Kalshi, giełda kontraktów eventowych, poprosiła amerykańskich regulatorów o zatwierdzenie kontraktu terminowego na ropę, który miałby pozostać aktywny przez 10 lat przed wygaśnięciem, przenosząc jedną z najstarszych dziedzin finansów do zupełnie innego modelu handlu. Firma przedstawia produkt jako pierwszy tego rodzaju na rynkach amerykańskich.

Kontrakt jest zaprojektowany tak, aby śledzić ropę West Texas Intermediate (WTI), ale wyróżniającą cechą jest jego struktura: traderzy nie musieliby nieustannie rolować kontraktów, aby utrzymać tę samą pozycję na ropie. Format bez wygaśnięcia został zaczerpnięty z rynków kryptowalut, gdzie perpetual futures — kontrakty bez stałych dat wygaśnięcia — stały się najintensywniej handlowanymi instrumentami. Commodity Futures Trading Commission (CFTC) ma teraz 45 dni na zdecydowanie, czy ten eksperyment należy do regulowanego amerykańskiego handlu towarami.

Pojedyncza transakcja zaprojektowana na niemal dekadę

Typowe kontrakty terminowe na ropę mają dołączony kalendarz. Trader kupuje ekspozycję, kontrakt zbliża się do wygaśnięcia, a każdy, kto chceć w transakcji, musi rolować na kolejny miesiąc. Rutyna rolowania staje się kosztowna, gdy fundusze zaczynają tracić pieniądze przez koszty transakcyjne, spready cenowe i źle wyczuczone momenty transakcji.

Odpowiedź Kalshi to w istocie pytanie: po co powtarzać ten proces co kilka tygodni lub miesięcy? Proponowany kontrakt pozwoliłby jednej pozycji trwać dziesięć lat, wykorzystując mechanizm finansowania, który utrzymuje cenę kontraktu powiązaną z rynkiem WTI. Dla traderów utrzymujących ekspozycję na ropę przez dłuższe okresy mogłoby to oznaczać prostszą mechanikę — brak ciągłego rolowania oraz zmniejszone ryzyko omyłkowego rolowania w sytuację dostawy fizycznej w Cushing w stanie Oklahoma, gdzie trader nie miał zamiaru przejmować barałki ropy.

Firma uważa również, że pojedynczy długoterminowy kontrakt utrzymałby aktywność handlową skoncentrowaną w jednym miejscu, zamiast rozpraszać płynność na długą serię dat wygaśnięcia.

Pomysł pojawia się w dogodnym momencie. Wojna z Iranem uczyniła ropę jednym z najintensywniej handlowanych aktywów makro tego roku, a fundusze hedgingowe, instytucje i traderzy indywidualni ścigają wahania cen energii, podczas gdy geopolityczne nagłówki nieustannie szarpią cenami.

Kontrakty terminowe WTI przeszły od stycznia przez zakres około 60 dolarów za barałkę — dokładnie w takim otoczeniu traderzy zaczynają znacznie bardziej dbać o egzekucję, koszty rolowania i to, czy ich instrument jest wystarczająco elastyczny.

Kontrakt byłby notowany 24 godziny na dobę od poniedziałku do piątku. Chociaż nie trwałby naprawdę wiecznie, 10 lat to wystarczająco blisko, aby przeciętny użytkownik prawdopodobnie nie zauważył różnicy w zwykłej transakcji.

Jest jednak jedno utrudnienie: regulatorzy nie mogą traktować tego jak codziennej notowania giełdowego. Instrumenty pochodne o charakterze perpetual podlegają bliższej kontroli, więc Kalshi nie może dokonać samocertyfikacji kontraktu, tak jak wiele giełd może z innymi produktami. CFTC musi ocenić wniosek na jego własnych meritach, a 45-dniowy przegląd jest teraz bramą, którą produkt musi pokonać, zanim jakikolwiek amerykański trader będzie miał do niego dostęp.

CME się wycofała, a Kalshi naciska dalej

Wniosek wpłynął w nieodpowiednim momencie dla CME Group, której giełdy notują kontrakty termin WTI służące jako cena referencyjna dla fizycznej sprzedaży ropy i która niedawno porzuciła własną próbę zmiany zasad handlu ropą. CME rozwijała wczesną wersję kontraktu, który pozwalałby na handel 24 godziny na dobę, siedem dni w tygodniu. Propozycja spotkała się ze zdecydowanym sprzeciwem sektora naftowego i władz regulacyjnych. Kwestią sporną nie było to, czy traderzy chcieli handlować kontraktami terminowymi na ropę w soboty. Fizyczny rynek ropy jest wyceniany przy użyciu cen referencyjnych i nie było jasne, czy całodobowy handel mógłby pozostać zakotwiczony w rzeczywistości. CFTC początkowo zablokowała plan, co zapoczątkowało miesiące debat, a CME ostatecznie odłożyła go na półkę.

Kalshi obrała inną drogę. Jej rynek zatrzymałby się na weekend, ale sam kontrakt praktycznie w ogóle nie wygasałby.

Między obiema firmami istnieje też historia. Kierownicy CME krytykowali kontrakty perpetual, a CME pozwała CFTC wcześniej w tym roku za decyzję pozwalającą Kalshi oferować kryptozwiązane wersje tej samej szerokiej koncepcji instrumentów pochodnych — spór, który już ustawił obie firmy po przeciwnych stronach tej kategorii produktów.

Ropa nie jest jedynym polem regulacyjnej bitwy wokół Kalshi. Ohio, 38 innych stanów oraz Dystrykt Kolumbii wystąpiły do Sądu Najwyższego USA o rozpatrzenie odrębnego sporu dotyczącego kontraktów eventowych sportowych Kalshi. W swoim wniosku z 7 października Ohio poparło New Jersey w sprawie Flaherty v. KalshiEX, LLC, Sygn. 26-299. Sprawa dotyczy tego, czy kontrakty eventowe sportowe kwalifikują się jako swapy na mocy Commodity Exchange Act, a jeśli tak, czy stosowanie federalnego prawa towarowego wyłącza stanowe prawo dotyczące hazardu.

W Trzecim Obwodzie Kalshi zwyciężyła, a kontrakty eventowe sportowe uznano za swapy podlegające jurysdykcji federalnej. Dziewiąty Obwód orzekł przeciwko Kalshi, utrzymując w mocy stosowanie prawa hazardowego Nevady. Szósty Obwód również odrzucił tezę, że federalne prawo towarowe wyłącza stanowe prawo dotyczące hazardu. Inne podobne spory są nadal w toku w Drugim, Czwartym, Siódmym, Ósmym i Dziesiątym Obwodzie, a także przed Sądem Najwyższym Massachusetts.