Amerykańska Komisja Papierów Wartościowych i Giełd (SEC) zaproponowała Regulation Crypto Assets — nowe ramy regulacyjne mające dać niektórym projektom kryptowalutowym jaśniejsze zasady pozyskiwania kapitału, jednocześnie utrzymując je w granicach ochrony przewidzianej federalnym prawem papierów wartościowych.

Opublikowana 18 sierpnia propozycja ustanowiłaby dwa wyjątki od obowiązku rejestracji papierów wartościowych dla niektórych umów inwestycyjnych dotyczących kryptowalut. Zawiera także warunkową klauzulę bezpieczeństwa (safe harbor), która po spełnieniu określonych warunków mogłaby pozwolić niektórym kryptowalutom wyjść poza federalne ramy regulacyjne dotyczące papierów wartościowych.

Propozycja odpowiada na istniejącą od dawna lukę. Dotychczas to, czy sprzedaż tokenów stanowi ofertę papierów wartościowych, oceniano w dużej mierze w odniesieniu do poszczególnych przypadków — na podstawie wyroku Sądu Najwyższego USA z 1946 roku w sprawie Howey oraz w praktyce w drodze egzekwowania prawa przez SEC — przez co emitenci nie dysponowali ścieżką zwolnienia z rejestracji opracowaną specjalnie z myślą o kryptowalutach.

Co zmieniałoby Regulation Crypto Assets

Propozycja koncentruje się na tym, co SEC nazywa „objętymi umowami inwestycyjnymi” (covered investment contracts). Dotyczą one kryptowaluty, która sama w sobie nie jest papierem wartościowym, ale początkowo jest powiązana z umową inwestycyjną opartą na zadeklarowanych przez emitenta wysiłkach zarządczych.

Pierwszy wyjątek pozwoliłby uprawnionym emitentom pozyskać do 5 milionów dolarów w okresie czterech lat. Drugi umożliwiłby przeprowadzenie ofert o wartości do 75 milionów dolarów w dowolnym okresie 12 miesięcy. Obie ścieżki wymagałyby ujawnień informacji dla inwestorów, a większy wyjątek dodatkowo — sprawozdań finansowych i raportów bieżących. Progi odzwierciedlają limity, które SEC stosuje już w innych systemach pozyskiwania kapitału od inwestorów detalicznych: Regulation A Tier 2 ogranicza oferty do 75 milionów dolarów w okresie 12 miesięcy, a Regulation Crowdfunding — zbiórki do 5 milionów dolarów. Emitenci kryptowalut sporadycznie korzystali z tych ścieżek — oferta tokenów Blockstack z 2019 roku była pierwszą zakwalifikowaną na podstawie Regulation A+ — ale zrobiła to tylko niewielka grupa, a nowe warunki zwolnień zostały sformułowane specjalnie wokół objętych umów inwestycyjnych.

Wymogi ochrony inwestorów pozostałyby w mocy. Emitenci korzystający z tych wyjątków nadal podlegaliby federalnym przepisom przeciwdziałającym oszustwom i manipulacjom rynkowym.

Dlaczego klauzula bezpieczeństwa ma znaczenie

Do najważniejszych elementów propozycji należy jej warunkowa klauzula bezpieczeństwa. Jeśli emitent wywiąże się z kluczowych zobowiązań zarządczych, które pierwotnie doprowadziły do powstania umowy inwestycyjnej, umowa ta z czasem mogłaby przestać spełniać przesłanki umowy inwestycyjnej.

W konsekwencji bazowa kryptowaluta mogłaby znaleźć się poza federalną definicją papieru wartościowego, pod warunkiem spełnienia warunków propozycji i złożenia wymaganych dokumentów do SEC. Ramy te tworzą więc potencjalną ścieżkę prowadzącą od wczesnego etapu pozyskiwania kapitału do funkcjonującej sieci kryptowalutowej lub aplikacji.

Krok SEC następuje po wydanej w marcu 2026 roku interpretacji, która wyjaśniła, jak federalne prawo papierów wartościowych ma zastosowanie do niektórych kryptowalut i transakcji.

Regulation Crypto Assets pozostaje na razie jedynie propozycją, a nie ostatecznym prawem. SEC otworzyła 60-dniowy okres konsultacji publicznych po publikacji w Federal Register, a ostateczny wpływ tych ram regulacyjnych będzie zależał od finalnych przepisów — w tym od dokładnych warunków, które emitenci będą musieli spełnić w ramach klauzuli bezpieczeństwa — oraz od dalszych losów szerszego ustawodawstwa kryptowalutowego w Kongresie.