across purposes. After all, high inflation itself is very harmful to economic prosperity."

Wśród innych zasad Warsh wskazał, że krótkoterminowe stopy procentowe są podstawowym narzędziem realizacji podwójnego mandatu, zaznaczając jednocześnie, że "unconventional policies to spur economic activity may suit genuine crises of which we all have much experience, but they should otherwise be used sparingly, if at all."

Wpływ banku centralnego na podaż pieniądza powinien również otrzymać większą uwagę ze względu na wpływ na warunki finansowe i ceny. Powiedział też, że "quieter Fed, a more purposeful Fed in its communications, is better able to meet its objectives, and we can be held accountable for delivering on our remit, the only true test of our credibility."

Perspektywy gospodarcze

Przechodząc do gospodarki, Warsh zauważył, że ocena Federal Open Market Committee (FOMC) z lipca była taka, iż "labor markets were stable, output solid, but inflation remained too high," co skłoniło Fed do utrzymania stóp bez zmian i pozostawania gotowym do działania, jeśli okoliczności tego wymagają.

"For my part, as we sit here, I'm impressed by the overall performance of the economy, which appears to have strengthened," powiedział Warsh, zauważając, że Main Street i Wall Street wykazały odporność w obliczu wstrząsów gospodarczych.

Powiedział, że spółki z indeksu S&P 500 odnotowały wzrost zysków o ponad 20% w ciągu ostatniego roku, a marże zysków są "quite elevated" na tle historii, przy niskiej zmienności na rynku. Warsh przyznał, że napięcia występują w niektórych sektorach, w tym w mieszkalnictwie i rolnictwie, ale dodał, że "would be hard-pressed to describe broad financial conditions as restrictive."

"Labor markets are quite stable. The jobless rate at 4.1% remains low by historical standards and hasn't changed much in a couple of years," powiedział Warsh. "In my view, the relatively low turnover in today's labor market is partly a result of the significant matching between employers and employees that happened in the post-pandemic environment."

"But when labor supply is barely growing, monthly job gains are naturally going to run low. There are always areas of concern in the labor market, for example, among recent college graduates. … But, as of now, I believe the labor markets are broadly consistent with full employment," powiedział.

"On the price stability side of our mandate, the numbers are more concerning," said Warsh, noting that PCE inflation is at 3.7% year over year and that "inflation is running above our 2% target, so the Fed's predominant focus right now should be on prices."

Choć inflacja PCE i CPI "fallen significantly from their highs of a few years ago," powiedział, że postęp w ostatnich kilku latach był bardziej umiarkowany, a najnowsze odczyty "do not tell me that underlying trends have meaningfully improved."

Warsh powiedział, że odpowiedzialność za "65 months of sustained, elevated inflation sits squarely with the central bank, and that's where it belongs. So, here is my standard: We must be confident that underlying inflation is moving to our objective clearly and at sufficient speed. Otherwise, we have work to do." Sposób, w jaki komitet odpowie na ten standard na nadchodzących posiedzeniach FOMC, będzie uważnie obserwowany, zwłaszcza w kontekście usunięcia sformułowań dotyczących forward guidance, na których rynki wcześniej opierały sygnały dotyczące ścieżki stóp.

Przewodniczący Fed zakończył, mówiąc, że to "tremendous honor to serve once again at the Federal Reserve," oraz że jest "truly grateful for the encouragement, good counsel and the warm reception I've received in my first 100 days from my colleagues."