W artykule z marca 2026 r. opublikowanym w IMF’s Finance & Development Alan J. Auerbach zacytował The Sun Also Rises Ernesta Hemingwaya. Zapytany, jak zbankrutował, jeden z bohaterów odpowiedział: „Two ways. Gradually, then suddenly.”

To użyteczny sposób myślenia o długu publicznym.

Problemy z zadłużeniem rzadko zaczynają się od jednej spektakularnej decyzji o pożyczce. Narastają po cichu — jeden deficyt, jedna emisja obligacji, jeden program infrastrukturalny, jedna nadzwyczajna alokacja środków na raz. Przez lata wszystko może wydawać się pod kontrolą. Potem skumulowany dług zaczyna ograniczać wybory, jakie może podejmować rząd.

Filipiny powinny uważać, by nie pożyczać sobie drogi do takiego punktu.

Sygnały ostrzegawcze stają się coraz trudniejsze do zignorowania. Wzrost gospodarczy wyraźnie spowolnił. Realny PKB wzrósł jedynie o 2,3% w drugim kwartale 2026 r., co było najsłabszym wynikiem kwartalnym poza latami pandemii od 2009 r. Gospodarka, która kiedyś regularnie rosła powyżej 6%, ma dziś trudności z utrzymaniem impetu.

Jednocześnie dług rządu krajowego nadal rósł. Z 13,4 bln P na koniec 2022 r. osiągnął 19,1 bln P do końca czerwca 2026 r.

Dług rośnie, podczas gdy wzrost spowalnia.

To połączenie powinno budzić niepokój.

Nie ma oczywiście niczego z natury złego w zaciąganiu długu publicznego. Kraj nie może zbudować całej potrzebnej infrastruktury, kapitału ludzkiego i zdolności produkcyjnych wyłącznie z bieżących dochodów. Zadłużenie może umożliwić rządowi budowę dziś tego, co będzie generować wartość gospodarczą przez wiele lat.

Dobra linia kolejowa, niezawodny system energetyczny, sprawny port, infrastruktura cyfrowa, wysokiej jakości edukacja lub infrastruktura odporna na zmiany klimatu mogą podnosić produktywność i dochody długo po zaciągnięciu kredytu.

Problemem nie jest zadłużanie się.

Problemem jest to, co robimy z tym, co pożyczamy.

To właśnie tutaj debata publiczna często staje się zbyt wygodna. Rząd musi wydawać więcej, by generować wzrost. Dochody nie wystarczają, więc rząd się zadłuża. Wydatki nazywa się następnie inwestycją.

Ale wydatek nie staje się inwestycją tylko dlatego, że pojawia się w budżecie rozwojowym.

Inwestycja pozostawia po sobie coś trwałego.

Produktive aktywo pozostawia wyższą zdolność, większą efektywność, więcej miejsc pracy, wyższe dochody lub silniejsze przyszłe dochody publiczne. Peso, które znika w nieefektywnych wydatkach, przekroczeniach kosztów, słabych zamówieniach publicznych lub źle dobranym projekcie, pozostawia po sobie coś innego.

Zobowiązanie.

A wierzyciela nie obchodzi, czy projekt się powiódł. Kapitał i odsetki i tak trzeba spłacić.

To rozróżnienie staje się szczególnie ważne teraz, ponieważ gospodarka nie dostarcza już takich stóp wzrostu, jakie mogły zakładać plany fiskalne. Realny PKB spowolnił z 7,6% w 2022 r. do 4,4% w 2025 r., a następnie wyraźnie osłabł w drugim kwartale tego roku. Słabszy wzrost oznacza słabszy wzrost dochodów, podczas gdy obsługa długu nadal wymaga swojej części budżetu.

Właśnie tutaj arytmetyka długu staje się bezlitosna.

Gdy wzrost jest silny, dochody zwykle rosną łatwiej, a baza produkcyjna gospodarki się rozszerza. Gdy wzrost słabnie, mianownik w relacji długu do PKB traci impet, podczas gdy licznik nadal rośnie. Płatności odsetkowe nie zwalniają tylko dlatego, że PKB zwalnia.

Koszty stają się widoczne

Płatności odsetkowe rządu krajowego rosły systematycznie, osiągając 864,1 mld P w 2025 r., przy czym w budżecie na 2026 r. zaplanowano około 950 mld P. Do tego dochodzą roczne spłaty kapitału rzędu 1 bln P.

To nie są abstrakcyjne liczby.

