Particuliere beleggers met een roze bril nu de aandelenallocatie van huishoudens recordhoogtes bereikt — Goud in aantocht?

Door Richard Mills

De yen-carrytrade is een beleggingsstrategie waarbij handelaren Japanse yen lenen tegen zeer lage rente, de opbrengst omzetten in buitenlandse valuta met een hoger rendement en vervolgens in wereldwijde activa beleggen om het renteverschil te benutten. Hoewel deze handel vooral door institutionele partijen wordt uitgevoerd, reiken de effecten ervan tot op de particuliere markt: de gedwongen liquidaties die zij uitlokt, kunnen juist de aandelenkoersen beïnvloeden waarop huishoudelijke pensioen- en effectenrekeningen rusten.

Tijdens de grote afwikkeling van de yen-carrytrade in augustus 2024 zorgde een plotselinge stijging van de Japanse yen voor een snelle wereldwijde deleveraging. Er volgde een hevige brede marktverkoop, maar dat was geen structurele, macro-economische dumping van activa door particuliere huishoudens. Het ging om mechanische, gedwongen liquidaties, geconcentreerd bij institutionele spelers.

Hedgefondsen en institutionele handelaren moesten sterk in waarde gestegen mondiale risicobeleggingen verkopen — vooral Amerikaanse techaandelen, Japanse aandelen (waardoor de Nikkei 225 historisch kelderde) en cryptovaluta zoals bitcoin — om plotselinge verliezen door een stijgende yen op te vangen.

Vóór de marktschok lag de geschatte totale omvang van de mondiale, in yen gefinancierde carrytrade voor de kern van de hefboomtransactie tussen $250 miljard en $500 miljard. Een latere analyse van het vijfdaagse hoogtepunt van de paniek laat zien dat er voor $1,1 biljoen aan grensoverschrijdende activa werd geliquideerd. Het grootste deel van die geliquideerde cash ging niet naar nieuwe investeringen; het stroomde terug naar Japan om leningen af te lossen.

Voortdurende risico’s van in yen luidende schulden

Grote kapitaalpools gebruiken nog steeds in yen luidende schulden om langlopende risicovolle activa te financieren, waarmee mondiale aandelen in kunstmatige intelligentie (AI) en technologie sterk worden ondersteund. Een hevige stijging van de yen zou nog steeds mechanische liquidaties afdwingen in deze sterk geconcentreerde technologieportefeuilles. Een afwikkeling verandert eerdere marginale kopers in agressieve marginale verkopers en haalt zo de liquiditeit weg die hoge techwaarderingen in stand houdt.

Na de schok van de afwikkeling van de yen-carrytrade in 2024 werd ongeveer 50% van de actieve trade binnen de eerste twee weken afgewikkeld. Dat kwam neer op een onmiddellijke, gedwongen terugkoop van ongeveer $200 miljard tot $250 miljard aan Japanse yen om schulden af te lossen.

De S&P 500 daalde op 5 augustus 2024 in één dag met ongeveer 3% en circa 8% vanaf het lokale hoogtepunt. Omdat de paniek structureel was en niet fundamenteel, herstelde de index haar verliezen echter binnen enkele weken volledig. De snelheid van dat herstel laat zien hoe mechanische deleveraging-schokken snel kunnen omkeren — maar ook hoe afhankelijk de huidige aandelenwaarderingen zijn van de hefboomliquiditeit die de carrytrade levert.

Historische precedenten: aandelencrashes en rotatie naar goud

Toen de dotcomzeepbel in maart 2000 uiteenspatte, leden vermogende beleggers (HNW) en andere marktdeelnemers enorme aandelenverliezen. De goudprijs bleef aanvankelijk hangen rond meerjarige dieptepunten van ongeveer $255–$270 per ounce in 2001, maar de crash zette uiteindelijk een meerjarige kapitaalrotatie naar harde activa in gang en legde de basis voor de historische goudrally later in het decennium.

Tijdens de grondstoffenhausse die volgde, verbeterden de omstandigheden verder met de huizenhausse van 2007 — totdat een nieuwe marktcrash de Grote Recessie ontketende. In 2008 werd geld dat tot dan toe veilig in het financiële systeem was opgesloten, inactief, liquide geld van particuliere beleggers op zoek naar veiligheid. Een aanzienlijk deel van dat verplaatste kapitaal werd door vermogende particuliere beleggers naar fysiek goud gestuurd.

