Il debito degli Stati Uniti supera ora l’economia. Perché è importante

Richard Mills

Gli Stati Uniti hanno il debito nazionale più grande al mondo, pari a $39 trillion. Sebbene il rapporto debito/PIL degli Stati Uniti, pari al 122%, sia inferiore al 204% del Giappone e al 172% di Singapore, gli economisti affermano che la dimensione del debito americano conta perché limita gli strumenti di politica economica a disposizione della Federal Reserve e del governo.

Gli investitori chiedono rendimenti più alti sui bond statunitensi a lungo termine, mentre il deficit federale si avvicina a $2 trillion. Il governo può finanziare quel divario solo indebitandosi di più o creando moneta, con rischi inflazionistici.

Le preoccupazioni crescono non solo sulla capacità di Washington di continuare a finanziare deficit e debito, ma anche sulla possibilità che l’inflazione eroda i rendimenti degli obbligazionisti. Se ciò accadesse, alcuni osservatori sostengono che la domanda di US Treasuries potrebbe indebolirsi in modo significativo.

Deficit e pagamenti degli interessi

Tassi d’interesse elevati e ingenti costi di servizio del debito a breve termine costringono il governo degli Stati Uniti a spendere più di $1 trillion all’anno in interessi netti. Questa spesa sottrae risorse agli investimenti pubblici, amplia i deficit federali e aumenta il rischio di tasse più alte o di tagli a programmi essenziali.

L’elevato ricorso al debito da parte del governo sposta inoltre il capitale dai mercati privati, facendo salire i costi di finanziamento per imprese e consumatori. Costi del credito più alti possono rallentare l’espansione delle imprese e ridurre nel tempo la crescita della produttività. Se il governo risponde stampando moneta o ampliando continuamente i deficit, rischia di aggiungere ulteriore pressione inflazionistica.

Bloomberg ha riportato che giovedì 13 Aug., il governo degli Stati Uniti ha offerto $25 billion di bond a 30 anni a un rendimento del 5.24%, il tasso più alto in 25 anni e il costo di finanziamento più elevato dal 2001.

Il rapporto affermava che i rendimenti a lungo termine sono saliti oltre il 5% quest’anno, poiché gli investitori temevano che l’aumento dei prezzi dell’energia potesse accentuare le pressioni sui costi e costringere la Federal Reserve a mantenere i tassi elevati per anni. Ha inoltre osservato che gli interessi sul debito pubblico restano un fattore chiave del deficit di bilancio. Per l’anno fiscale in corso, il totale si attestava a $1.17 trillion, in aumento del 15% anche grazie ai rendimenti più alti dei Treasury.

Con l’indebolirsi della domanda tradizionale di Treasury, gli acquirenti del mercato privato sono subentrati, ma solo in cambio di rendimenti più elevati. Lo stratega di Bloomberg Brendan Fagan ha affermato: “Borrowing at fresh multi-decade highs may simply become the norm from now on.”

Un nuovo rapporto del Congressional Budget Office ha indicato che il debito nazionale, vicino a $40 trillion, costa ora al Tesoro più di $3 billion al giorno in pagamenti di servizio. I pagamenti degli interessi sono aumentati di $117 billion, o del 14%, rispetto allo stesso periodo dell’anno scorso.

I fautori della linea dura sul debito osservano che i deficit nei primi 10 mesi ammontano a $1.8 trillion, cioè $169 billion in più rispetto allo stesso periodo di un anno prima. Il CBO prevede che il deficit dell’intero anno raggiungerà $2.1 trillion, in aumento di $200 billion rispetto alla stima di February.

Il Bipartisan Policy Center ha affermato che il deficit di ogni anno aggiunge ulteriore debito nazionale, già molto elevato, mentre i costi per interessi alimentano ulteriore crescita della spesa. Alla fine di June, il deficit cumulato del fiscal year 2026 del governo federale era pari a $1.4 trillion, il 3% in più rispetto allo stesso momento dell’anno precedente. Le entrate da inizio anno fiscale erano aumentate del 4%, mentre la spesa era cresciuta del 3%.

Il fondatore di Bridgewater Associates Ray Dalio ha avvertito di un “debt-induced heart attack” quando i pagamenti del debito sottraggono risorse alla spesa pubblica.

Rapporto debito/PIL

La situazione del debito e del deficit degli Stati Uniti appare ancora più grave se misurata rispetto al GDP. Il debito nazionale supera ora la dimensione dell’economia.

L’ultima volta che il debito/PIL degli Stati Uniti è salito sopra il 100% fu nel 1946, all’indomani della Second World War. L’ultimo traguardo è stato raggiunto il March 31, quando il debito pubblico statunitense ha toccato $31.265 trillion, pari al 100.2% del GDP, secondo l’Atlantic Council.

Il presidente e CEO dell’Atlantic Council, Frederick Kempe, ha scritto che il vero problema di un debito superiore al 100% del GDP è che limita le scelte e riduce lo spazio per rispondere alle crisi, inclusi shock finanziari, conflitti globali o disastri naturali in patria.

