Minister van Financiën Scott Bessent en Fed-voorzitter Kevin Warsh—de twee leiders van de Amerikaanse economie—zeggen dat de AI-productiviteitsboom Amerika binnenkort rijker zal maken, zozeer zelfs dat het deflationair zal zijn, en rijk genoeg dat het land zich geen zorgen meer hoeft te maken over zijn schuld van 40 biljoen dollar.

Maar analisten beginnen zich af te vragen: rijker voor wie? Het aandeel van werknemers in het Amerikaanse inkomen is al gedaald tot het laagste niveau ooit gemeten, terwijl de winstmarges van bedrijven kwartaal na kwartaal nieuwe records breken.

Volgens Gregory Daco, hoofdeconoom van EY-Parthenon, dateren de productiviteitswinsten die deze divergentie verklaren grotendeels van vóór de AI-boom. "Productiviteitsgroei beschermt marges, geen inkomen," schreef Daco donderdag in een notitie.

De economische output groeide in het tweede kwartaal met 1,7% op slechts 0,3% meer gewerkte uren. De compensatie steeg met 2,6%, wat, afgezet tegen een lente en zomer van oliegedreven inflatie, neerkomt op "vlak tot een lichte krimp" in reële termen, vertelde Daco in een interview met Fortune.

De winstmarges bereikten een record van 14,9% van het bbp, terwijl het arbeidsaandeel daalde naar 52,8%—het laagste sinds de overheid het cijfer in 1947 bijhoudt. Het arbeidsaandeel meet hoeveel van het nationaal inkomen naar werknemers gaat in de vorm van lonen en secundaire arbeidsvoorwaarden in plaats van naar kapitaaleigenaren als winsten en beleggingsrendementen—daarom is deze verdeling van belang voor hoe de winst van een boom wordt verdeeld. Daco zei dat 50% geen ondergrens is. "Zolang u blijft zien dat de winsten zich concentreren aan de kapitaalkant, en binnen een bepaald aantal bedrijven," kan het arbeidsaandeel blijven dalen, zei hij.

De productiviteit achter die cijfers komt voort uit een decennium van conventionele automatisering, kosten discipline (de aanname van personeel trok terug na de naoorlogse opgeblazenheid van na de pandemie) en kapitaaluitgaven—niet uit AI. Wat AI tot nu toe heeft opgeleverd, is verdere concentratie.

"U krijgt doorgaans meer concentratie en meer een 'winner-takes-all'-omgeving wanneer u deze technologische vooruitgangen hebt," aldus Daco. In vrijwel elke technologische revolutie—de spoorwegboom van eind 19e eeuw of de internetrevolutie van de jaren negentig—wisten grote, verticaal geïntegreerde bedrijven aanvankelijk de winst binnen te halen, terwijl kleinere bedrijven te maken kregen met "aanhoudende kostenpressie, aanhoudende beleidsonzekerheid en hogere rentestanden," aldus Daco.

In de jaren negentig hebben enkele bedrijven aan het technologische front de kapitaalinvesteringen vooruitgeschoven en zo de kapitaalwinsten geïncasseerd, maar de productiviteitsgroei door goedkopere software verspreidde zich snel door de economie en de loongroei volgde. Er is geen garantie dat AI hetzelfde tijdschema aanhoudt.

De AI-boom is immers uniek en historisch gezien kapitaalintensief. De investeringen in datacenters worden naar verwachting tegen 2050 31 biljoen dollar—bijna de omvang van het huidige Amerikaanse bbp—aldus analysebureau PricewaterhouseCoopers LLP. Terwijl de motor in andere sectoren sputtert, tieren bouw en industrie nu welig dankzij datacenters; zonder hen zou de sector in recessie verkeren, aldus een manager uit Chicago deze week in de Beige Book van de Federal Reserve.

Dat klinkt als groei: bedrijven geven honderden miljarden uit aan apparatuur die de economie uiteindelijk veel meer moet laten produceren met minder. Maar een groot deel van die apparatuur wordt niet in Amerika gemaakt.

De invoer van de grote computers die in AI-servers worden gebruikt, is het afgelopen jaar geëxplodeerd. De netto-import van "grote computers"—de censuscategorie die GPU-servers omvat—bereikte vorig maand een geannualiseerd tempo van 450 miljard dollar, een verbluffende stijging ten opzichte van ruwweg 50 miljard dollar per jaar tot 2023, volgens censusdata samengesteld door econoom Joseph Politano. De bbp-boekhouding behandelt een geïmporteerde server als een toevoeging aan investeringen en een aftrek als import in gelijke mate, dus de netto-bijdrage aan het bbp is nul.

Dat helpt de vorm van de AI-economie tot nu toe te verklaren. De kapitaaluitgaven groeien stormachtig, de productiviteit verbetert, de marges van bedrijven zijn enorm en de omstandigheden zijn "soepel," zoals Warsh opmerkt—maar de werkgelegenheid is zwak, de woningmarkt kampt met krappe rentestanden en het inkomenaandeel van werknemers blijft krimpen.

"Terwijl de Amerikaanse investeringen stormachtig groeien, is de groei van het bruto binnenlands product bescheiden gebleven," schreef Jon Hilsenrath, de voormalige Wall Street Journal-verslaggever over de Fed die nu hedgefondsen adviseert bij Serpa Pinto Advisory.

Dat stelt Warsh en Bessent voor een moeilijke vraag: het zijn gang laten gaan, of er iets aan doen?

Groei is niet hetzelfde als breed verdeeld inkomen. Als elke dollar output steeds meer toevalt aan de eigenaar van een datacenter—passief cheques incasserend—of aan een aandeelhouder die de datacente exploitant bezit, wordt de fiscale rekencentiteit ingewikkeld. De economie kan rijker worden terwijl de belastingbasis en het politieke kiezerskorps dat beleidsmakers doorgaans met een boom associëren veel trager groeien. Het is niet moeilijk voor te stellen dat dit de argwaan over de AI-opbouw en de voordelen ervan aanwakkert.

De investering zelf brengt ook kosten en risico's met zich mee. Honderden miljarden dollars aan AI-uitgaven concurreren om kapitaal in een economie waar lenen duurder wordt. Hogere lange rentestanden maken hypotheken kostbaar en onderdrukken de woningbouw, zoals de Wall Street Journal deze week aantoonde in een opvallende grafiek.

Dit betekent niet dat de AI-productiviteitsboom zal mislukken; het betekent alleen dat het niet meteen duidelijk is hoe deze het arbeidsaandeel in het inkomen verhoogt. "Ik denk niet dat er een ondergrens is," aldus Daco.

Dit verhaal verscheen oorspronkelijk op Fortune.com.