L’economia cinese è cresciuta appena del 4,3% nel secondo trimestre, il ritmo più lento dalla fine della pandemia e al di sotto dell’obiettivo di Pechino. Ma il dato principale nasconde uno squilibrio più profondo: il problema della crescita del Paese appare sempre più come un problema di consumi. Le vendite al dettaglio sono aumentate solo dell’1,0% a giugno, mentre le esportazioni sono salite del 27% in termini di dollari e la produzione industriale è cresciuta del 5,3%.

La seconda economia mondiale sta procedendo a due velocità diverse. Da un lato c’è un settore manifatturiero trainato dalle esportazioni, sostenuto dalla domanda globale di elettronica e semiconduttori. Dall’altro c’è un’economia domestica più debole, appesantita da vendite stagnanti, dal rallentamento del settore immobiliare e dall’“involution”, termine cinese per indicare una concorrenza feroce che comprime i margini.

“C’è una notevole resilienza e alcuni punti di forza nella manifattura e nelle esportazioni, e debolezza nei consumi e negli investimenti in asset fissi”, ha detto Carol Liao, presidente per la Greater China di Boston Consulting Group. “È un andamento che dura da un po’, dal 2025.”

Niente ‘sussidi gratuiti’

La pandemia ha creato una netta cesura nei comportamenti dei consumatori cinesi. Prima del COVID-19, la crescita dei consumi superava costantemente quella del PIL. Dalla pandemia in poi, è accaduto il contrario, ha detto Liao.

Il fattore più evidente è il mercato immobiliare: il calo dei prezzi delle case ha eroso la ricchezza delle famiglie in un Paese in cui la maggior parte del patrimonio è concentrata nel mattone, scoraggiando la spesa. “Si tratta della disponibilità a spendere, non della capacità”, ha scritto William Bratton, responsabile della ricerca cash equity per APAC di BNP Paribas, in una nota del 22 luglio.

Le autorità cinesi restano contrarie ai trasferimenti diretti di denaro, con il presidente Xi Jinping che ha messo in guardia sia dal “welfarism” sia dal “nutrire i pigri”.

“La Cina di solito non concede sussidi gratuiti”, ha detto Liao. Pechino preferisce invece “investire nelle persone”, indirizzando risorse verso il capitale umano — ad esempio con sussidi per l’istruzione precoce, assistenza agli anziani e spesa per la rete di protezione sociale — piuttosto che con assegni alle famiglie.

Il 13 luglio, la Cina ha presentato il suo primo piano quinquennale autonomo dedicato ai consumi, parte del più ampio 15° Piano Quinquennale. “Entro il 2030, la dimensione complessiva del mercato dei consumi continuerà ad ampliarsi, il tasso di consumo delle famiglie aumenterà in modo significativo… e il ruolo dei consumi nel trainare la crescita economica sarà ulteriormente rafforzato”, ha affermato il Consiglio di Stato cinese.

Il piano punta a 60 trilioni di yuan, o quasi 9 trilioni di dollari, di vendite al dettaglio annue entro il 2030. Tuttavia, le ambizioni di Pechino restano moderate: raggiungere quell’obiettivo richiederà una crescita annua dei consumi del 3,7% nei prossimi cinque anni, ben al di sotto del ritmo del 5,0% registrato nella prima metà del decennio.

“Sono piccoli passi, ma si sta andando nella direzione giusta”, ha detto Liao. “I decisori politici sono molto bravi sul lato dell’offerta; non altrettanto sul lato della domanda.”

Le auto sono il principale freno, ma non tutta la storia

All’interno dei dati sui consumi cinesi si vede già un’economia a due velocità. La spesa per beni è debole, mentre i consumi di servizi stanno sovraperformando e crescono oltre il PIL complessivo, ha detto Liao.

