Amerikaanse Treasury verdubbelt obligatieherkopingen om langetermijnrendementen te drukken

De Amerikaanse Treasury heeft aangekondigd de omvang van haar herkoopprogramma voor “liquiditeitsondersteuning” te verdubbelen — een stap die GoldSeek-commentator Mike Maharrey karakteriseert als een doorzichtige poging de obligatiemarkt te manipuleren.

Volgens de aankondiging van de Treasury zal het ministerie de herkopingen van Treasury-effecten in de looptijdsectoren van 10-20 jaar en 20-30 jaar verhogen van maximaal $2 miljard naar $4 miljard per operatie. De uitgebreide herkoopoperaties beginnen op 9 september en lopen tot en met 4 november. Herkopingen zijn voor de Treasury op zich niet nieuw: het ministerie gebruikte ze in 2000-2002 om schuld af te lossen tijdens een korte periode van begrotingsoverschotten, en hervatte in 2024 regelmatige operaties als instrument voor liquiditeitsondersteuning. Deze operaties verschillen ook van de kwantitatieve verruiming van de Federal Reserve — de obligatieopkopen van de centrale bank worden gefinancierd met nieuw gecreëerd geld, terwijl de Treasury haar herkopingen betaalt met de opbrengsten van andere leningen.

Hoe de herkoop werkt

In de praktijk zal de Treasury oudere langlopende obligaties op de open markt opkopen en intrekken. Die oudere emissies — bekend als “off-the-run”-effecten — worden minder verhandeld naarmate de activiteit verschuift naar elke nieuw uitgegeven benchmarkobligatie, en het ondersteunen van hun liquiditeit is het vermelde doel van zulke herkoopprogramma's. De toenemende vraag drijft de obligatieprijzen op en drukt de rendementen, wat de federale overheid ten goede komt doordat de rente op nieuw uitgegeven schuld aan het lange einde van de curve daalt.

De herkopingen worden gefinancierd door de verkoop van kortlopende nota's en obligaties. Zoals Maharrey het formuleert, leent de Treasury in feite geld om schuld op te kopen van mensen die haar al geld hadden geleend, zodat ze meer geld kan lenen van anderen tegen een iets lagere rente. Die rekensom is belangrijk, aldus Maharrey, omdat de federale overheid al meer dan $1 biljoen per jaar aan rentelasten betaalt. In zijn woorden: “Als dat een beetje klinkt als een ponzifraude, tja…”

De maatregel had onmiddellijk effect. Het rendement op de 30-jarige Treasury sloot dinsdag 18 augustus op 5,31 procent, na intraday 5,34 procent te hebben aangeraakt — het hoogste rendement sinds 2007. Bij de slotstand van woensdag was het gezakt naar 5,19 procent.

Gevolgen van interventie in de rendementscurve

Op zijn essentie teruggebracht heeft de markt laten blijken: “Wij vereisen een veel hoger rendement om zeer langlopende Amerikaanse staatsschuld aan te houden.” De reactie van de Treasury was een grotere koper te worden in precies het deel van de curve dat onder de grootste druk staat — de 20-jarige looptijd, in 2020 herintroduceerd, noteert aanhoudend laag ten opzichte van aangrenzende looptijden en trok soms zwakke vraag bij veilingen, en de uitgebreide herkopingen zijn geconcentreerd op de sectoren daaromheen.

Binnen een obligatiemarkt van $32 biljoen is de interventie van $4 miljard relatief klein. Toch signaleert het dat de Treasury bereid is in te grijpen en het lange einde van de rendementscurve te manipuleren. Het suggereert volgens Maharrey ook dat het ministerie bezorgd is over de staat van de obligatiemarkt en over haar vermogen om het pad van lenen en uitgeven van de federale overheid te blijven financieren.

De Treasury omschrijft de operatie als een “liquiditeitsinterventie” die de “leidingen van de markt” in stand moet houden. Maharrey betwist dat er een leidingenprobleem is en stelt dat de interventie het fundamentele probleem niet oplost: de vraag naar Amerikaanse staatsschuld is verzwakt, waarbij investeerders hogere langetermijnrendementen eisen vanwege steeds verder oplopende federale begrotingstekorten en inflatieverwachtingen. De kopersbasis is bovendien verschoven: sinds 2022 laat de Federal Reserve haar Treasury-posities aflopen binnen de kwantitatieve verkrapping, waardoor private investeerders een groter deel van de nieuwe emissies moeten opnemen.