Każde peso przeznaczone na obsługę długu to peso, którego nie można wykorzystać gdzie indziej.

Edukacja. Zdrowie. Infrastruktura. Transformacja cyfrowa. Ochrona socjalna.

Koszt dzisiejszego zadłużania się to więc nie tylko dzisiejszy wydatek odsetkowy.

To jutrzejsza utrata przestrzeni fiskalnej.

Nie oznacza to, że Filipiny powinny przestać się zadłużać. Byłoby to równie uproszczone, jak stwierdzenie, że każdy program pożyczkowy jest automatycznie produktywny.

Bardziej użyteczna lekcja z najnowszej literatury o długu mówi, że nie istnieje magiczny próg długu do PKB, po którego przekroczeniu każdy kraj nagle staje się niebezpieczny. Najnowsze badania MFW obejmujące 105 krajów pokazują, że zdolność obsługi długu znacząco się różni w zależności od jakości instytucji i zarządzania, struktury długu, historii spłat oraz rozwoju rynków finansowych.

Wskaźniki zadłużenia mają znaczenie. Ale są wskaźnikami, nie wyrokami.

Powszechnie przyjmowany próg 60% relacji długu do PKB nie oznacza dokładnie tego samego dla każdego kraju. Najważniejsze jest to, czy kraj ma perspektywy wzrostu, dochody, instytucje i zdolność finansową do obsługi tego długu oraz czy jest w stanie wytrzymać kolejny szok.

Perspektywa bilansowa

Dlatego patrzenie wyłącznie na stronę zobowiązań w finansach publicznych może być mylące.

Jeśli rząd pożycza 100 mld P i tworzy produktywne aktywa publiczne, które zwiększają przyszłą zdolność gospodarczą, bilans wygląda zupełnie inaczej niż w przypadku pożyczenia 100 mld P na wydatki, które znikają po ich poniesieniu. Coraz większy nacisk MFW na majątek netto rządu i efektywność inwestycji publicznych jest więc szczególnie istotny.

Pytanie nie brzmi tylko, ile rząd jest winien.

Pytanie brzmi, co rząd posiada dzięki temu, że się zadłużył.

To bezpośrednio wprowadza kwestię zarządzania do debaty o długu.

Pożyczone peso może stać się produktywną drogą, mostem, portem, systemem energetycznym lub siecią cyfrową. Może też zostać rozproszone przez korupcję, złe wybory projektów, nieprawidłowości w zamówieniach, względy polityczne, przekroczenia kosztów i opóźnienia.

Dług jest ten sam.

Zwrot nie jest ten sam.

Dlatego właśnie tak ważne są zarządzanie i instytucje. Silne instytucje zwiększają prawdopodobieństwo, że pożyczone pieniądze rzeczywiście staną się aktywami produkcyjnymi. Słabe instytucje działają odwrotnie. Pozwalają, by zadłużenie pozostało, podczas gdy oczekiwany zwrot gospodarczy znika.

Dług jako problem międzypokoleniowy

To także wyjaśnia, dlaczego dług może stać się problemem międzypokoleniowym.

Jeśli dzisiejsze zadłużenie tworzy aktywo służące Filipińczykom przez 30 lat, przyszłe pokolenia dziedziczą zarówno aktywo, jak i zobowiązanie. Jeśli projekt przynosi niewielką trwałą wartość, dziedziczą głównie zobowiązanie.

To nie jest inwestycja w przyszłość.

To przeniesienie dzisiejszych zobowiązań na jutrzejszych podatników.

Istnieje też inne ryzyko, które zasługuje na większą uwagę: rząd nie pożycza na pustym rynku finansowym. Duża skala zadłużenia może podnosić premie za ryzyko i stopy procentowe oraz wypierać inwestycje prywatne. Inwestycje prywatne potrzebne do podniesienia produktywności mogą więc zostać osłabione przez to samo zadłużenie, które miało generować wzrost.

Byłaby to niezwykła ironia.

Pożyczamy, by tworzyć wzrost, a przez to utrudniamy sektorowi prywatnemu inwestowanie na rzecz wzrostu.

Dlatego planowanie fiskalne nie może opierać się na optymistycznym założeniu wzrostu. Strategia zadłużenia, która działa tylko wtedy, gdy PKB rośnie o 6% lub 7%, stopy procentowe pozostają łagodne, peso jest stabilne, a dochody nadal rosną, nie jest strategią odporną.

To prognoza z dołączoną do niej modlitwą.

