Tra gli economisti più influenti della storia, Knut Wicksell raramente gode di un ampio riconoscimento. Lo specialista svedese dei tassi di interesse non ha mai raggiunto la notorietà culturale di Adam Smith, né il suo volto è mai apparso su una banconota. Ciononostante, un quadro teorico da lui elaborato oltre un secolo fa ha improvvisamente riacquistato attualità.

Nel 1898, Wicksell propose che l'inflazione e l'instabilità economica derivino da uno squilibrio specifico: la divergenza tra i tassi di interesse di mercato — quelli fissati dalle banche centrali e dagli istituti di credito commerciali — e ciò che egli definì "il tasso di interesse naturale". Questo tasso naturale, sosteneva Wicksell, riflette il rendimento che gli investitori ottengono destinando capitali all'intera economia, ad esempio attraverso le azioni, anziché il rendimento disponibile su depositi in contanti o obbligazioni.

La forza dell'economia statunitense fa sì che il suo tasso naturale si collochi ben al di sopra dei tassi di indebitamento ufficiali, il che contribuisce a spiegare perché i costi per gli interessi sul debito americano rimangano relativamente contenuti rispetto alla sua entità.

Deutsche Bank sostiene che un'interpretazione modernizzata della teoria di Wicksell spieghi perché gli investitori globali continuino a convogliare capitali negli Stati Uniti anche mentre numerosi indicatori della salute fiscale lampeggiano segnali di allarme. La potenza economica della nazione è accompagnata da passive sbalorditive: circa 39.770 miliardi di dollari di debito outstanding al momento della stesura, una cifra che supera il 120% della produzione economica annua — un livello raggiunto per l'ultima volta nel periodo immediatamente successivo alla Seconda Guerra Mondiale. I costi di servizio ammontano a circa 24 miliardi di dollari a settimana.

Fino a oggi, i creditori che finanziano l'indebitamento statunitense non hanno preteso rendimenti nettamente più elevati, riflesso della posizione insostituibile del dollaro come principale valuta di riserva mondiale e della fiducia costante nell'economia americana. Il Congressional Budget Office prevede che il rapporto debito/PIL continuerà a salire nel prossimo decennio; tuttavia, i rendimenti del Tesoro, pur essendo significativamente più alti dei livelli ultrabassi dei primi anni 2020, rimangono ben al di sotto dei rendimenti disponibili sulle azioni statunitensi. Ciononostante, se i tassi di crescita continueranno a rimanere al di sotto dei livelli di deficit, le percezioni di rischio potrebbero mutare e innescare una più ampia ridefinizione del mercato — uno scenario che il CEO di JPMorgan Chase Jamie Dimon ha ripetutamente segnalato nelle sue lettere annuali agli azionisti e in interventi pubblici.

In una nota di ricerca diffusa dal chief investment office di Deutsche Bank, il Dr. Ulrich Stephan, il Dr. Dirk Steffen ed Elena Ahonen osservano che deficit persistenti indicano una nazione che "vive fondamentalmente al di sopra delle proprie possibilità". Tuttavia, rilevano che il ruolo centrale dell'America nel sistema finanziario internazionale le ha storicamente consentito di "godere di tassi di interesse di mercato privi di rischio inferiori al suo tasso di interesse naturale stimato".

Questo vantaggio strutturale, avvertono gli autori, si sta assottigliando.

Il fattore tecnologia

Il bilancio di rischio tra investire negli Stati Uniti o semplicemente tenere denaro in banca si è spostato in modo significativo nell'era dell'IA guidata dagli hyperscaler americani, sostiene il team di Deutsche Bank. Società tra cui Microsoft, Alphabet, Amazon e Meta hanno collettivamente impegnato centinaia di miliardi di dollari in spese in conto capitale per le infrastrutture di IA, rafforzando i vantaggi in termini di produttività e rendimento che il quadro di Wicksell identificherebbe come fattori di spinta verso l'alto del tasso naturale.

"L'alto rendimento del capitale (ROE) disponibile in alcuni settori statunitensi (ad es. il comparto tecnologico) sta ora integrando o, in certa misura, sostituendo i fattori strutturali/geopolitici che finora hanno sostenuto gli investimenti inward negli Stati Uniti durante il periodo successivo alla Seconda Guerra Mondiale", scrivono i tre analisti. "Per semplificare: si potrebbe sostenere che i deficit statunitensi siano, di fatto, sempre più finanziati dal suo settore tecnologico".

Approfondiscono: "Negli ultimi anni, l'interesse degli investitori verso gli Stati Uniti, e quindi la capacità del Paese di sostenere i deficit, è stato ... supportato dalla relativamente alta crescita della produttività e dall'alto rendimento del capitale, in larga misura il risultato del riuscito settore tecnologico del Paese e della sua posizione dominante nell'intelligenza artificiale".

Gli avvertimenti di figure come Ray Dalio, fondatore di Bridgewater Associates, che gli Stati Uniti spendono oltre le proprie capacità rimangono "fondamentalmente veri", riconoscono gli analisti. Ciononostante, suggeriscono che gli investitori indirizzino volontariamente capitali verso i deficit statunitensi perché il Paese offre rendimenti sugli investimenti più elevati rispetto ad altre destinazioni.

Questa supremazia tecnologica, tuttavia, genera un circuito fiscale autoalimentante. Se il governo statunitense riducesse i propri investimenti nell'IA, la fiducia nel settore probabilmente vacillerebbe. Eppure, proprio quella spesa richiede ulteriore indebitamento.

"L'economia statunitense può quindi essere considerata, in un certo senso, sia beneficiaria che vittima del proprio successo", conclude il team.

Questo articolo è stato originariamente pubblicato su Fortune.com.