Najnowszy przegląd walut EMEA banku ING, opublikowany 8 września 2026 r., wskazuje, że waluty o wysokich stopach zwrotu oraz waluty Europy Środkowo-Wschodniej (CEE) pozostają poszukiwane. Przegląd obejmuje jedenaście par walutowych w regionie — od rynków CEE będących członkami UE po azjatyckie i bliskowschodnie waluty frontier — i wskazuje na wspólny motyw: tam, gdzie realne stopy procentowe są wysokie, a dezynflacja przebiega zgodnie z planem — na Węgrzech, w Kazachstanie, Uzbekistanie i RPA — waluty znajdują wsparcie, podczas gdy głównym źródłem presji są zewnętrzne szoki ryzyka, takie jak ponowna eskalacja konfliktu USA–Iran oraz obawy dotyczące rosyjskiej wojny hybrydowej w Europie.

EUR/PLN: Złoty dotknięty osłabieniem apetytu na ryzyko

Złoty osłabił się w wyniku ponownej eskalacji konfliktu USA–Iran oraz obaw związanych z rosyjską wojną hybrydową w Europie, które podsyciły awersję do ryzyka. Kurs EUR/PLN niedawno zbliżył się do 4,35, ale ING oczekuje, że ruch ten będzie krótkotrwały. Choć ING nie podziela oczekiwań rynkowych dotyczących podwyżek stóp procentowych w Polsce w najbliższych miesiącach, zakłady te chronią złoty przed negatywnym wpływem czynników zewnętrznych. Średnioterminowy pogląd ING na złotego pozostaje bez zmian: bank oczekuje ograniczonego wzrostu kursu EUR/USD w 2H26, podczas gdy trwała przewaga wzrostu PKB nad partnerami regionalnymi oraz oczekiwane napływy środków z UE — środki, które Polska ma otrzymać w ramach obecnego unijnego ramowania finansowego — uzasadniają nieco niższe poziomy kursu EUR/PLN.

EUR/HUF: Dla forinta pochmurne dni nie potrzymają zbyt długo

Ponieważ forint wypadł lepiej niż waluty regionu i od kwietnia funkcjonował na jednostronnym rynku, korekta była nieunikniona, jednak ING uważa, że perspektywa pozostaje pozytywna. Według ING Rada Monetarna słusznie zachowuje niejednoznaczne stanowisko w obecnych warunkach: prognoza inflacji jest znacznie lepsza, niż bank centralny zakładał w czerwcu, lecz niekorzystne zmiany premii za ryzyko i cen energii to równoważą. W konsekwencji rynki wyceniają jedynie niewielkie szanse na dalsze obniżki stóp. ING uważa, że krótkotrwała pauza w cyklu luzowania i pewne uspokojenie na rynkach globalnych mogą spowodować powrót kursu EUR/HUF do 360 lub nawet niżej — zwłaszcza jeśli zapowiedziana na jesień rewizja celu inflacyjnego oraz średnioterminowy plan budżetowy okażą się wiarygodne.

EUR/CZK: Główna przewaga korony straci swój blask

Pozytywna różnica stóp procentowych zarówno nominalnych, jak i realnych zapewniała koronie w ostatnich latach istotną przewagę nad euro. W ujęciu realnym przewaga ta nasiliła się od końca 2024 r., osiągając w sierpniu 2,6 punktu procentowego. Czeska realna stopa procentowa wynosiła w tym roku średnio 1,8%, podczas gdy realna stopa strefy euro pozostaje ujemna od marca. Jednak oczekiwane przyspieszenie czeskiej inflacji ogółem ma na początku przyszłego roku spchnąć realną rentowność blisko zera, co osłabi wiodącą przewagę korony — przypomnienie, że atrakcyjność tej waluty dla strategii carry trade ma charakter cykliczny, a nie strukturalny. W połączeniu z nieco rozczarowującymi wynikami gospodarczymi w 1H26 ING concludes, że korona nie jest już gotowa na istotną aprecjację, jaką przeżyła w 2025 r. Oczekuje się, że waluta utrzyma obecny poziom, a stopniowy trend umacniania zależy od silniejszego ożywienia gospodarczego.