Washington spende ora più per gli interessi che per molte funzioni fondamentali dello Stato. Per decenni, la spesa per la difesa degli Stati Uniti è stata circa il doppio dei pagamenti netti di interessi. Nel 2024, i pagamenti netti di interessi hanno superato la spesa per la difesa. Il CBO prevede che entro il 2036 i pagamenti degli interessi quasi raddoppieranno la spesa per la difesa, raggiungendo il 4.6% del GDP contro il 2.4% della difesa.

L’entità dell’indebitamento ha inoltre riacceso i dubbi sulla possibilità che il dollaro statunitense debba restare la valuta di riserva mondiale. Come osservato in un articolo precedente, la questione non è solo finanziaria ma anche geopolitica.

Kempe ha affermato che la capacità degli Stati Uniti di indebitarsi su larga scala, il cosiddetto “exorbitant privilege” della principale valuta di riserva mondiale, poggia sulla fiducia internazionale nell’economia, nelle istituzioni e nella democrazia. Deficit persistenti, debito in aumento e crescente imprevedibilità delle politiche pubbliche mettono alla prova tale fiducia. Se la fiducia si erode, ha detto Kempe, le conseguenze includerebbero costi di finanziamento più alti, un dollaro più debole e un’influenza globale ridotta.

Lo storico economico Niall Ferguson ha sintetizzato questo concetto come Ferguson’s Law, dal filosofo Adam Ferguson: “any great power that spends more on debt servicing than on defense risks ceasing to be a great power.”

Rapporto interessi/PIL

Il columnist del Globe and Mail Andrew Coyne ha evidenziato un altro indicatore dello stress del debito statunitense: il rapporto interessi/PIL.

Osserva che i costi degli interessi sul debito pubblico statunitense equivalgono attualmente a circa il 3.3% del GDP. Si prevede che questo rapporto quasi triplicherà nei prossimi 30 anni, assumendo che il tasso medio di interesse sul debito statunitense salga solo al 4.2%.

Se invece il tasso medio salisse al 5.2%, il rapporto interessi/PIL crescerebbe al 15%. Al 6.2%, salirebbe al 22%. Anche in uno scenario “rosy” con interessi al 10% del GDP, i costi per interessi assorbirebbero più della metà di tutte le entrate federali.

La conclusione di Coyne è netta: gli Stati Uniti si stanno dirigendo dritti verso un fiscal cliff.

Il Giappone come avvertimento

Alla fine di July, il Tesoro statunitense è intervenuto nel mercato valutario acquistando fino a $10 billion in yen giapponesi a sostegno della valuta del Giappone. Si stima che il Giappone abbia speso tra $59 billion e $85 billion vendendo riserve per sostenere lo yen.

L’intervento statunitense mirava a evitare un crollo disordinato della valuta che avrebbe potuto innescare forti vendite giapponesi di Treasury bond statunitensi. Una mossa del genere avrebbe fatto salire i costi di finanziamento americani, aumentato la volatilità finanziaria e destabilizzato il commercio regionale in Asia.

Il Giappone detiene $1.4 trillion in titoli del Tesoro statunitense, più di qualsiasi altro Paese.

Un recente articolo di The Daily Economy ha affermato che i problemi del Giappone potrebbero accelerare il percorso degli Stati Uniti verso la crisi. Il nodo principale è l’aumento dei tassi d’interesse.

A July, lo yen giapponese era al livello più debole contro il dollaro statunitense da 40 anni, con $1 che comprava 162 yen. Per sostenere la valuta, il governo giapponese ha venduto bond statunitensi in cambio di dollari, che ha poi usato per acquistare yen. Questo ha spinto al rialzo i rendimenti dei Treasury statunitensi, aumentando a sua volta i costi di finanziamento del debito USA.

La mossa del Tesoro statunitense di acquistare yen con dollari potrebbe essere stata una soluzione temporanea, ma il problema di fondo resta. Come ha osservato Robin Brooks, i rendimenti obbligazionari giapponesi non sono ancora abbastanza alti da riflettere la reale situazione fiscale del Paese, ma il Giappone non può permettersi che salgano ulteriormente.

Di fatto, il Giappone si è indebitato fino a chiudersi in un vicolo cieco. Molti altri Paesi, inclusi gli Stati Uniti, sembrano destinati a seguirlo.

L’AI può risolvere il problema?

Ormai dovrebbe essere chiaro che i tassi elevati rappresentano un problema per i governi fortemente indebitati. The Economist osserva che ogni aumento di un punto percentuale dei rendimenti obbligazionari americani comporta nel giro di un decennio costi per interessi aggiuntivi pari all’1.3% del GDP annuo. In teoria, il governo potrebbe compensare tali costi riducendo la spesa o aumentando le tasse; nessuna delle due opzioni appare probabile. I tagli fiscali del Big Beautiful Bill Act dell’amministrazione Trump costano da soli $5.8 trillion.

