I trader di Bitcoin hanno passato gran parte di luglio indicando una ragione chiara per la mancanza di direzione del mercato. Una forte concentrazione di contratti di opzione, sostenevano, stava tenendo Bitcoin ingabbiato perché i dealer che avevano venduto quei contratti compravano sui ribassi e vendevano sui rialzi per mantenere bilanciate le proprie coperture. Una volta scaduti quei contratti, il mercato non sarebbe più rimasto bloccato e Bitcoin sarebbe stato libero di muoversi.

Questa spiegazione è stata ora messa alla prova su due scadenze consecutive del venerdì, e Bitcoin resta vicino al punto di partenza. L’asset ha scambiato appena sotto $64.000 sabato, dopo aver chiuso una settimana in cui non è riuscito a mantenere $66.000 ed è poi scivolato di nuovo sotto il livello che il posizionamento avrebbe dovuto sostenere. Con quelle scadenze ormai alle spalle, le evidenze residue indicano una domanda debole per Bitcoin su entrambi i lati del mercato.

Le scadenze settimanali delle opzioni non hanno generato un breakout

Circa 19.000 opzioni su Bitcoin con un valore nozionale di circa $1,2 miliardi sono scadute alle 08:00 UTC di venerdì su Deribit, la piattaforma che gestisce la maggior parte del trading di opzioni crypto. Deribit ha fissato il livello di max pain per quella scadenza a $64.500. Bitcoin ha chiuso la giornata a $64.140, circa $360 sotto quel livello, dopo aver aperto a $65.099 e aver toccato $63.740 durante la sessione.

Una settimana prima, una scadenza della stessa dimensione aveva un livello di max pain a $63.000, dopo il quale Bitcoin si era mosso verso $65.400 nei giorni successivi. Le due scadenze hanno prodotto percorsi di prezzo diversi e in nessuno dei due casi sono emerse prove chiare che il livello di max pain abbia esercitato una trazione visibile sul mercato.

Il max pain viene spesso citato come se fosse una forza di mercato, ma è solo un calcolo. Un’opzione dà al suo detentore il diritto di comprare o vendere Bitcoin a un prezzo stabilito in una data specifica. Il max pain è il prezzo al quale i venditori di opzioni dovrebbero pagare meno denaro al regolamento di quei contratti. Riflette il punto in cui si sono accumulate le posizioni aperte, sulla base dei contratti ancora in essere, ma di per sé non crea un meccanismo che spinga Bitcoin verso quel prezzo.

Questa distinzione è importante perché le opzioni possono influenzare il trading di breve periodo solo attraverso il comportamento dei partecipanti che coprono o chiudono posizioni. Senza una domanda spot sostenuta o flussi forzati sui derivati, un livello di scadenza da solo non basta a spiegare perché Bitcoin scambi in un intervallo.

La stessa cautela vale per la cifra di $1,2 miliardi. Questo importo rappresenta il valore nominale del Bitcoin a cui fanno riferimento i contratti, mentre il capitale effettivamente a rischio è solo una piccola parte del totale nozionale. Inoltre, non è possibile dire con certezza come i dealer dovessero coprirsi prima del regolamento, perché i dati degli exchange mostrano il numero di contratti a ciascuno strike ma non quali partecipanti detengano ciascun lato dell’operazione.

Le affermazioni nette sul posizionamento dei dealer dipendono quindi in larga misura da ipotesi. Con la crescita del mercato delle opzioni crypto, sbagliare quelle ipotesi è diventato sempre più costoso. Ethereum ha aggiunto altri $234 milioni al regolamento di venerdì, con un livello di max pain a $1.875 e un rapporto put-call di 1,29, riflettendo un mese di domanda per protezione al ribasso.

Ciò che è accaduto venerdì è risultato più chiaro nei dati di trading. Le rilevazioni aggregate di CryptoQuant sugli exchange monitorano quale lato del mercato attraversa lo spread per ottenere esecuzione, offrendo una proxy per capire quali partecipanti stiano agendo con urgenza.

Sia giovedì sia venerdì, il lato più urgente è stato quello dei venditori. Il Coinbase premium index, che confronta il prezzo di Bitcoin sul maggiore exchange statunitense con i prezzi sulle piattaforme offshore, è sceso venerdì a uno sconto dello 0,088%. Si è trattato dello sconto più ampio dal 16 luglio e ha indicato un arretramento degli acquirenti statunitensi.

I trader long con leva sono stati liquidati per $45,9 milioni venerdì, rispetto a $7,4 milioni di liquidazioni short, uno squilibrio di circa sei a uno.

Nel complesso, la leva è rimasta contenuta. I funding rate, cioè i pagamenti che i long con leva versano agli short per mantenere aperte le posizioni, sono stati in media pari allo 0,0038% sugli exchange venerdì. Il dato era in calo dallo 0,0064% di cinque giorni prima e solo leggermente sopra la neutralità. L’open interest su futures e contratti perpetui ha chiuso a $22,35 miliardi, in aumento rispetto ai $21,26 miliardi registrati al regolamento della scadenza precedente. È inoltre salito leggermente venerdì anche mentre il prezzo di Bitcoin scendeva dell’1,5%, segnalando che nuove posizioni venivano aggiunte durante il ribasso.

Gli ETF spot su Bitcoin negli Stati Uniti hanno registrato deflussi per $225,2 milioni giovedì, interrompendo una serie di sette sessioni di afflussi che aveva attirato quasi $1 miliardo. L’IBIT di BlackRock ha rappresentato $202,5 milioni dell’inversione. Nonostante il deflusso, la settimana si è comunque conclusa con circa $274 milioni di flussi netti positivi.

