米国労働市場は、失業率の見出し数字だけでは示されない、より複雑な状況を呈している。7月の労働力参加率は61.4%に低下し、2021年2月以来の低水準となった。これは当月におよそ264,000人が労働力から離脱したことによる。歴史的に低い水準で推移する失業率の一方で、労働市場が勢いを失いつつあるとの懸念に拍車をかけるように、非農業雇用も予想外の減少を記録した。

最新の雇用統計は、投資家が連邦準備制度理事会（Fed）の次なる政策決定を見極め、最新のインフレデータへの備えを進める中で公表されたため、金融市場にとって特に重要な意味を持つ。

7月の雇用レポートによると、米国経済は予想外に非農業部門で23,000人の雇用を失い、5か月ぶりに月次で減少となった。同時に、失業率は6月の4.2%から4.1%に低下した。しかし、失業率の低下は雇用拡大によるものではなく、主に人々が労働力から離脱したことによってもたらされた。

この区別は極めて重要である。失業率の低下は通常、労働市場が強さを増しているシグナルとみなされる。しかし、就労または求職中の人数が減少している場合、雇用環境が悪化していても失業率は下がり得る。

したがって、7月のデータは政策担当者に難しい問いを突きつけている。労働市場は依然として回復力を保っているのか、それとも失業率の見出し数字がより深い減速を覆い隠しているのか。

労働力参加率が5年ぶりの低水準に低下

労働力参加率は、16歳以上の民間人口のうち、就業しているか積極的に求職している割合を測る指標である。

7月、この率は61.4%に低下し、2021年2月以来の低水準となった。6月の参加率は61.5%であった。最近の労働市場データによると、過去7か月のうち6か月で参加率が低下している。パンデミック前の2020年2月には参加率が約63.3%であったため、現在の水準はパンデミック前を約2ポイント下回っている。長期的なトレンドはさらに顕著である。参加率は2000年代初頭に約67.3%でピークに達した後、主にベビーブーマー世代が主要労働年齢層から卒業したことを背景に、長期的な低下傾向にある。

この動きは重要である。参加率は労働市場の健全性について異なる視点を提供するからである。仕事を失い、求職を続ける人は失業者としてカウントされる。求職を完全にやめた人は、もはや労働力の一部とはみなされない。つまり、参加率の低下は、就労者が減少していても失業率を機械的に引き下げる可能性がある。

7月にまさにそれが起きた。雇用レポートによると、約264,000人が労働力から離脱した。それにもかかわらず、失業率は4.2%から4.1%に低下した。投資家にとって、これは失業率の見出し数字が示すよりも微妙な状況を浮き彫りにする。

米国経済は7月に雇用を失った

労働力参加率の低下は、予想外に弱い雇用レポートと同時に起きた。最新データによると、7月の非農業雇用は23,000人減少した。エコノミストは経済が雇用を増やすと予想していた。

7月の減少は特に注目に値する。前月の雇用増加が下方修正されたためである。5月と6月の雇用増加は合計103,000人分下方修正され、労働市場の勢いに関する見方をさらに弱めた。

民間部門の雇用は約30,000人の増加にとどまった。雇用の弱さは、地方政府の教育やレジャー・接待などの分野に集中していた。

弱い雇用創出、下方修正、参加率の低下が組み合わさることで、労働市場の状況が失業率だけから判断される以上に急速に冷え込みつつあることが示唆される。これは必ずしも米国経済がリセッション（景気後退）に入ることを意味しないが、経済拡張の初期段階で見られた強さを労働市場がもはや示していないことを示している。

失業率が誤解を招きやすい理由

失業率は世界で最も注目される経済指標の一つであるが、重要な限界がある。失業者として分類されるには、一般的に職がなく、積極的に求職している必要がある。その人が求職をやめると、もはや失業者としてカウントされなくなる。

これは失業と労働力参加の間に重要な区別をもたらす。簡単な例を考えてみよう。労働力が100人で失業者が5人の場合、失業率は5%である。失業者2人が求職をやめると、労働力は98人に縮小し、失業者は3人に減る。この2人のために新たな雇用は創出されていないにもかかわらず、失業率は約3.1%に低下する。