Eric Robertsen, wereldwijd hoofd onderzoek bij Standard Chartered, zei dat hij de stijging van de rendementen niet zou omschrijven “als een gevolg van of verergerd door irrationele marktomstandigheden.”

“De enige conclusie die we kunnen trekken is dat de rendementen een niveau hebben bereikt dat hen niet bevalt, en dat wijst volgens mij op een bereidheid om te proberen de natuurlijke vraag en aanbod te controleren of erin te interveniëren,” zei Robertsen.

Het tijdstip van de aankondiging was veelzeggend. De Treasury hield afgelopen woensdag een veiling van 20-jarige obligaties, terwijl de rendementen daalden — met andere woorden, ze dreef de rendementen vóór de veiling omlaag en verkocht de nieuwe obligaties vermoedelijk tegen een iets lagere rente dan anders het geval zou zijn geweest. Het kwartaalherfinancieringsstatement van augustus, dat de komende emissies uiteenzette, toonde dat de Treasury van plan is $125 miljard aan effecten met looptijden van 3, 10 en 30 jaar te verkopen, waaronder een 30-jarige obligatie van $25 miljard.

Het terugkopen van oude langlopende obligaties terwijl nieuwe schuld blijft worden uitgegeven kan de liquiditeit en het functioneren van de markt verbeteren, maar het kan de financieringsbehoefte van de overheid niet laten verdwijnen. De federale overheid moet blijven lenen, en 's werelds geldgevers lijken — aldus Maharrey — te zeggen: “nee, dank u.”

Het effect van de maatregel lijkt bovendien van korte duur te zijn geweest: donderdagochtend stond het rendement op de 30-jarige Treasury weer op 5,24 procent. De herkoopkalender loopt tot 4 november, vlak voor de volgende kwartaalherfinancieringsaankondiging van de Treasury in begin november, waar het ministerie zijn emissieplannen voor de komende maanden vaststelt — het eerste formele ijkpunt voor de vraag of de verdubbelde operaties een tijdelijke escalatie zijn of een blijvend onderdeel van het schuldbeheer.

Risico's van de interventie

Dit soort interventie in de rendementscurve brengt risico's mee. De Treasury zal waarschijnlijk meer kortlopende schuld uitgeven om de herkopingen te dekken, wat de overheid blootstelt aan herfinancieringsrisico als de rente aan het korte einde van de curve begint te stijgen. De stap kan ook het vertrouwen in de obligatiemarkt ondermijnen als investeerders die opvatten als een signaal dat de overheid marktruimende langetermijnrentes niet kan verdragen, gegeven de stijgende rentelasten op de nationale schuld van $40 biljoen. Die zorg wordt versterkt, aldus Maharrey, door de opvatting onder veel analisten dat de obligatiemarkt zich in een vroeg stadium van een seculiere baissemarkt bevindt.

Impact op edele metalen

Een Treasury die bereid is in te grijpen en rendementen te onderdrukken is, volgens de inschatting van Maharrey, bullish voor goud en zilver. Omdat goud een activum zonder rendement is, geldt volgens de heersende opvatting dat een omgeving met hogere rente bearish is voor het gele metaal, terwijl lagere rentes doorgaans als steun worden gezien.

De goudmarkt reageerde dienovereenkomstig. Goud steeg op het nieuws scherp en klom afgelopen woensdag weer boven $4.500 per ounce — voor het eerst in twee maanden dat het boven dat niveau uitkwam. Ook zilver boekte een sterke stijging en klom boven $68 per ounce.

Vooralsnog weegt de uitstraling van de operatie zwaarder dan de omvang ervan. Als markten de Treasury op haar woord geloven en de herkopingen interpreteren als een reparatie van de leidingen, zal het effect waarschijnlijk beperkt zijn. Lezen markten echter tussen de regels door en herkennen ze het als doorzichtige rentemanipulatie om de leenkosten van de federale overheid te beheersen, dan zou dat kunnen leiden tot een uitgesprokener verschuiving naar edele metalen.

Dit artikel is gebaseerd op een commentaar van Mike Maharrey, oorspronkelijk gepubliceerd door GoldSeek.