米ドルは今月、明確な方向感を欠いている。Westpacの見方ははっきりしており、横ばいの値動きは通貨に対する緩やかな構造的変化を覆い隠している。財政面と政治面の逆風が強まる一方で、市場は依然としてFOMCによる追加利上げを想定しているという。

荒いが、結局は横ばいだった1か月

Westpacによると、ドル指数はこの1か月の間、10 July時点の水準を最大0.5ポイント上回る場面が繰り返しあったものの、最終的には1.5ポイント低い99.5で期間を終えた。同行は、この迷いが注目に値するとし、その背景には、実現しない米イラン合意や、米国成長への楽観とインフレへの懸念が併存する中で、年末までにFOMCが利上げするとの見方が市場で強まっていたことがあったと指摘した。

同行の見立てでは、荒く、レンジ内で、最終的に横ばいとなった値動きは、ドルの強さというより、市場がまだ結論を出していないことを示している。Westpacが挙げる構造的な圧力は、表面下で積み上がっている一方、短期的には主として追加のFRB引き締め観測といった循環要因が相場を左右しているという。

ユーロとポンドが指数を動かす

過去30日間のDXY指数の変動を主に主導したのはユーロとポンドで、両者とも約1.5セント上昇し、それぞれ$1.16と$1.36となった。

この影響力は、ファンダメンタルズだけでなく機械的な要因も大きい。DXYは主要通貨の加重バスケットであり、ユーロだけで約57.6%、ポンドは12%弱を占めるため、何よりもEUR/USDが指数の方向を決めやすい。

Westpacは、これらの水準はどちらの通貨にとっても歴史的に過度なものではなく、ユーロ圏と英国の両方で、成長とインフレ面のリスクバランスがより有利になりつつあると述べている。つまり、最近の上昇によってどちらの通貨も歴史的基準から見て過熱しているわけではなく、両経済の基礎的な環境は同行の評価では改善しているという。

2027年末までの目標

この前提に基づき、WestpacはEUR/USDを2027年末までに$1.21、GBP/USDを$1.39と予想している。その先は、上昇が際限なく続くのではなく、それぞれが横ばいになるとみている。2027年以降は、同行のベースケースでは、想定する調整が一巡すれば主要通貨は落ち着き、一方的な上昇が続くわけではない。

2027年末という期間設定は、同行が想定する調整の速度も反映している。リスクが現実化しない限り、急激な変動ではなく、緩やかな動きが想定されている。

循環的ではなく、構造的な論点

このトレンドが続く理由、そして時間の経過とともにリスクのバランスが米国に不利へとさらに傾く理由についてのWestpacの基本的な主張は、循環的というより構造的なものである。

最初の要素は経済の広がりだ。同行は、米国の経済優位が長期にわたり続いてきた一方で、その土台はますます狭まっており、この流れは持続可能ではない可能性があると指摘する。

2つ目は政治だ。Westpacは、防衛と経済発展をめぐって欧州には目を見張るほどの共通目的があると説明し、米国では党派対立が続いていると対比している。

3つ目は財政だ。政府債務は3地域すべてで重要な問題だが、Westpacは米国の予算状況にある構造的な不均衡は際立っていると主張する。この不均衡は、近年の高い金利で満期を迎えた米国債が借り換えられることで増している米国の債務返済コストの上昇と、FRBのフォワードガイダンスの低下に対する市場の不安の高まりによって、さらに悪化している。これらを合わせると、ユーロやポンドよりもドルにとって大きな金融面の逆風になると位置づけている。

Westpacはまた、これらの力を、すぐに解消するものではなく、時間とともに蓄積する逆風として描いている。この見方が、同行の予想の形、すなわちドルの近い将来の天井を示すものではなく、2027年末まで先を見据えた目標設定につながっている。

歴史から見たドルの割高感

Westpacは最後に、ドルの現在の水準をより長い歴史の文脈に置いている。ここで同行は、ポジショニング上もっとも示唆的な点を提示している。

DXYの10年平均は現物水準を約1%下回る程度で、比較的わずかな差だ。しかし20年平均は約9%低い。この期間には、2008年にドルが72を下回る過去最安値圏まで下落した局面も含まれており、長期平均を押し下げる典型的なドル安局面が現在水準との乖離を大きく見せている。こうした歴史的ギャップの拡大は、現時点のドル高が歴史的に見て行き過ぎであることを示しており、Westpacは、同社が指摘する米国リスクが現実化すれば、市場が大きく動く可能性が高いことを示唆すると述べている。これは、同行自身のベースケース目標が示す緩やかな調整よりも、はるかに急な再評価である。

この長期的な背景のもとでは、2027年末の目標は緩やかな道筋を表し、歴史的ギャップは、同行のリスクシナリオが現実化した場合にどのようなより急な道筋があり得るかを示している。どちらの道筋になるかは、Westpacが挙げる要因、すなわち米国成長の広がり、米国の財政軌道、そして欧州との政治的対比が、ゆっくり進むのか、それとも一気に進むのかにかかっている。

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