Il mercato dei Treasury statunitensi ha mostrato segnali di allarme nelle ultime settimane e i rendimenti in salita suggeriscono che le condizioni potrebbero essere peggiori di quanto appaiano in superficie, secondo Robin Brooks, senior fellow della Brookings Institution.

In un post su Substack pubblicato martedì, Brooks ha sostenuto che la politica statunitense è ora incentrata sull'impedire che i costi di indebitamento a lungo termine schizzino verso l'alto. Ha citato il tentativo del segretario al Tesoro Scott Bessent di raddoppiare i riacquisti di debito—un programma con cui il dipartimento ricompra titoli più vecchi e meno liquidi per migliorare le condizioni di negoziazione nel più grande mercato obbligazionario del mondo—oltre al discorso di Jackson Hole del presidente della Fed Kevin Warsh, che ha rassicurato i mercati sulla sua credibilità nella lotta all'inflazione.

Brooks ha osservato che i dati economici indicanti un'attività più debole non sono riusciti a far scendere i rendimenti a lungo termine—in rottura con lo schema storico—e che ciò rivela quanta pressione al rialzo si stia accumulando all'interno del mercato. Tale pressione riflette quello che gli economisti chiamano premio a termine, la compensazione aggiuntiva che gli investitori richiedono per detenere debito a lunga scadenza invece di rinnovare titoli a breve termine.

"Per quanto posso dire, per quanto riguarda i rendimenti a lungo termine siamo in una situazione da 'tutti gli uomini in coperta'", ha scritto.

Sebbene il report sul mercato del lavoro di venerdì sia risultato più forte del previsto, gli altri dati economici dell'ultimo mese hanno sistematicamente deluso le attese, secondo Brooks. Invece di scendere per riflettere un'economia in rallentamento e un'inflazione più contenuta, i rendimenti sono saliti costantemente.

Anche il conflitto tra Stati Uniti e Iran si è intensificato nelle ultime settimane. Con i combattimenti in escalation e nessuna svolta diplomatica all'orizzonte, i prezzi del petrolio sono risaliti, aggravando le prospettive inflazionistiche.

Ciononostante, Brooks ha sostenuto che il comportamento anomalo del rendimento decennale segnala che "la domanda di debito del Tesoro è più debole di quanto sembri a prima vista". Il rendimento decennale è un benchmark che si ripercuote sui costi di indebitamento dell'intera economia, dai tassi mutuari alle obbligazioni societarie, quindi una risalita prolungata alza i costi di finanziamento ben oltre il governo federale.

Con il debito statunitense ormai a 40.000 miliardi di dollari, sta iniziando a oscurare persino il boom dell'IA come principale preoccupazione di Wall Street. E le preoccupazioni sul debito non si limitano agli Stati Uniti: i rendimenti di altre grandi economie—tra cui Regno Unito, Francia, Germania e Giappone—sono anch'essi schizzati verso l'alto, a ricordare che l'intenso indebitamento post-pandemia sta mettendo alla prova i mercati obbligazionali governativi in tutto il mondo.

Dalla pandemia di COVID, i governi hanno continuato a spendere come se i costi di indebitamento fossero ancora ai minimi dell'era della crisi, lasciando che i deficit si allargassero come se le loro economie avessero ancora urgente bisogno di stimoli d'emergenza.

Il panorama economico, tuttavia, è cambiato completamente. I tassi di interesse sono saliti negli ultimi anni per contrastare l'inflazione elevata, mentre il boom dell'IA sta riversando centinaia di miliardi di dollari all'anno in un'economia sempre più isolata dai tassi più alti.

"Quando il debito diventa insostenibile? Quando lo dichiarano i mercati finanziari globali", ha detto il chief economist di RSM Joseph Brusuelas in una nota il mese scorso. "E sembra che stia accadendo".

Anche la base di acquirenti del debito Usa è cambiata. Le banche centrali estere e altre istituzioni in cerca di un luogo sicuro dove parcheggiare il capitale svolgono oggi un ruolo ridotto nel mercato dei Treasury e si sono sempre più rivolte a rifugi alternativi come l'oro, che negli ultimi anni ha scambiato vicino ai massimi storici.

Norges Bank Investment Management, il più grande fondo sovrano del mondo con 2.300 miliardi di dollari di asset, ha proposto di riallocare i propri titoli di debito lontano dai Treasury.

Mentre gli acquirenti tradizionali si ritirano, gli hedge fund sono emersi come partecipanti principali—e poiché sono più sensibili al prezzo, alimentano la volatilità nel mercato del debito. Il Dipartimento del Tesoro deve quindi offrire rendimenti attraenti per mantenere il ritorno degli investitori obbligazionari, il che a sua volta aumenta il conto degli interessi del governo e aggrava il problema del deficit.

Con il deficit di bilancio in rotta verso i 2.000 miliardi di dollari all'anno e nessun segnale che i legislatori intendano contenerlo, il mercato è sempre più inquieto all'idea di continuare a prestare al governo federale a questi livelli. L'accoglienza delle prossime aste del Tesoro e l'eventuale espansione dei livelli mensili di riacquisto saranno indicatori attentamente osservati dell'appetito degli investitori.

Per Brooks, il disaccoppiamento tra rendimenti e dati economici porta a una "spiegazione ovvia": i mercati si concentrano sempre più sulle prospettive del deficit e stanno spingendo al rialzo i tassi a lungo termine.

"La dinamica di fondo nel mercato dei Treasury è più preoccupante di quanto pensiate", ha aggiunto.

Altri, però, interpretano i rendimenti in salita come prova di solidità economica. Il veterano di Wall Street Ed Yardeni ha respinto gli avvertimenti su una crisi del debito imminente, sostenendo invece che i rendimenti si stanno semplicemente normalizzando ai livelli precedenti alla Grande Crisi Finanziaria e alla pandemia di COVID, che avevano inaugurato un'era di tassi ultra-bassi.

L'attuale traiettoria del debito Usa è peraltro insostenibile, ha riconosciuto Yardeni in una recente nota, ma i cosiddetti bond vigilantes non sembrano preoccupati—almeno non ancora.

"I rendimenti dei Treasury restano in un intervallo ampiamente coerente con un'economia sana, e ci aspettiamo che il rendimento decennale rimanga tra il 4,00% e il 5,00%", ha previsto Yardeni.

Questo articolo è stato pubblicato originariamente su Fortune.com.