だからこそ、エコノミストは複数の指標を同時に検討する。現在の米国労働市場では、参加率の低下が、4.1%という失業率を単純な強さのシグナルとして解釈することを難しくしている。

労働市場は冷え込んでいるが、崩壊はしていない

7月の弱い数字にもかかわらず、労働市場が急落していると特徴づけないべき重要な理由がある。失業率は比較的低い水準を維持している。失業率は異例な長期間にわたり4.5%以下で推移しており、現在の4.1%という数値はFedの失業率に対する長期推計値である約4.2%を依然として下回っている。これは米国労働市場が依然として実質的な基盤の強さを持つことを意味する。

より正確な表現は、労働市場がダイナミズムを失いつつあるということかもしれない。雇用主は必ずしも大規模なレイオフを実施しているわけではない。むしろ、採用が弱くなり、雇用創出が鈍化し、労働市場に参加する人が減っている。これは、企業が雇用を削減し失業率が通常急上昇する伝統的なリセッションとは異なる経済環境を生み出している。

エコノミストが早期リセッションシグナルのために追跡する指標の一つに、Fedエコノミストのクラウディア・サームが考案したサーム・ルールがある。このルールは、全国失業率の3か月移動平均が過去12か月の最低値を0.5ポイント上回った時に発動する。7月の失業率は低下したものの、過去1年間の失業の全体的な上昇傾向により、リセッションリスクを評価するエコノミストにとってこの指標は依然として注目の的となっている。

賃金上昇率も勢いを失いつつある

7月の雇用レポートのもう一つの重要な要素は賃金上昇であった。ロイターのレポート分析によると、年間賃金上昇率は約3.2%に減速した。

賃金上昇の鈍化はインフレの観点からは肯定的に評価できる。賃金の上昇がゆるやかであれば、企業は上昇する労務費を補うための価格引き上げの圧力をそれほど受けない可能性がある。しかし、賃金上昇の鈍化は、労働者の交渉力が低下していることを示唆する場合もある。家計にとって、消費者物価が所得より速く上昇し続ける場合、これは問題になり得る。

したがって、Fedは2つの競合する懸念のバランスを取らなければならない。冷え込む労働市場は、より緩和的な金融政策を正当化する可能性がある。しかし、インフレは中央銀行の2%目標を依然として上回っており、政策担当者は継続する物価上昇圧力を単純に無視することはできない。

連邦準備制度理事会が直面する難しいバランス調整

最新の雇用データは、金融政策にとって敏感な時期に公表された。Fedは物価の安定の維持と最大雇用の支援という2つの目標のバランスを取ろうとしてきた。これらの目標は時に異なる方向を向くことがある。

インフレが高すぎるままなら、Fedは金利を高水準に維持するか、追加の引き締めを検討する必要があるかもしれない。雇用が大幅に弱くなれば、非常に制限的な金融政策の維持はより広範な経済減速のリスクを高める可能性がある。

したがって、7月の労働レポートは投資家に、追加の利上げが必要かどうかを疑うもう一つの理由を与えた。ロイターは、雇用レポートの後、9月の利上げに対する市場の期待が弱まり、その確率が報告時点で約57%から44%に低下したと報じた。しかし、議論は決着していない。一部のエコノミストは、Fedが労働市場の弱さよりもインフレをより重視し続けると予想している。

インフレが次の大きな試練として残る

労働市場の数字は、7月の消費者物価指数（CPI）に対する関心を高めた。労働統計局の公式カレンダーによると、CPIは8月12日に発表される予定である。

市場は年率ベースでインフレが約3.4%に低下すると予想していた。その後発表された最新のCPIデータは、前年比のヘッドラインインフレが3.4%と予想どおりであった一方、コアインフレ率は2.5%であった。これは、インフレ報告が市場にFed政策の大幅な再評価を迫るようなポジティブサプライズをもたらさなかったことを意味する。

したがって、労働市場の冷え込みと予想線に沿ったインフレ数値の組み合わせは特に重要である。これは、政策担当者が双方の方向を示す証拠を受け取っていることを示唆している。雇用は弱化している。インフレは目標を上回っているが、予想外に加速してはいない。