EUR/RON: Presja może się nasilić w krótkim terminie

Wahania kursu EUR/RON nieco się nasiliły w ciągu ostatniego miesiąca, ale pozostały w zakresie 5,23–5,26. W związku ze zbliżającą się decyzją ratingową S&P zapowiedzianą na 2 października narastają obawy o rating. Pozytywnie: deficyt budżetowy wyniósł 2,34% PKB według stanu na lipiec 2026 r. (wobec 3,99% w lipcu roku poprzedniego), co jest kluczowym czynnikiem wspierającym rumuńską historię kredytową. Głównym wydarzeniem, które należy obserwować, pozostaje dążenie do powołania w pełni umocowanego rządu zobowiązanego do konsolidacji fiskalnej. Po wąskim uniknięciu obniżki ratingu w lecie scenariusz bazowy ING zakłada, że Rumunia utzyma rating, pod warunkiem szybkiego zawarcia solidnego porozumienia koalicyjnego. ING oczekuje, że para pozostanie w obecnym zakresie i zakończy rok w okolicach 5,25.

EUR/RSD: Nie spodziewamy się większych zmian w najbliższych miesiącach

Kurs EUR/RSD nadal porusza się głównie bokiem w zakresie 117,3–117,4. Ważne, że OFAC Departamentu Skarbu USA przedłużył do 30 września derogację umożliwiającą działalność serbskiej rafinerii NIS — działającej pod zachodnimi sankcjami związanymi z rosyjskim właścicielem — ponieważ transakcja z MOL znajduje się w końcowej fazie. Niedawne ekspansywne działania fiskalne doprowadziły do rewizji deficytu na 2026 r. z 3,0% do 3,5% PKB, głównie wskutek wyższych wydatków socjalnych; niemniej z perspektywy nierównowag makroekonomicznych pozycja Serbii pozostaje na tym etapie solidna. Na sierpniowym posiedzeniu Narodowy Bank Serbii utrzymał stopę referencyjną na poziomie 5,75%, wskazując, że mimo lepszej prognozy inflacji niepewność pozostaje podwyższona. Od stycznia do lipca bank sprzedał 320 mln euro, aby ustabilizować kurs, i ING oczekuje utrzymania stabilności na rynku walutowym.

USD/UAH: Hrywnia umacnia się mimo przeciwności

Mimo globalnego umocnienia dolara amerykańskiego w warunkach bardziej jastrzębiej Fed, ponownej eskalacji na Bliskim Wschodzie i trwającej wojny w Ukrainie, hrywnia zdołała nieco się umocnić. Wsparciem były bliskie rekordowym interwencje walutowe Narodowego Banku Ukrainy w ciągu lata oraz podwyżka stóp o 50 pb do 15,5% w lipcu, które wzmocniły odporność waluty w coraz mniej sprzyjającym otoczeniu zewnętrznym. Zgodnie z protokołami NBU większość członków komitetu stop uważa, że w tym roku stopy będą musiały zostać podniesione dalej. Perspektywa hrywny pozostaje jednak niepewna, ponieważ środowisko makroekonomiczne wciąż stanowi wyzwanie.

USD/KZT: Wysokie realne stopy sprzyjają kontynuacji carry trade

Wbrew ostrożnym oczekiwaniom ING tenge umocnił się wobec dolara o 3% w sierpniu i o 5% w miesiącach letnich — mimo zakłóceń w przepływach ropy i spadku wsparcia państwa dla krajowego rynku walutowego. W sierpniu łączne netto sprzedaże dewizowe quasi-suwerenów, funduszu naftowego i banku centralnego spadły do 0,3 mld USD wobec 1,7 mld USD w maju, a netto napływy zagraniczne na obligacje skarbowe ustały po wpływach rzędu 0,3–0,5 mld USD w czerwcu i lipcu. Rosnąca rola przepływów kapitału prywatnego zwiększyła zależność tenge od strategii carry trade — przesunięcie, które wiąże walutę mocniej z globalnym apetytem inwestorów na ryzyko — obecnie wspieraną wysokimi realnymi stopami, które prawdopodobnie się utrzymają. W dłuższym terminie aprecjację powinny ograniczać czynniki strukturalne.

