Raoul Pal, założyciel Real Vision, uważa, że debata o tym, czy Solana czy Ethereum, powinna być mierzona kapitałem, a nie surową liczbą użytkowników. W wywiadzie dla Cointelegraph Trade Secrets Pal został zapytany, czy Solana mogłaby wyprzedzić Ethereum pod względem kapitalizacji rynkowej — wskaźnika obliczanego jako cena tokenu pomnożona przez jego podaż w obiegu. Przyznał, że jest to możliwe, ale zakwestionował, czy rosnąca aktywność sieci wystarczy sama w sobie, wskazując zamiast tego na ilość kapitału przechowywanego na każdym łańcuchu w relacji do liczby aktywnych użytkowników.

Co Pal rozumie przez wartość na użytkownika

„Gęstość ekonomiczna użytkownika w Ethereum wynosi około dwustu tysięcy dolarów” — powiedział Pal w wywiadzie. „To TVL na aktywnego użytkownika. W Solanie to około 2 500.”

Zamknięta wartość całkowita, czyli TVL (Total Value Locked), mierzy aktywa zdeponowane w protokołach finansów zdecentralizowanych (DeFi). Podzielenie tej sumy przez liczbę aktywnych użytkowników daje wskaźnik gęstości ekonomicznej, na którym Pal się opiera. Wynikowe 200 000 USD nie opisuje jednak tego, co typowy użytkownik Ethereum posiada lub zdeponował.

Jego ujęcie przywiązuje większą wagę do istotnych sald pożyczkowych, zabezpieczeń i innych aktywów finansowych niż do częstych, mniejszych transakcji. To rozróżnienie leży u podstaw jego oddzielenia głębi finansowej Ethereum od aktywności Solany, którą opisał jako przede wszystkim spekulacyjną, uznając jednocześnie jej miejsce na rynku.

Salda finansowe stojące za jego argumentacją

Dane DefiLlama z 3 października potwierdzają większą skalę finansową Ethereum. Pulpit Ethereum na tej platformie wykazał znacznie więcej depozytów DeFi i stablecoinów — tokenów zaprojektowanych tak, aby utrzymywać stabilną wartość względem waluty odniesienia, zwykle dolara amerykańskiego — niż pulpit Solany, choć obie sieci przechowują miliardy dolarów w każdej kategorii. Oba wskaźniki się nakładają, ponieważ stablecoiny same mogą być deponowane w protokołach DeFi, więc nie należy ich dodawać do siebie.

Ethereum przewodzi w obu kategoriach, jednak salda Solany komplikują wyłącznie spekulacyjny opis tej sieci. Sama podaż stablecoinów nie pokazuje, jaka część jest faktycznie wykorzystywana do płatności, dlatego programy rozliczeniowe stanowią kolejny punkt widzenia na ich zastosowania finansowe. Aktualizacja Visy z kwietnia wymieniła zarówno Ethereum, jak i Solanę wśród blockchainów wspieranych przez jej pilotaż rozliczeń w stablecoinach. Firma nie ujawnia, jaka aktywność przebiega na każdym z łańcuchów, ale program stanowi konkretny przypadek użycia finansowego wykraczający poza handel spekulacyjny.

Płatności, pożyczanie i zarządzanie gotówką nadają cyfrowym dolarom cele wykraczające poza kupowanie kryptowalut, jak wyjaśnia analiza Coindoo dotycząca tego, jak stablecoiny przenoszą aktywność finansową na łańcuch. W kontekście porównania z Ethereum przydatne pytanie brzmi: czy Solana potrafi zbudować trwałe wykorzystanie na tych rynkach obok swojej aktywności handlowej.

Dlaczego kapitał na użytkownika wymaga kontekstu

Te salda pomagają ocenić argumentację Pala, ale nie weryfikują jego konkretnych szacunków na użytkownika. Nie podał on zbioru danych ani okresu pomiarowego stojącego za tymi liczbami w tej rozmowie, więc obliczenia nie mogą zostać odtworzone wyłącznie na podstawie wywiadu.