出典：Xの投稿

CPIと労働データが一緒に重要な理由

経済レポートが単独で存在することはまれである。労働市場は賃金と家計支出を通じてインフレに影響を与える。インフレは金利に影響する。金利は企業投資、住宅活動、消費者借り入れ、金融市場のバリュエーションに影響を与える。これが連鎖反応を生み出す。

労働市場の状況が悪化する一方でインフレが引き続き低下すれば、Fedは最終的に利下げの余地をより大きく持つことができる。労働状況が悪化する一方でインフレが頑固に高止まりすれば、政策担当者ははるかに困難な決定に直面する。経済が減速しているにもかかわらず、金利を高水準に維持せざるを得なくなる可能性がある。これは投資家が注視している主要なシナリオの一つである。

参加率が長期成長にとって特に重要な理由

労働力参加率は単なる現在の雇用状況の指標ではない。それは経済の長期的な成長潜力にも影響する。より大きな労働力は、より多くの人が財やサービスを生産し、税金を支払い、経済活動に貢献できることを意味する。失業率が低く保たれていても、労働力プールの縮小は経済成長を制約し得る。

企業は労働者を見つけるのに苦労するかもしれない。一部のセクターでは賃金上昇圧力が高まる可能性がある。企業は自動化や技術への投資を強めることで対応するかもしれない。したがって、Fedや政策担当者は月次失業率を超える理由で労働力参加率に注目している。

人口動態の変化も重要

労働力参加率の低下はすべて、経済の弱体化によって引き起こされるわけではない。人口動態要因も大きな影響を持ち得る。米国人口の高齢化、退職、家計の意思決定の変化はすべて、労働力に参加する人数に影響を与え得る。パンデミック後の経済はまた、退職パターンや働き方の嗜好に変化をもたらした。

そのため、エコノミストは一般的に参加率のあらゆる動きを労働市場の弱さに帰結させることを避けている。とはいえ、最近の低下は採用の鈍化や雇用の下方修正と同時に起きているため注目に値する。その組み合わせが最新の数字をより意義深いものにしている。

移民と労働供給

労働供給も米国の経済見通しにおいてますます重要な課題となっている。移民政策の変化は、企業が利用できる労働者の数に影響を与え得る。ロイターは、より厳格な移民政策が労働供給の減少に寄与し、参加率や雇用成長にさらなる圧力をかける可能性があると報じた。

より小さな労働力は複雑な結果をもたらし得る。一方で、利用可能な労働者が少ないことは、労働力をめぐる雇用者間の競争を激化させることで賃金を下支えできる。他方で、労働力の縮小は経済の拡大能力を制限し得る。これにより、労働供給は金融・財政の双方の政策担当者にとって重要な考慮事項となっている。

7月データが株式市場に意味すること

金融市場はFedの期待の変化に迅速に反応することが多い。投資家が労働市場の弱さがFedの利下げを促すと信じれば、弱い労働市場は株式にとってプラスになり得る。金利の低下は借入コストを削減し、将来の企業収益の現在価値を高めることができる。成長志向のテクノロジー株はこれらの期待に特に敏感である。

しかし、投資家がより広範な経済低迷を懸念し始めれば、弱い雇用は株式にとってマイナスにもなり得る。このため、市場は周囲の状況に応じて同じ経済レポートに異なる反応を示すことがよくある。穏やかな労働市場の減速は歓迎されるかもしれない。急激な悪化はそうではないだろう。投資家は弱さの追加サインに対して依然警戒しているものの、7月のレポートは現時点では前者のシナリオに近いと思われる。

データが債券市場に意味すること

債券市場も労働市場の見通しに等しく敏感である。投資家がFedが利下げを必要すると信じれば、将来の金融政策に対する期待が変化する中で国債利回りは低下し得る。7月の雇用レポートは、Fedが政策を引き締める理由が少なくなる可能性があるという期待を当初は強化した。

しかし、インフレは重要なカウンターウェイトとして残っている。物価上昇圧力が持続するなら、Fedは労働市場の弱さに積極的に対応することをためらう可能性がある。だからこそCPI報告がそれほど重要になっている。