USD/UZS: Wsparcie z napływów portfelowych i wznowienia eksportu złota

Sum umocnił się wobec dolara o 1% w sierpniu po stosunkowo płaskich pierwszych dwóch miesiącach lata, co prawdopodobnie wsparte zostało wznowieniem eksportu złota, który w lipcu osiągnął 1,3 mld USD. Złoto jest dominującym towarem eksportowym Uzbekistanu, a od stycznia do lipca kraj wyeksportował jedynie 18 ton złota wobec 85 ton w całym 2025 r., co sugeruje przyspieszenie w pozostałej części roku i pozwala ING zachować konstruktywne nastawienie do rachunku bieżącego i perspektyw suma. Napływy portfelowe również prawdopodobnie się utrzymają: mimo niedawnego sygnału z banku centralnego, że nominalna stopa polityki 14,00% może zostać obniżona do końca roku, realne stopy pozostaną prawdopodobnie atrakcyjne przy CPI 6,4%.

USD/TRY: Odbicie napływów, łagodzenie wzrostu

Pozycjonowanie inwestorów zagranicznych odbiło po szoku związanym z konfliktem USA–Iran, a długie pozycje w lirze w swapach walutowych przekroczyły poziomy sprzed wojny, choć napływy na obligacje pozostały skromne. Napływy depozytów w TL trwały, a wskaźnik dularyzacji sektora spadł z 39,9% w maju do 38,5% pod koniec sierpnia. Rezerwy brutto osiągnęły 188,2 mld USD. Wysokie koszty finansowania i zaostrzone działania makroostrożnościowe pogłębiają spowolnienie wzrostu PKB w 2Q. ING oczekuje, że gospodarka utrzyma umiarkowany wzrost w 2H26, choć ryzyka wokół prognozy wzrostu PKB 3,0% dla całego roku wzrosły. Ostatnio bank centralny zrobił krok w kierunku normalizacji płynności, wznawiając operacje repo; efektywne koszty finansowania spadły z 40% do stopy polityki 37%. CBT prawdopodobnie pozostanie na holdzie we wrześniu, ale obniży stopy o 200 pb do 35% w ostatnim kwartale.

USD/ZAR: Rand broni swojej pozycji

Rand ma udany kwartał i jest trzecią najlepszą walutą w przestrzeni EMFX. Zwykle korzysta na transakcji osłabiania dolara, w której wzrost złota i metali szlachetnych wspiera ZAR — RPA jest bowiem głównym producentem metali szlachetnych. Waluta radzi sobie również dobrze w środowisku niskich zmienności dla strategii carry trade, gdzie implikowane rentowności 6,5% pozostają atrakcyjne; inwestorzy uważają, że Południowoafrykański Bank Rezerw will musiał podnieść stopy w nadchodzących kwartałach. Na uwagę zasługuje fakt, że suwerenne CDS RPA nadal spada, co sugeruje rating bliższy BBB niż obecny BB. Reformy krajowe w energetyce, logistyce i polityce fiskalnej są przychylnie przyjmowane. ING spodziewa się silniejszych wzrostów randa prawdopodobnie w 2Q27, gdy stopy w USA spadną.

USD/ILS: Niska inflacja pozwala na obniżki stóp, słabszy szekel

Niska inflacja pozwoliła Bankowi Izraela ponownie obniżyć stopy na początku września — stopa polityki wynosi obecnie 3,25% wobec 4,00% na początku roku. Jeśli wierzyć rynkom finansowym, inwestorzy oczekują dalszych agresywnych obniżek w nadchodzących miesiącach, które mogą zbliżyć stopę polityki do 2,00%; trzy-miesięczne implikowane rentowności wynoszą 2,40%. Zakupy walutowe prowadzone wcześniej w tym roku, obniżki stóp oraz co najmniej jedna podwyżka Fed powinny utrzymać kurs USD/ILS powyżej 3,00 — co odpowiada preferencjom BoI. ING uważa również, że szekel jest jedną z walut najbardziej skorelowanych z boomem technologicznym, więc każda korekta w tym segmencie może na niego negatywnie oddziaływać.

Źródło: ING