8月とは本当は何のための月なのか。普通の人々にとってはビーチでのんびり過ごす時期かもしれない。しかし金融市場にとっては、アカディアン・アセット・マネジメントのシニア・バイスプレジデント兼ポートフォリオ・マネージャー、オーウェン・ラモント氏によれば、「パニックの季節」なのである。

ラモント氏は、1950億ドル規模の定量運用ヘッジファンド――人間の株式アナリストではなく統計モデルを用いて取引する会社――のポートフォリオ・マネージャーであり、ハーバード大学、イェール経営大学院、シカゴ大学経営大学院、プリンストン大学で教職を歴任してきた。同氏は金融史を検証し、驚くべきパターンを発見した。

「システマティック株式運用に関心がなくても」、と2025年7月にアカディアンのブログ「Owenomics」で書いた。「今後3ヶ月の間に途方もない金融的災厄に見舞われる可能性について、精神的な備えをしておく必要がある」。

同氏の研究は、歴史上最も壊滅的だった多くの金融危機の発生時期と、数世紀にわたるパターンを直接結びつけている。すなわち、市場の暴落は8月から10月のいわゆる「収穫期」に集中する傾向があるというものだ。この考えは、「セル・イン・メイ」効果としてよく知られる現象など、長年研究されてきた市場の季節性というより広い分野に位置づけられる。学術的には何十年も議論されてきたテーマだが、こうしたパターンを実取引で安定的に活用することは困難であることが示されてきた。

歴史的パターン

「システマティック株式戦略のベテランにとって」、とラモント氏は書く。「8月は最も残酷な月だ」。同氏は2007年8月の「クオンツ・クエイク」――多くの定量株式ファンドが似たポジションを同時に解消した結果、数日のうちに突然深刻な損失を被った出来事――を思い起こし、それ以来、アナリストは8月を「携帯を強迫的にチェックし、赤い数字で満たされた画面の悪夢にうなされて」過ごしていると記した。

2025年8月にコメントを求められた際、ラモント氏は、毎年この時期になるとパニックが「確かに頭をよぎる」と述べ、50歳を超える株式クオンツ運用者なら誰しも同じだと語った。

2008年9月に始まった世界金融危機の陰に隠れがちだが、2007年のクオンツ・クラッシュは典型的な事例だとラモント氏は書く。多くのトレーダーがデスクを離れていて流動性が薄い、市場の閑散期に発生したからだ。同氏は、北半球の投資家やマーケットメーカーが夏休みを取るため、8月と9月は取引流動性が異常に低い時期であることを示す現代の研究を引用する。流動性の低下は、大きな突然の取引を吸収する能力の低下を意味し、危機が発生した場合に過大なボラティリティの処方箋となる。

過去50年を振り返ると、ラモント氏は、米国の主要な市場危機の大半が8月から10月の間に、市場が薄くなってショックが増幅されるなかで発生したと強調した。この時期に起きた歴史的な暴落には、9月の出来事が2件――高レバレッジのヘッジファンドで、破綻時に主要銀行によるFRB調整の救済を必要とした1998年のロングターム・キャピタル・マネジメントの崩壊と、2008年のリーマン・ブラザーズ破綻――と、10月の出来事が2件――ダウ平均が1日で約22%下落した1987年のブラックマンデーと、タイ・バーツ暴落に始まり地域の市場を席巻した1997年のアジア通貨危機――がある。そして米国建国の時代にまでさかのぼっても、同様のパターンが見えるという。

収穫期の深い根源

ラモント氏によれば、米国初のバブルである「Scriptomania（スクリプトマニア）」は1791年7月〜8月に発生し、1857年と1873年の恐慌はそれぞれ8月と9月に起きた。続いて1907年の恐慌は10月に発生した。

ラモント氏にとって、犯人は明白だ。夏休みである。鶏が先か卵が先かという議論の中で、同氏は、米国の農業経済が夏の休暇の必要性を生んだと主張する。収穫が行われる時期であり、資金が東海岸の大都市から西部の農業地域へと流れる必要があったからだ。

