Gezamenlijke valutainterventie van de VS en Japan met euro’s wijst op verzwakkende dollarhegemonie
Belangrijkste punten
- •Het Amerikaanse ministerie van Financiën kocht yen met euro’s in plaats van dollars in een gezamenlijke interventie met Japan, waarmee werd afgeweken van het gebruikelijke stappenplan op de valutamarkt.
- •U.C. Berkeley-professor Barry Eichengreen stelde dat deze onconventionele aanpak laat zien dat verkoop van dollarpapieren extra druk zou zetten op de toch al kwetsbare Amerikaanse Treasury-markt.
- •Japanse buitenlandse valutareserves daalden in mei met $75.6 billion, wat volgens Bloomberg grofweg overeenkwam met de omvang van de yen-interventie in die maand.
- •Japan gaf aan de FIMA Repo Facility van de Federal Reserve te zullen gebruiken voor toekomstige valutasteun, waardoor het dollars kan verkrijgen zonder Amerikaanse Treasuries rechtstreeks te verkopen.
- •Economen zeiden dat de interventie de verzwakkende status van de dollar als reservevaluta onderstreept en reserve-diversificatie kan versnellen, inclusief grotere vraag van centrale banken naar goud.
Gezamenlijke valutainterventie van de VS en Japan met euro’s wijst op verzwakkende dollarhegemonie
Door Mike Maharrey
De Verenigde Staten hebben onlangs ingegrepen op de valutamarkten om de Japanse yen te ondersteunen, maar de onconventionele manier waarop de operatie werd uitgevoerd, vestigt de aandacht op de afnemende reservepositie van de Amerikaanse dollar. Een gezamenlijke valutainterventie van de VS en Japan is op zichzelf al zeldzaam — vóór een vergelijkbaar geval in 2022 hadden de twee landen zo’n actie meer dan twee decennia niet gecoördineerd.
Een ongebruikelijke aanpak
Wanneer de VS doorgaans ingrijpt op de valutamarkten, koopt het een vreemde munt met dollars. De daaropvolgende toename van de vraag versterkt die munt ten opzichte van andere valuta, terwijl de verkoop van dollars tegelijkertijd de Amerikaanse munt verzwakt.
De interventie van vorige week week af van dat standaardpatroon. In plaats van yen te kopen met dollars, kocht het ministerie van Financiën yen met euro’s, waardoor de dollar sterk bleef.
Op het eerste gezicht leek het erop dat de VS Japan wilde helpen, maar tegelijk de dollar niet wilde ondermijnen. Volgens de Financial Times werd de operatie echter een "blindsided" voor de Europese Centrale Bank — Amerikaanse functionarissen informeerden de ECB pas nadat de transactie was afgerond.
Een diepere zorg
In een opiniestuk in de Financial Times betoogde Barry Eichengreen, hoogleraar economie aan UC Berkeley, dat de manier waarop het ministerie van Financiën de interventie uitvoerde een diepere zorg over de Amerikaanse obligatiemarkt onthult.
"The message is that U.S. Treasury Secretary Scott Bessent \u0026 Co worried that selling dollar securities to prop up the yen would put additional strain on the long end of the US Treasury market."
De afnemende vraag naar Amerikaanse Treasuries vormt een groeiend probleem voor Amerikaanse beleidsmakers. Wanneer de obligatievraag daalt, dalen de prijzen en stijgen de rendementen. Dat verhoogt de financieringskosten voor de federale overheid. Nu de VS al meer dan $1 trillion per jaar aan rentelasten uitgeeft, kan Washington zich nog hogere leenkosten nauwelijks veroorloven. Beleidsmakers moeten een manier vinden om de vraag naar Treasuries te ondersteunen.
Eichengreen zei dat de keuze om euro’s te verkopen in plaats van dollars waarschijnlijk deels te maken had met "that's what the Treasury had on hand" in het fonds voor valutastabilisatie; maar hij voegde eraan toe dat er vrijwel zeker meer meespeelde.
"It is also a way of not asking the market to swallow additional Treasuries sold to reduce dollar exposure, which would have aggravated an already delicate situation."
De mechanismen van valutainterventie
Wanneer een land zijn munt wil versterken, verkoopt het doorgaans een vreemde valuta — vaak dollars — en koopt het met de opbrengst zijn eigen munt terug. In het geval van Japan verkocht het dollars om yen te kopen.
Japanse yen staat al geruime tijd onder druk doordat de Bank of Japan een zeer ruim monetair beleid aanhield, terwijl de Federal Reserve de rente agressief verhoogde. Daardoor ontstond een groot renteverschil dat kapitaal uit de yen richting hoger renderende dollaractiva dreef.