Hipotetyczny przykład pokazuje, dlaczego mianownik ma znaczenie. Sieć z 1 miliardem dolarów zdeponowanym w DeFi i 10 000 aktywnych adresów miałaby 100 000 USD TVL na aktywny adres. Gdyby liczba adresów wzrosła do 100 000 przy niezmienionych depozytach, wskaźnik spadłby do 10 000 USD — o 90%, mimo że sieci przechowuje ten sam kapitał i ma teraz dziesięć razy więcej aktywnych adresów. Odwrotnie, wysoki wskaźnik może po prostu odzwierciedlać znaczne depozyty rozłożone na relatywnie niewiele aktywnych adresów. Kierunek wskaźnika należy więc odczytywać wraz ze zmianami zarówno kapitału, jak i aktywności.

Nawet ten przykład liczy adresy, a nie osoby. Jedna osoba może obsługiwać kilka adresów, a pojedyncza usługa może reprezentować wielu klientów. Metodologia Coin Metrics ilustruje to rozróżnienie: liczy unikalne adresy uczestniczące w określonych zmianach w księdze w zdefiniowanym okresie.

Strona kapitałowa może się zmieniać bez nowych depozytów. Jeśli tokeny już zablokowane w DeFi zyskują na cenie, ich wartość w dolarach rośnie. DefiLlama oddziela napływy aktywów od efektów cenowych, pozwalając odróżnić świeże depozyty od wzrostów napędzanych przez rynek.

Granice sieci również mają znaczenie. Pal włącza ekosystem warstwy drugiej Ethereum — sieci przetwarzające transakcje na osobnych księgach, zanim rozliczą je z powrotem na mainnecie Ethereum — do swojej szerszej argumentacji o infrastrukturze, podczas gdy tabela łańcuchów DefiLlama raportuje salda mainnetu. Łączenie kapitału z Ethereum i jego warstw drugich z liczbą użytkowników obejmującą tylko mainnet dałoby inny wynik niż zastosowanie tych samych granic po obu stronach ułamka.

Jak aktywność sieci przekłada się na ETH i SOL

Dla inwestorów pozostaje pytanie, jak ta aktywność dociera do posiadanego przez nich tokena. Pal podkreślał adopcję, mówiąc o tanich transakcjach: „To nie są biznesy, to warstwy infrastruktury.” Przystępne cenowo transakcje mogą pomóc aplikacjom przyciągać użytkowników, ale użyteczność sieci nadal musi być powiązana z ekonomią jej tokena.

W Ethereum opłaty transakcyjne są płacone w ETH. Protokół spala opłatę bazową, usuwając tę ETH z obiegu, a opłata priorytetowa trafia do walidatora. Dokumentacja opłat Ethereum wyjaśnia, jak te opłaty reagują na popyt transakcyjny.

Solana również pobiera opłaty w swoim natywnym tokenie. Zgodnie z zasadami opłat połowa opłaty bazowej jest spalana, a połowa trafia do walidatora, natomiast opłaty priorytetowe w całości przysługują walidatorowi. Te rozwiązania wiążą użytkowanie z płatnościami w SOL i ze zmianami podaży, choć nie ustanawiają proporcjonalnej relacji między wzrostem liczby transakcji a ceną.

Żadne z tych rozwiązań nie daje posiadaczom ETH ani SOL roszczeń do dochodów każdej aplikacji. Odnoszący sukcesy biznes może być budowany na blockchainie bez dzielenia się zyskami z posiadaczami tokena — rozróżnienie to opisuje wyjaśnienie Coindoo, do czego służy SOL.

Pozostają zatem te same pytania dla obu sieci: czy przyciągają powtarzalną aktywność finansową, zatrzymują kapitał i tworzą popyt na swojeywne tokeny? Salda depozytów i stablecoinów są publicznie śledzone na DefiLlama, a aktywność opłat jest rejestrowana na łańcuchu, więc porównanie można ponownie rozważyć w miarę napływu nowych danych. Większe salda Ethereum wspierają dziś argument Pala o głębi finansowej. Ocena, czy ETH czy SOL oferuje lepszą wartość, wymaga jednak również zestawienia tych trendów z ceną, którą inwestorzy już płacą.

Ten artykuł ma charakter wyłącznie informacyjny i nie stanowi porady inwestycyjnej. Komentarze Pala odzwierciedlają jego własne poglądy, a wskaźniki sieci mogą się zmieniać.