ラモント氏は、オリバー・ミッチェル・ワーズワース・スプレイグが1910年の著書『History of Crises Under the National Banking System』で下した「パニックの季節」の診断を引用した。「ごく少数の例外を除き、我々の危機、恐慌、およびそれほど深刻でない通貨逼迫の時期はすべて秋に発生してきた。西部の銀行が穀物の販売を通じて東部から巨額の資金を引き出す立場にあった時期である」。このパターンは、遅くとも1884年にはイギリスの経済学者ウィリアム・スタンレー・ジェヴォンズによって指摘されていた。ラモント氏はさらに、米国の連邦準備制度の創設自体が、こうした恐慌への対応の一環だった――連邦準備法は繰り返される銀行恐慌の余波のなか、1913年に可決された――と付け加え、1986年のAmerican Economic Reviewに掲載されたジェフリー・マイロンの論文を引用している。

「大まかに計算すれば、今年の8月から10月の間に途方もない災厄が起こる確率は10%、11月から翌7月までではわずか2%だ」とラモント氏は書き、来たる四半期の過大なリスクに「精神的な備え」をするよう投資家に警告している。

ラモント氏はFortuneに対し、市場の暴落は依然として「まれな出来事」であり、暴落の引き金となりうる特にレバレッジの効いたプレーヤーは知らないと述べた。ただし、2007年8月にクオンツ・クラッシュが起きた際にも、誰も知らなかったとも付け加えた。

ラモント氏の2026年夏：パニックの季節、進行中

最初の対談から1年が経ち、ラモント氏は2026年の夏を、パニックの季節の奇妙な形態を記録して過ごしてきた。暴落ではなく、表面上は静かに見えながら水面下で激しく渦巻く市場である。8月下旬時点で、S&P 500は8月13日に史上最高値を記録して以来、単日でどちらの方向にも1%を超えて動いていない。

「Crazy days in the stock market（株式市場の狂乱の日々）」と題したコラムで、同氏は最初のパニックの季節のエッセイにも違和感なく収まったであろう単日の急変動を列挙した。マイクロソフトの時価総額は7月30日に4500億ドル上昇し（ラモント氏独自の尺度では、テキサス州ヒューストン市全体の課税対象資産額を物差しとした「1.04ヒューストン」）、翌日にはアップルが3600億ドルを失った。その週の日次離散度は2015年以降で3番目に高く、2020年11月の「ワクチンの月曜日」と2025年1月のDeepSeekショックに次いだ。ここでいう離散とは、個別株のリターンがどれほど乖離しているかを指す。離散が高いとは、指数全体が安定して見えるときでも勝ち組と負け組が大きく離れて動いていることを意味する。ラモント氏はFortuneに対し、これは「小規模な危機に似たメカニズム」であり、一部のレバレッジの効いたヘッジファンドが数百億ドル規模で一掃されたと述べた。

ラモント氏はこの夏、終盤の市場熱狂に伴う2つの症状も指摘してきた。「Hynix Hijinks」では、SKハイニックスのナスダックADR上場――ADR（米国預託証券）は外国企業の株式を代表する米国取引証券で、通常は本国取引所の株価と連動して取引される――米国史上最大の外国株式売却が、上場から数日で韓国株に対し49%のプレミアムで取引されたことを取り上げ、これを「株式市場バブルの際に現れる種類の『一物一価の法則』違反」と呼んだ。6月には「the whirlwind is upon us（旋風が迫っている）」と警告し、2026年4月と5月は1995年以降の世界株式の離散度が4番目および3番目に高い月であり、ドットコムバブルの頂点だった1999年12月と2000年2月に次ぐだけだと計算した。