Le auto sono stati uno dei principali freni ai consumi. I costruttori automobilistici cinesi hanno venduto 1,6 milioni di auto il mese scorso, in calo del 23,2% rispetto allo stesso periodo dell’anno precedente. La China Passenger Car Association prevede ora che le vendite totali di auto scenderanno del 14% quest’anno, a 20,4 milioni. Anche qui, però, le esportazioni restano un punto di forza: la Cina ha esportato 1,1 milioni di auto lo scorso anno, con un balzo del 70% su base annua.

Secondo Liao, due forze stanno aggravando il rallentamento. I sussidi ai consumi che avevano spinto gli acquirenti verso veicoli elettrici e ibridi plug-in stanno “un po’ affievolendosi” dopo circa due anni. Allo stesso tempo, la “competizione spietata” tra i produttori automobilistici domestici ha compresso i margini dell’intero settore e, in alcuni casi, ha scoraggiato alcuni acquirenti dal comprare, in attesa di ulteriori ribassi dei prezzi.

Il rallentamento però non è uniforme. Per i beni di prima necessità — latticini, riso e altri prodotti di base in cui l’offerta è abbondante e la qualità affidabile — i consumatori cercano sempre più il prezzo migliore.

“Per prodotti come latticini e riso — necessità quotidiane di base in cui l’offerta è ampia e la qualità è piuttosto buona — gli acquirenti cercano l’affare”, ha detto Liao.

Al contrario, la spesa discrezionale legata allo stile di vita resta più solida. Le bambole Labubu di Pop Mart, la cura degli animali domestici e le attività all’aria aperta sono tra le categorie in cui i consumatori cinesi sono ancora disposti a spendere.

“Queste cose aggiungono colore alla vita delle persone”, ha detto.

Dati raccolti da Zhaopin, una piattaforma per il lavoro, a marzo hanno mostrato che i “servizi per animali domestici” avevano la seconda crescita più alta nelle assunzioni, dopo la “robotica”. Gli economisti di HSBC China Erin Xin e Taylor Wang hanno scritto in una nota del 15 luglio che il sostegno ai finanziamenti dovrebbe continuare a spostarsi verso i consumi di servizi, che in Cina offrono ancora un notevole potenziale inesplorato.

Cosa esporta la Cina è cambiato

Liao si aspetta che l’economia cinese mostri “stabilizzazione o crescita” nella seconda metà dell’anno, trainata soprattutto dalle esportazioni.

Ma, secondo lei, il boom dell’export appare diverso dai cicli precedenti. “Non si tratta della tradizionale produzione a basso valore aggiunto”, ha detto. “Si tratta di manifattura avanzata, legata al boom degli investimenti nell’AI.”

La Cina non produce i chip più avanzati usati nei processori AI di aziende come Nvidia, ma domina la produzione di chip di generazione precedente impiegati in telefoni, PC, console di gioco e altra elettronica di consumo. Questi chip sono ora scarsi, perché la costruzione di data center assorbe capacità che altrimenti servirebbe ai produttori di elettronica di consumo.

I produttori cinesi di chip hanno registrato un aumento degli utili del 2579% nella prima metà dell’anno, secondo i dati dell’Ufficio nazionale di statistica diffusi il 27 luglio.

Apple sta persino facendo pressioni sull’amministrazione Trump per ottenere l’approvazione all’acquisto di chip di memoria da CXMT, un produttore cinese che attualmente è il quarto maggiore produttore mondiale di dynamic random-access memory. In particolare, Apple vorrebbe garanzie che Washington non inserisca CXMT nella propria Entity List, il che imporrebbe licenze per collaborare con l’azienda.

Le azioni CXMT hanno iniziato a essere negoziate sul mercato STAR di Shanghai il 27 luglio, dopo un’IPO da 9,8 miliardi di dollari. Il titolo è salito del 470% nel primo giorno, rendendo il produttore di chip la società più preziosa quotata nella Cina continentale.

L’economia cinese come “palestra”

Liao usa una metafora ormai comune tra funzionari e consulenti cinesi: il mercato interno della Cina come una “fitness center” — un’espressione resa popolare dal premier Li Qiang e ripresa da figure come Joe Ngai, presidente per la Greater China di McKinsey.