失業率の低下が必ずしも経済の強さを意味しない

7月のデータは、経済の見出しには文脈が必要であるという重要な注意喚起を提供する。4.1%の失業率はポジティブに聞こえる。しかし、その数字は労働力参加率の低下と切り離して考えることはできない。同時に、経済は23,000人の雇用を失い、以前の雇用増加は下方修正された。これらの詳細が解釈を変える。

エコノミストは、レポートを単に強いまたは弱い雇用レポートとして描写するのではなく、労働市場が減速しているという証拠の積み重なりに注目するだろう。重要な疑問は、その減速が漸進的なままであるか、今後数か月でより顕著になるかである。

Fedの9月決定に焦点が集まる

Fedの9月会合は現在、金融市場にとって最も重要なイベントの一つとなっている。決定を下す前に、政策担当者は追加のインフレ、雇用、経済成長データにアクセスできる。7月のCPIはパズルの重要な1ピースを提供し、今後のレポートがさらなる情報を提供する。

Fedは労働市場の弱さが続くか、賃金上昇がさらに鈍化するか、インフレが中央銀行の目標に向かう軌道にあるかを検討するだろう。単一の指標が決定を左右することはまずない。そのため、今後数週間は特に重要となる。

投資家が次に注視すべきこと

いくつかの指標が、7月の労働市場の減速が一時的なものか、より広範なトレンドの一部かを判断するのに役立つ。今後の雇用レポートは雇用創出が回復するかを示す。失業率は、労働市場の弱さが仕事を見つけられないまま求職を続ける人の増加につながり始めているかを明らかにする。参加率は労働力プールの縮小が続くかを示す。賃金上昇は労務費がインフレに寄与しているかを判断するのに役立つ。求人や採用データは雇用主の需要に関する追加情報を提供する。

労働統計局の「求人・労働異動調査」（JOLTS）は、米国経済全体の求人、採用、離職を追跡するため、もう一つの重要な指標である。これらの指標を組み合わせることで、単一の見出し数字よりも完全な状況を提供できる。

より大きな経済全体像

米国経済は、低失業率と健全な労働市場の区別がますます重要になる時期に入っている。失業率は低いまま推移しているが、参加率は低下した。雇用成長は弱まった。賃金上昇は鈍化した。以前の雇用増加は下方修正された。そしてインフレはFedの目標を依然として上回っている。

この組み合わせは、異例にデリケートな政策環境を生み出している。消費者にとって最大の疑問は、雇用が家計所得を支えるのに十分な強さを保ち続けるかである。企業にとっての課題は、需要が追加の採用を正当化するのに十分な強さを保ち続けるかである。投資家にとって中心的な疑問は、データが金利にとって何を意味するかである。そしてFedにとっての課題は、インフレが未だ2%目標に戻っていない中で、冷え込む労働市場にどれほどの比重を置くかを決定することである。

拐点にある労働市場

米国の労働力参加率が61.4%へ低下したことは、単なる統計上の注釈以上の意味を持つ。それは投資家が4.1%の失業率を解釈すべき方法を変える。7月の数字は、好況とも崩壊とも容易に描写できない、過渡期にある経済を示している。

労働市場に参加する米国人は減っている。雇用主はより少ない雇用を追加している。賃金上昇は緩やかになっている。同時に、失業率は低いまま推移し、インフレはFedをより積極的な引き締めに直ちに駆り立てるようなサプライズをもたらしていない。

物語の次の段階は、これらのトレンドが続くかどうかにかかっている。参加率が安定し採用が回復すれば、7月のレポートは一時的な軟調だったことが証明されるかもしれない。参加率が低下し続け、雇用成長が弱いままなら、労働市場の基盤の健全性に対する懸念がより顕著になる可能性がある。

今のところ、投資家はFedの双方の使命の側面を見ている。労働市場は冷え込んでいる一方、インフレは緩和的な金融政策に対する決定的な障害として残っている。この緊張関係は、9月のFed会合が近づく中、米国市場の中心に留まるとみられる。