「離散の部屋が開かれ」、と同氏は書いた。「ボラティリティの野獣は目覚め、混沌の季節が目前に迫っている」。

これらはすべて、ラモント氏が2025年に展開した暦の季節性の議論そのものではなく、暦ではなく離散と相関に基づく補完的な診断である。しかし一貫するのは同じ直感だ。穏やかに見える市場は往々にしてそうではなく、表面上の平静こそが疑うべきものかもしれない。収穫期が公式に始まり、ラモント氏自身の離散データがドットコム期の水準を示すいま、2025年の「精神的な備えを」という警告は、季節の注意喚起というより、現に進行中の診断のように読める。

2025年8月時点で、ラモント氏はFortuneに対し、見解を変えていないと述べた――「裏紙の裏の計算」では、8月から10月の間に大規模な災厄が起こる確率は10%だった。

「つまり、2025年には災厄がなく、2026年も（木を叩いて願うが）まだない。2年分としては想定どおりだ」。夏の低流動性は2026年8月の取引量の低下にも現れており、最近のある日は年間を通じて3番目に低い取引量を記録した。

リモートの収穫期？

Fortuneは2025年、収穫期・パニックの季節のテーゼが「フラッシュクラッシュ」と共通点を持つかどうかをラモント氏に尋ねた。フラッシュクラッシュはしばしば、米国の取引終了後、アジアの取引開始前の夜間に発生する。氏はそれを、流動性の低い市場の極端な休暇のようなもの、「まるで全員が眠りに落ちた場合に起こるようなこと」だと言った。流動性の低い市場では「奇妙なことが起こる」という自身の見解を繰り返し、経済学は我々全員に奇妙さへの食欲を求めるのだと哲学的な話に移った。

では、8月に伝統的にはるかに長い休暇――時には丸1ヶ月――を取るヨーロッパはどうか。より控えめな休暇制度の米国人と比べて。ラモント氏は同意したが、米国は世界の金融の中心であり、はるかに大きな市場を持つため、薄い流動性の影響はより強く感じられると指摘した。他の学者が他国の季節性を研究していることにも言及し、例えばオーストラリアでは逆のパターンのようであることや、北欧諸国の取引に対する季節性情動障害の影響などを挙げた。

結局のところ、と彼はFortuneに語った。現行の制度の利益はリスクを上回る。「伝統的で強硬なアプローチ」として彼が挙げたのは、市場を閉鎖し、8月の取引を全面的に取りやめることだ。

ラモント氏は、厳格な規制とリバタリアニズムを軸とする2つの経済学の学派にまたがって育った経緯を語った。MITで学んだ東海岸の「ソルトウォーター（海水）」流派が大きな影響を与え、その後、リバタリアン的な「フレッシュウォーター（淡水）」流派であるシカゴ大学の教員として8年を過ごした。

「経済学の基本原則は、人々に取引をさせるべきだということです」と彼は言い、行動ファイナンスも信じていると付け加えた。「人は失敗し、市場は間違える」という考え方である。政府も間違いを犯すと彼は付け加えた。

この問題全体は、リモートワークの普及により時間とともに解決されるかもしれない、と彼は付け加えた。

「一つの理論としては、今日では誰もがリモートで働けるので、休暇が（取引）量に与える影響は小さくなっているということです」。実際、2025年と2026年の両方の8月、ラモント氏はメイン州の夏の家からリモートで働いたと述べた。

当面は、と彼は言う。我々は農業経済に端を発する伝統のパラドックスに囚われている。人々が8月に休暇を取るのは、人々が8月に休暇を取るからだ。

「特に家族の集まりの場合」、と彼は言う。「親戚が休暇を取っているときに、自分も休暇を取りたいでしょう」。

行動ファイナンスとしてはどうだろうか。

本記事では、Fortuneの記者が生成AIをリサーチツールとして使用した。編集者が公開前に情報の正確性を確認した。

本記事の初版は2025年8月10日にFortune.comで公開された。

本記事はFortune.comに最初に掲載されたものである。