Diezelfde particuliere beleggers kochten ook massaal goud tijdens de COVID-19-pandemie in 2020. Aangedreven door ongekende wereldwijde economische paniek, grootschalige stimuleringspakketten van overheden en ultralage rentetarieven, stuwde particuliere interesse de goudprijs in augustus 2020 naar een toen historisch record van meer dan $2.070 per ounce. De totale activa in mondiale goud-ETF’s stegen dat jaar met meer dan 30% en bereikten een all-time hoogtepunt van 3.915,8 ton. Particuliere beleggers kochten bovendien agressief fysieke goudbaren en munten, wat leidde tot een enorme stijging van de retailvraag in het Westen en de Amerikaanse afname van edelmetaal meer dan verdrievoudigde van 20 ton in 2019 naar 66 ton in 2020.

Japanse valutadruk en Amerikaanse interventie

De vraag rijst of we opnieuw een rinse-and-repeat-scenario zien, waarbij een grote kapitaalpool weer beschikbaar komt voor particuliere beleggers.

Volgens AOTH zal Japan sooner of later de rente moeten verhogen vanwege de sterk gedaalde yen — de meeste analisten rekenen dit jaar op een renteverhoging — die momenteel noteert op 157,64 per Amerikaanse dollar, naast stijgende import- en energiekosten en oplopende inflatie. Hoewel de yen is teruggekomen van een scherpe vierdecadendiepte nabij 164 in eind juli 2026, blijft zij uitzonderlijk zwak en bevindt zij zich op niveaus die sinds 1986 niet meer zijn gezien.

De Amerikaanse regering heeft ingrijpende stappen gezet om de Japanse munt te stabiliseren. Minister van Financiën Scott Bessent zei dinsdag dat de regering-Trump “whatever it takes” zal doen.

“Wij zullen ‌whatever it takes doen om hen te ondersteunen op een manier die de Amerikaanse economie en de Amerikaanse belastingbetaler helpt,” zei Bessent in een interview op CNBC, twee dagen nadat hij had bevestigd dat het ministerie van Financiën zich had aangesloten bij de Japanse autoriteiten bij een interventie vorige week om de yen te ondersteunen.

Bessent zei dat de aanzienlijke onderwaardering van de yen andere economische problemen of competitieve devaluaties van andere valuta zou kunnen uitlokken, “which is unhealthy”. De Amerikaanse minister van Financiën ging niet in op de technische details van de Amerikaanse deelname aan de gezamenlijke interventie met Japan. Hij zei wel blij te zijn dat de Japanse overheid een Fed-backstop uit de COVID-periode wil gebruiken voor belangrijke centrale banken, de Foreign and International Monetary Authorities Repo Facility, waarmee de Bank of Japan tot $60 miljard kan lenen om de yen te ondersteunen.

“De FIMA-faciliteit werd in 2020 opgezet, de omvang van de obligatiemarkt was toen veel kleiner, dus ik denk dat het redelijk zou zijn dat de Fed overweegt de faciliteit te vergroten,” zei Bessent, eraan toevoegend dat het doel was “de Amerikaanse economie te beschermen en eventuele volatiliteit offshore te houden.”

Volgens AOTH wijst Bessents houding op vrees voor een chaotische afwikkeling van de yen-carrytrade, omdat een plotselinge, ongeordende omkering de $29 biljoen grote Amerikaanse Treasurymarkt ernstig zou bedreigen, wereldwijde aandelen — inclusief mondiale AI- en techaandelen — zou doen instorten en een Aziatische valutaoorlog zou kunnen ontketenen die de handel verstoort. De inzet is nog groter doordat AI- en technologieaandelen een historische concentratie in de Amerikaanse aandelenmarkt veroorzaken, waarbij megacap-tech en AI-gerelateerde bedrijven samen ongeveer 40% van de totale marktwaarde van de S&P 500 uitmaken — wat betekent dat gedwongen verkopen in deze namen een onevenredig groot effect zouden hebben op de brede indexprestaties en daarmee op de portefeuilles van huishoudens.

Recordinterventie van Japan in de valutamarkt

Kwartaalsgegevens van het Japanse ministerie van Financiën (MOF) lieten zien dat de autoriteiten op drie dagen, van 30 april tot en met 6 mei, hebben geïntervenieerd in een periode van dunne marktliquiditeit door de Golden Week-feestdagen. De grootste operatie bedroeg 6,28 biljoen yen ($39,64 miljard) op 30 april en overtrof daarmee het eerdere eendaagse record van 5,92 biljoen yen van 29 april 2024, volgens MOF-cijfers die teruggaan tot 1991.