“Davvero qui il regime di allenamento è il più duro del mercato”, ha detto Liao.

Parte della competizione nasce dalla politica industriale. “Quando i decisori politici dicono che alcuni settori saranno prioritari, i governi locali incoraggiano i campioni locali a entrare nel mercato”, ha detto Liao. Questa dinamica ha prodotto un eccesso di aziende in settori favoriti come tecnologia verde, veicoli elettrici e semiconduttori, tutte alla ricerca di più clienti di quanti il mercato, domestico o globale, possa sostenere. “Purtroppo, bisogna semplicemente combattere per sopravvivere”, ha detto.

Le aziende straniere stanno incontrando difficoltà nella “palestra” cinese. Società come Nike, Starbucks e General Motors hanno visto calare le vendite in Cina, mentre i consumatori si orientano verso concorrenti locali percepiti come di alta qualità e convenienti.

Tuttavia, Liao ha messo in guardia dal leggere questo come un’inversione improvvisa. “I marchi stranieri stanno perdendo quota in Cina da circa un decennio”, ha detto. Non tutte le imprese estere sono in difficoltà: Adidas e Lululemon hanno entrambe aumentato le vendite in Cina.

“Molti grandi marchi multinazionali sono conosciuti, ma non necessariamente amati”, ha detto Liao. “Nel mercato di oggi, bisogna essere adatti al 100% per il 5% della popolazione, non al 60% per l’80% della popolazione.”

Le aziende che riescono a emergere, ha detto, lo fanno puntando con precisione a nicchie ristrette. Ha citato un marchio di caffè istantaneo non nominato che ha costruito gran parte del proprio business su Douyin, la versione cinese di TikTok di ByteDance, concentrando il marketing su due momenti specifici: appena al mattino o subito prima di andare in palestra.

“Lo si prende o all’inizio della mattina o prima di andare in palestra, e tutta la loro comunicazione su Douyin è focalizzata su quell’occasione specifica e su quel beneficio specifico”, ha detto.

‘Ferrari’ contro ‘Mercedes a prezzi Toyota’

La spinta della Cina sull’AI riflette la stessa dinamica della “fitness center”, ha detto Liao: un ambiente affollato e ad alta intensità in cui l’adattabilità può contare più della dimensione. Le aziende non stanno solo correndo per costruire i modelli più potenti — anche se il titolo di modello più capace della Cina sembra cambiare ogni sei settimane — ma anche per dimostrare di poter sopravvivere a una concorrenza incessante trasformando quei modelli in business sostenibili.

Liao ha parlato con Fortune poche ore dopo che Moonshot AI ha rilasciato la nuova versione del suo modello linguistico Kimi, un sistema le cui prestazioni si avvicinano a quelle di OpenAI e Anthropic a un prezzo nettamente inferiore.

“La Cina e gli Stati Uniti hanno approcci molto diversi all’AI”, ha detto Liao. “Gli Stati Uniti si concentrano davvero sui moonshot, senza alcun gioco di parole. La Cina punta tutta su ‘AI-plus’, cioè sull’AI applicata.”

Ha riassunto il contrasto in termini di mercato: “Gli Stati Uniti sono tecnicamente più avanzati, quindi vendono Ferrari al prezzo delle Ferrari. Ma noi vendiamo Mercedes al prezzo delle Toyota. Questa è la forza della Cina.”

Come negli Stati Uniti, i dirigenti cinesi temono di rimanere indietro. “Hanno molta paura di non aver colto l’onda”, ha detto Liao. “Vogliono abbracciarla.”

Carol Liao interverrà al Fortune Leaders Forum, che si terrà a Macao l’8 settembre.

Nella rubrica “Asia Agenda” di Fortune, pubblicata due volte al mese, la testata incontra i principali leader aziendali asiatici per parlare di come stanno costruendo il futuro e delle lezioni apprese guidando aziende in una delle regioni più dinamiche e in più rapida crescita del mondo.