Per questo motivo i governi guardano alla crescita della produttività come via d’uscita, e molti puntano sull’intelligenza artificiale.

Il problema è che finora l’AI non ha aumentato in modo significativo la produttività, nemmeno in China, dove la tecnologia è più avanzata. Un altro problema è che l’AI probabilmente comporterà perdite di posti di lavoro, con conseguente aumento della spesa pubblica per i lavoratori dislocati. Se l’AI alimentasse una corsa agli armamenti, aumenterebbe la spesa per la difesa. Se consentisse alle persone di vivere più a lungo, crescerebbero anche le spese pensionistiche.

Gli economisti della Brookings Institution stimano che questi fattori, insieme a tassi d’interesse più alti, potrebbero più che dimezzare l’effetto positivo della crescita trainata dall’AI sui deficit americani.

Il Center for American Progress parte dal presupposto che, se l’AI aumentasse in modo significativo la produttività, ciò porterebbe nel tempo a una crescita più rapida del GDP e a rapporti debito/PIL più bassi.

Tuttavia, per ottenere questo risultato, la produttività dovrebbe crescere a ritmi ben superiori alle medie storiche. Se l’AI migliorerà la produttività dei lavoratori esistenti o sostituirà lavoro umano è oggetto di dibattito, ma l’osservazione chiave per l’analisi fiscale è che in entrambi i casi la produzione aumenterebbe.

La domanda è di quanto. La maggior parte delle previsioni degli economisti va dallo 0.1% all’1.5% all’anno, molto meno di quanto prevedono molti “AI insiders”.

Il CAP afferma che la sfida principale dello scenario “AI-to-the-rescue” riguarda proprio il tasso di crescita della produttività. L’AI può dare una spinta iniziale, ma è dubbio che quel ritmo possa durare.

L’esempio seguente illustra bene il concetto:

Immaginiamo una fabbrica in cui 5 persone producono 10 widget. La produzione per persona è di 2 widget: il totale di 10 diviso per 5 lavoratori. La produttività si misura di solito come output per ora anziché per persona, ma qui non fa differenza. Ora immaginiamo che l’AI consenta ai lavoratori di aumentare la produzione della metà, fino a 15 widget, facendo salire la produttività a 3 (15 diviso 5). La crescita della produttività è del 50%, da 2 a 3. Ora supponiamo che i 5 lavoratori continuino a usare l’AI per produrre 15 widget. La loro produttività resta a 3 e quindi il tasso di crescita della produttività non aumenta ulteriormente. Per una crescita continuativa della produttività, l’AI dovrebbe renderli via via più produttivi.

Dot-com contro boom dell’AI

Il boom dot-com dei primi anni 2000 si basava su denaro molto economico e facilmente accessibile, mentre l’attuale boom dell’AI è trainato da debito contratto in un contesto di tassi molto più alti, quindi più costoso.

Inoltre, nell’era dot-com le aziende garantivano i prestiti con garanzie molto speculative, come azioni aziendali sopravvalutate, marchi o proprietà intellettuale non ancora provata. Oggi le società tecnologiche usano infrastrutture fisiche tangibili — in particolare microchip AI di fascia alta e data center cloud — come garanzia reale per assicurare miliardi di debito.

Anche se usare chip fisici sembra più sicuro della ricchezza cartacea immaginaria dell’era dot-com, introduce un nuovo rischio pericoloso: la svalutazione dell’hardware.

Se Nvidia o un concorrente lanciasse il prossimo anno una nuova generazione di chip molto superiore, i chip più vecchi dati in garanzia potrebbero perdere improvvisamente valore di mercato. Se una startup AI andasse in default in un mercato saturo di tecnologia più recente, i finanziatori si ritroverebbero con magazzini pieni di silicio obsoleto e quasi senza valore.

Conclusione

Il deficit del bilancio federale degli Stati Uniti è previsto in aumento da $1.9 trillion nell’anno fiscale 2026 a oltre $3.1 trillion all’anno entro il 2036, trainato soprattutto dall’impennata dei pagamenti netti di interessi sul debito nazionale, dalla spesa obbligatoria e dall’aumento della spesa militare.

Per il governo, un simile ciclo di rialzo dei tassi è poco gradevole, ma può comunque essere preferibile all’alternativa: un’inflazione così elevata da spingere gli investitori esteri a smettere di acquistare Treasury perché i rendimenti reali (net yield) si avvicinano a zero o, peggio, diventano negativi.

Il rendimento del Treasury a 10 anni è attualmente al 4.6%, mentre l’inflazione CPI è al 3.4%, lasciando un rendimento netto dell’1.2%. Se l’inflazione tornasse al livello di May del 4.2%, il rendimento netto scenderebbe a solo lo 0.4%.

US inflation. Source: Trading Economics

L’oro ha superato i Treasury statunitensi nelle riserve delle banche centrali globali e recenti sondaggi indicano che più banche centrali intendono ridurre l’allocazione in dollari invece di aumentarla.

Gold is climbing a staircase — Richard Mills

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