De gegevens gaven een gedetailleerde dagindeling van de eerder gemelde recordmaandinterventie van 11,7 biljoen yen, uitgevoerd van 28 april tot en met 27 mei. De interventie hielp de yen op te trekken van een bijna tweejaarsdieptepunt van 160,725 per dollar naar ongeveer 155 op 6 mei, maar keerde de bredere neerwaartse trend van de munt niet om, meldde Reuters.

Recordhoge aandelenallocatie van huishoudens

Volgens Investopedia heeft de aandelenvermogen van huishoudens recordniveaus bereikt, grotendeels gedreven door langdurige bullmarkten die werden aangejaagd door enorme rally’s in technologie en AI, sterke bedrijfswinsten en een hoge portefeuille-allocatie van huishoudens naar aandelen. Huishoudens hebben nu een hoger percentage van hun totale financiële activa in aandelen belegd dan tijdens eerdere pieken zoals het dotcomtijdperk.

Historische gegevens van de Federal Reserve laten een sterke correlatie zien tussen een piek in de aandelenconcentratie binnen het huishoudvermogen en daaropvolgende grote marktcorrecties. Wanneer de cashreserves van huishoudens zijn uitgeput om stijgende aandelenwaarden na te jagen, verliest de markt de marginale kopers die nodig zijn om hoge waarderingen te ondersteunen.

De aandelenallocatie van huishoudens is historisch een van de betrouwbaarste langetermijnindicatoren voor beurscorrecties en het potentiële langetermijnrendement. Grote historische verzadigingspunten — zoals in 1968, 2000 (de dotcomzeepbel) en 2021 — werden gevolgd door langdurige vlakke rendementen, een zware inflatiedruk of scherpe correcties. Wanneer de aandelenallocatie van huishoudens zulke verzadigingspunten bereikt en markten corrigeren, verschuiven beleggers traditioneel sterk naar defensieve, inkomensgenererende en tastbare activa om vermogen te behouden, waaronder staatsobligaties, edelmetalen en vastgoed.

Drie buckets van aandelenvermogen van huishoudens

Volgens gegevens van de Federal Reserve wordt het aandelenvermogen van huishoudens onderverdeeld in drie hoofdgroepen:

Directe effectenrekeningen: De meest zichtbare groep, met individuele aandelen (zoals techreuzen), exchange-traded funds (ETF’s) en beleggingsfondsen in reguliere particuliere effectenrekeningen. Deze groep is onevenredig in handen van ultravermogende particulieren.

Defined Contribution-pensioenplannen: Een groot deel van het aandelenvermogen van de midden- en hogere klasse wordt indirect aangehouden via door werkgevers gesponsorde 401(k)-, 403(b)- en Individual Retirement Accounts (IRA’s). In deze plannen wordt geld automatisch naar aandelenbeleggingsfondsen en target-date funds geleid. In deze rekeningen zitten biljoenen dollars; beleggers kunnen ze gebruiken voor blootstelling aan zowel papieren goud (zoals ETF’s en mijnbouwaandelen) als fysiek edelmetaal, al verschillen de regels sterk per rekeningtype.

Private business equity: De Federal Reserve groepeert bedrijfsaandelen samen met nauw gehouden private C-corporations. Een aanzienlijk deel van het vermogen van de top 1% tot 10% zit vast in de private equity van bedrijven die zij bezitten of waarin zij privé hebben geïnvesteerd.

De liquiditeit in deze drie buckets varieert van onmiddellijk tot volledig bevroren.

Hoewel het aantal mensen met een directe effectenrekening relatief laag is, is de geldwaarde in belastbare effectenrekeningen enorm door de extreme vermogensconcentratie. De rijkste 1% van Amerikanen bezit ongeveer $26 biljoen aan bedrijfsaandelen en aandelen in beleggingsfondsen. Daartegenover bezit de onderste helft van de Amerikaanse bevolking slechts ongeveer $500 miljard aan totale aandelenrijkdom (ongeveer 1%), waarbij vrijwel hun volledige aandelenblootstelling in door werkgevers gesponsorde pensioenregelingen zit.

Het patroon in de FRED-grafiek

Een Federal Reserve-grafiek van door huishoudens aangehouden bedrijfsaandelen als percentage van financiële activa laat een consistent historisch patroon zien: elke piek in aandelenbezit als percentage van het huishoudvermogen wordt gevolgd door een marktcrash.

De gegevens tonen Q4 1968 op 30,03%, gevolgd door Q1 2000 op 38,68%, met het all-time record in Q4 2025 op 46,71%. Elke nieuwe top werd snel gevolgd door een liquidatie van aandelen in handen van particuliere huishoudens.