Als de Japanse autoriteiten niet genoeg dollars op hand hebben, kunnen zij activa in dollars, zoals Amerikaanse Treasuries, verkopen om dollars vrij te maken en die vervolgens gebruiken om yen te kopen. Japan is de grootste buitenlandse houder van Amerikaanse Treasuries, met posities van meer dan $1 trillion, wat betekent dat een aanzienlijke liquidatie door de Amerikaanse obligatiemarkt kan golven. Deze transactie creëert een problematische terugkoppelingslus:
- De yen verzwakt.
- Japan grijpt in om zijn munt te verdedigen.
- Japan heeft dollars nodig en verkoopt een deel van zijn Treasury-bezittingen om die te verkrijgen.
- Treasury-prijzen dalen doordat het aanbod toeneemt.
- Lange rentes stijgen, gezien de inverse relatie met obligatieprijzen.
- Hogere Amerikaanse rentes trekken beleggers naar dollaractiva.
- De dollar herstelt, maar de yen verzwakt opnieuw.
Japan grijpt al enkele maanden in op de markt. De buitenlandse valutareserves van het land daalden in mei met $75.6 billion. Volgens Bloomberg kwam dit in grote lijnen overeen met de schaal van de yen-interventie in die maand. Custody-data van de Federal Reserve bevestigden een daling van de Japanse Treasury-bezittingen die met deze liquidatie strookte.
Motieven van de VS
Minister van Financiën Bessent wilde naar verluidt niet dat Japan Treasuries zou verkopen, dus bood de VS aan om in te springen. Door rechtstreeks yen te kopen, bereikte de VS twee doelen tegelijk: de yen kreeg een steun in de rug zonder het aanbod van Treasuries op de open markt te vergroten, en opwaartse druk op de rendementen werd vermeden. In feite verminderde de Amerikaanse interventie het bedrag aan dollars dat Japan moest bijeenbrengen door Treasury-bezittingen te liquideren.
Hoewel de VS er belang bij heeft stabiele valutamarkten te behouden en interventie doorgaans alleen wordt ingezet bij perioden van "excess volatility", leek de operatie door meer te zijn ingegeven dan solidariteit met een bondgenoot. De VS probeerde ook een verslechterende Treasury-markt in toom te houden op een moment dat de overheid steeds meer moet lenen om haar uitgaven op peil te houden.
De FIMA Repo Facility
Als extra signaal van samenwerking gaven Japanse functionarissen aan dat zij voor toekomstige valutasteunoperaties gebruik zullen maken van de Foreign and International Monetary Authorities (FIMA)-faciliteit.
De Federal Reserve creëerde FIMA in maart 2020, in de beginfase van de pandemie, toen buitenlandse instellingen dollars nodig hadden en Treasuries begonnen te verkopen om cash op te halen, wat ernstige volatiliteit en ontwrichting op de Treasury-markt veroorzaakte. De faciliteit stelt buitenlandse monetaire autoriteiten in staat dollars te verkrijgen zonder Treasuries rechtstreeks te verkopen. In plaats daarvan leent de Fed dollars aan de buitenlandse overheid, die Treasuries als onderpand verpandt. FIMA-leningen zijn kortlopend — maximaal zeven dagen — maar kunnen worden verlengd.
Eichengreen zei dat zowel de Amerikaanse interventie als de bereidheid van Japan om FIMA te gebruiken erop wijzen dat "the dollar's status as a reserve currency is not what it used to be."
"Central banks are accustomed to holding foreign reserves in dollars because markets in U.S. Treasury securities are liquid. Central banks hold U.S. Treasuries because they can be freely bought and sold and used in interventions. But not now, at least not in unlimited quantities. Instead, we see the U.S. Treasury stepping in with euro sales as part of its contribution to the intervention, thus limiting the volume of dollar sales needed by the Japanese authorities."
Eichengreen concludeerde dat de VS terughoudend is om buitenlandse centrale banken dollarreserves te zien inzetten vanwege de mogelijke gevolgen voor de Amerikaanse financiële markten.
"This is telling us that the dollar is not the attractive reserve currency it once was. When this message sinks in, other countries will redouble their search for more attractive, readily usable alternatives. Reserve diversification is apt to gather steam."
Die trend is al zichtbaar in het bredere geopolitieke landschap, waar landen waaronder China, Rusland en leden van de BRICS-blok de bilaterale handel in lokale valuta hebben uitgebreid en alternatieve betaalinfrastructuur hebben onderzocht om de afhankelijkheid van de dollar te verminderen.
Een rapport van Fortune verwoordde de situatie nog scherper: "That strikes at the heart of dollar dominance, which is in part derived from the immense size and depth of the U.S. debt market."
Gevolgen voor goud
Aankopen van goud door centrale banken maken deel uit van de door Eichengreen genoemde "reserve diversification". In een notitie zei Kieran Tompkins, econoom bij Capital Economics, dat de interventie de aantrekkelijkheid vergroot van het aanhouden van activa zoals goud.
"The ability of central banks to conduct FX operations without triggering concerns from U.S. administrations about the impact on U.S. bond markets could provide fresh impetus to central banks' demand for gold."