Rząd powinien wiedzieć, co się stanie, jeśli wzrost wyniesie tylko 3% lub 4%. Powinien wiedzieć, co się stanie, jeśli stopy procentowe pozostaną wysokie, peso się osłabi, dochody rozczarują, uderzy silny tajfun, pojawi się kolejna pandemia albo nagle ujawnią się zobowiązania warunkowe.

Testy warunków skrajnych

Testy warunków skrajnych nie są pesymizmem.

Są odpowiedzialnym zadłużaniem się.

Filipiny nadal mają ogromne potrzeby inwestycji publicznych. Infrastruktura, energia, transport, woda, edukacja, zdrowie, łączność cyfrowa i odporność klimatyczna nie mogą być po prostu odłożone na później tylko dlatego, że dług wzrósł.

Ale wyższy dług sprawia, że priorytetyzacja jest ważniejsza, nie mniej ważna.

Pożyczanie na wzrost ma sens wtedy, gdy inwestycja podnosi produktywność i przyszłe dochody na tyle, by przewyższyć koszt zadłużenia. Ma sens wtedy, gdy instytucje są w stanie dostarczyć obiecane efekty. Ma sens wtedy, gdy powstały dług pozostaje możliwy do obsługi nawet wtedy, gdy wzrost, stopy procentowe, dochody lub kurs walutowy okażą się gorsze od oczekiwań.

Gdy pożyczanie zaczyna finansować wydatki, które nie zwiększają zdolności produkcyjnej, rząd nie inwestuje już w przyszły wzrost.

Pożycza przeciwko przyszłej przestrzeni fiskalnej.

To jest rozróżnienie, które musimy odzyskać.

Prawdziwe zagrożenie nie polega na samym długu. Polega na tym, że dług rośnie szybciej niż zdolność gospodarki do jego obsługi.

Celem nie powinno więc być bezwzględne minimalizowanie długu publicznego. Nie powinno nim być również maksymalizowanie wydatków publicznych w nadziei, że same wydatki somehow wygenerują wzrost.

Celem powinno być maksymalizowanie ekonomicznej i publicznej wartości wytwarzanej przez każde pożyczone peso.

Wyższy standard

Istnieje znacznie wyższy standard.

Filipiny nie potrzebują wojny z zadłużeniem. Potrzebują wyższej poprzeczki dla zadłużania się.

Powinniśmy pytać, czy proponowana pożyczka finansuje rzeczywistą inwestycję produkcyjną, czy oczekiwany zwrot przewyższa koszt długu, czy instytucje są w stanie sprawnie zrealizować projekt oraz czy pozycja fiskalna przetrwa mniej sprzyjające otoczenie gospodarcze.

To ma większy sens niż obsesyjne skupianie się na tym, czy wskaźnik długu przekroczył rzekomo magiczną granicę.

Trwałość zadłużenia ostatecznie dotyczy czegoś więcej niż arytmetyki.

Dotyczy wiarygodności.

Wierzyciele muszą wierzyć, że rząd będzie w stanie spłacić dług. Podatnicy muszą wierzyć, że pożyczone pieniądze są wykorzystywane odpowiedzialnie. A przyszłe pokolenia muszą mieć podstawy, by wierzyć, że dziedziczą produktywne aktywa, a nie tylko dzisiejsze zobowiązania.

Dzisiejsze zagrożenie nie polega na tym, że Filipiny się zadłużają.

Polega na tym, że możemy zacząć mylić kumulację długu z kumulacją wzrostu i bogactwa.

To nie jest to samo.

Zadłużanie się może być mostem do wyższego wzrostu. Ale tylko wtedy, gdy to, co zbudujemy na tym moście, zwiększa zdolność produkcyjną gospodarki.

W przeciwnym razie most prowadzi gdzie indziej. A to oznacza większy rachunek na przyszłość.

Bohater Hemingwaya miał dwa sposoby bankructwa: stopniowo, a potem nagle.

W przypadku rządów część stopniowa może trwać dziesięciolecia.

Odpowiedzialność rządu Filipin polega na tym, byśmy nie odkryli tej drugiej części wtedy, gdy będzie już za późno.

Diwa C. Guinigundo jest byłym zastępcą gubernatora ds. sektora monetarnego i gospodarczego w Bangko Sentral ng Pilipinas (BSP). Pracował w BSP przez 41 lat. W latach 2001–2003 był zastępcą dyrektora wykonawczego w Międzynarodowym Funduszu Walutowym w Waszyngtonie, DC. Jest starszym pastorem Fullness of Christ International Ministries w Mandaluyong.