Sinds 1950 zijn drie belangrijke toppen zichtbaar geweest, waarvan de eerste twee werden gevolgd door aandelenverkopen. Opvallend is dat het verschil tussen de eerste twee toppen (Q4 1968 en Q1 2000) ongeveer 8% bedroeg, en dat het verschil tussen Q1 2000 en Q4 2025 ook 8% was. Het laatste datapunt, Q1 2026, staat op 45,76%. De dieptepunten na eerdere crashes waren grote dalingen die biljoenen uit het financiële huishoudvermogen wegvaagden.

Verzwakkende Amerikaanse arbeidsmarkt

Naast de yen-carrytrade spelen ook andere krachten een rol. Het banenrapport over juli liet een belangrijke kwetsbaarheid in de Amerikaanse economie zien:

• De nonfarm payrolls daalden in juli met 23.000, ruim onder de consensusverwachting.
• De cijfers voor mei en juni werden samen met 103.000 banen neerwaarts bijgesteld.
• De werkloosheid daalde van 4,2% naar 4,1%, maar alleen omdat honderdduizenden werknemers de arbeidsmarkt volledig verlieten, waardoor de participatiegraad daalde naar 61,4% — het laagste niveau sinds begin 2021.
• De jaarlijkse groei van het gemiddelde uurloon vertraagde naar 3,2%, wat wijst op afnemende loondruk.

Een verslechterende arbeidsmarkt vergroot de risico’s van recordhoge aandelenallocatie bij huishoudens: als de werkgelegenheid verder verslechtert, kunnen huishoudens gedwongen worden beleggingsactiva aan te spreken precies op het moment dat de waarderingen het kwetsbaarst zijn.

BNN Bloomberg schreef: “De Amerikaanse arbeidsmarkt stokte vorige maand onverwacht, wat president Donald Trump drie maanden voor de tussentijdse verkiezingen een politieke tegenvaller opleverde en de besluitvorming voor de inflatiebestrijders bij de Federal Reserve bemoeilijkt.”

“Je kunt hier eigenlijk geen lipstick op een varken smeren,” zei Daniel Zhao, hoofdeconoom bij Glassdoor. “Dit is geen geweldig rapport voor juli.”

Zorgen over een AI-zeepbel

Veel analisten en markthistorici waarschuwen dat kunstmatige intelligentie zich in een speculatieve aandelenzeepbel bevindt, aangedreven door enorme kapitaaluitgaven die de huidige monetisatie overtreffen. AI- en technologiesectoren zorgen voor een historische concentratie op de Amerikaanse aandelenmarkt, waarbij megacap-tech en AI-gerelateerde bedrijven samen ongeveer 40% van de totale marktwaarde van de S&P 500 uitmaken. De zorg is tweevoudig: als de AI-omzet de hoge verwachtingen die in deze waarderingen zijn verdisconteerd niet waarmaakt, dan zal juist dezelfde concentratie die winsten omhoog versterkte ook verliezen omlaag versterken.

Trends in goudvraag

Sinds 2020 zijn centrale banken zeer grote kopers van goud geweest, vaak goed voor meer dan 1.000 ton per jaar. In Q1 2026 kochten centrale banken netto 244 ton goud, boven het vijfjaarlijkse kwartaalgemiddelde, en daarmee werd de sterkste soevereine koopcyclus sinds 1967 voortgezet.

Ook goud-ETF’s laten herstel zien. Wereldwijde goud-ETF’s noteerden in juli 2026 netto-instroom, met een toevoeging van 23,5 ton ter waarde van ongeveer US$3 miljard, waarmee twee opeenvolgende maanden van zware uitstroom in mei en juni werden omgekeerd.

In Q1 2026 kochten particuliere beleggers 474,0 ton goud — het op één na hoogste kwartaal ooit. In Q2 2026 daalde de vraag naar 307,1 ton.

Goud beweegt al: centrale banken kopen bij, vermogende particulieren hebben nog steeds recordvermogen vastzitten in zeer liquide spaargelden, topmanagers van bedrijven verkochten dit jaar voor US$77 miljard aan aandelen (het op één na snelste verkooptempo in meer dan 20 jaar, alleen achter de door stimulus aangedreven piek van 2021), en goud-ETF’s beginnen instroom te zien in plaats van uitstroom. De onderste 50% van de particuliere huishoudens kan papiergoud — ETF’s en op goud gerichte aandelen — kopen binnen hun pensioenrekeningen.

Richard (Rick) Mills aheadoftheherd.com