I flussi degli ETF sono osservati con attenzione perché i prodotti spot creano pressioni dirette di acquisto o vendita sul mercato primario quando le quote vengono create o riscattate. In una settimana in cui la leva non era estrema, l’inversione della domanda degli ETF statunitensi ha fornito un ulteriore riscontro utile per capire se l’intervallo fosse guidato dal posizionamento sui derivati o da una partecipazione più debole sul mercato cash.

Le rinnovate tensioni tra Stati Uniti e Iran hanno pesato sulle azioni in vista del fine settimana e hanno trascinato al ribasso anche i mercati crypto. Il Crypto Fear and Greed Index è sceso di tre punti a 28, mentre la volatilità implicita si è mossa verso il 35%.

Una grande scommessa di luglio sulle opzioni resta distante del 9%

Il book di Deribit mostra quasi $5 miliardi di open interest sugli strike a $70.000 e $72.000 per la scadenza mensile del 31 luglio. Ciò rappresenta circa il 18% dell’intero book di opzioni su Bitcoin da $28 miliardi dell’exchange. Le call dominano ampiamente entrambi gli strike. Al 20 luglio, circa 27.000 contratti erano posizionati a $70.000 e circa 21.000 a $72.000.

Una singola struttura rappresenta una quota rilevante di quel posizionamento. Jean-David Péquignot, chief commercial officer di Deribit, ha descritto un block trade che ha acquistato 20.000 call a $70.000 e venduto 20.000 call a $72.000. L’operazione a due gambe valeva circa $2,5 miliardi in valore nozionale lordo.

La struttura paga se Bitcoin chiude sopra $70.000, ma smette di guadagnare una volta che il prezzo supera $72.000. Inoltre costa meno in anticipo rispetto all’acquisto del solo strike inferiore, perché la vendita dello strike più alto compensa parte del premio. L’operazione riflette un movimento mirato entro una finestra temporale specifica, finanziato tramite quella struttura di opzioni.

Questo rende la scadenza del 31 luglio un test più chiaro rispetto ai regolamenti settimanali più piccoli. L’open interest è più ampio, è concentrato su due strike call vicini e l’operazione ha un limite superiore definito, quindi il regolamento mostrerà se quella specifica domanda di rialzo era anticipata, coperta, ridotta o destinata a chiudere out of the money.

Quella finestra sembra essere stata scelta per una ragione. Jimmy Yang di Orbit Markets, un fornitore di liquidità istituzionale, ha collegato la domanda di call del 31 luglio alle aspettative di approvazione del CLARITY Act, con i trader che da allora hanno ridotto l’esposizione.

Polymarket ora valuta la probabilità di approvazione nel 2026 a circa il 35%, in calo da oltre l’80% di febbraio. La flessione è seguita a una bozza congiunta Banking-Agriculture che ha rimosso la disposizione etica richiesta dai Democratici e ha provocato l’opposizione formale dei senatori Chris Murphy, Chris Van Hollen e Jeff Merkley. La pausa di agosto lascia al Senato una finestra ristretta per agire.

La scadenza arriva inoltre due giorni dopo la decisione di politica monetaria della Federal Reserve. Il FOMC si riunisce il 28 e 29 luglio, con il comunicato previsto per le 2:00 p.m. ET di mercoledì e la conferenza stampa di Kevin Warsh fissata mezz’ora dopo.

A questa riunione non è associata alcuna serie di proiezioni economiche, rendendo la formulazione del comunicato il principale segnale di politica monetaria. I tassi sono rimasti al 3,50%-3,75% per quattro riunioni consecutive. I mercati dei futures assegnano una probabilità di circa una su tre a un aumento di un quarto di punto, mentre un taglio dei tassi è prezzato di fatto a zero.

La governatrice Lisa Cook ha citato un’inflazione al 3,7%. Il vicepresidente Philip Jefferson e il governatore Christopher Waller hanno entrambi avvertito che la politica potrebbe dover essere riesaminata se i prezzi restassero elevati.

Perché lo strike a $70.000 chiuda in the money, Bitcoin deve salire di circa il 9% in sei giorni. Le probabilità interne di Deribit assegnano a Bitcoin una chance del 14,5% di toccare semplicemente $70.000 durante luglio, mentre la probabilità di toccare $72.000 è del 4,1%.

L’esposizione gamma, che misura quanto aggressivamente i dealer debbano adeguare le coperture al variare dei prezzi, è concentrata a $65.000 e $72.000. Il cluster più vicino si trova direttamente intorno al prezzo di mercato ma è relativamente piccolo. Il cluster più ampio è abbastanza distante da avere poca influenza, a meno che Bitcoin non colmi prima da solo gran parte del divario.

Di conseguenza, la maggiore concentrazione di convinzione nelle opzioni su Bitcoin si trova a un prezzo a cui il mercato assegna meno di una possibilità su sei di essere anche solo raggiunto. Inoltre scade 48 ore dopo una riunione della banca centrale il cui esito i trader non riescono a prevedere con sicurezza.

Le due scadenze settimanali che hanno attirato attenzione questo mese si sono ormai regolate senza modificare l’intervallo di Bitcoin. Per ora, quell’intervallo è determinato dalla partecipazione sul mercato spot e, nell’ultima settimana, pochi acquirenti o venditori hanno fornito una domanda sufficiente a romperlo. La scadenza residua di luglio metterà alla prova un cluster di opzioni molto più ampio, ma resta lo stesso vincolo: senza flussi sottostanti più forti, il solo posizionamento non è bastato a far uscire Bitcoin dal suo intervallo.