La mission de Bessent est de vendre ces obligations coûte que coûte, et au rendement le plus bas possible.

La dette du Trésor américain a atteint aujourd’hui le niveau fabuleux et très attendu de 40 000 milliards de dollars, après avoir bondi de 1 000 milliards en trois mois et de 3 000 milliards en 12 mois, sous l’effet des baisses d’impôts, des dépenses inconsidérées, de la guerre en Iran et des remboursements de droits de douane déclenchés par la Cour suprême, qui ont accéléré le mouvement.

Ces nouveaux milliers de milliards – qui passent si vite qu’ils sont presque invisibles – ont été financés, et la dette existante a été renouvelée, au moyen d’énormes adjudications du Trésor chaque semaine, semaine après semaine, comme les 742 milliards de dollars de ventes aux enchères de la semaine dernière.

La seule chose que les mises en scène répétées et éculées du relèvement du plafond de la dette au Congrès ont produite, c’est l’apparition de certaines zones plates sur le graphique, suivies de pics destinés à les compenser.

Sur ces 40 000 milliards de dollars de titres du Trésor, 32 300 milliards sont « détenus par le public », la plupart étant négociés publiquement et détenus par des investisseurs, des hedge funds engagés dans le basis trade, des banques, des compagnies d’assurance, la Fed, d’autres banques centrales, etc., dont 9 300 milliards détenus à l’étranger. Mais certains titres ne sont pas négociés publiquement, comme les Series I Savings Bonds (I-bonds).

Les 7 700 milliards de dollars restants de titres du Trésor sont détenus par les fonds de pension du gouvernement fédéral, les Social Security Trust Funds et d’autres comptes gouvernementaux « internes ». Ils sont dus aux bénéficiaires de ces comptes, il s’agit d’une véritable dette, mais ils ne sont pas négociés publiquement et ne sont pas soumis aux aléas du marché et à ses variations de prix à la seconde.

Les investisseurs ont dû acheter 1 000 milliards de nouveaux Treasuries au cours des trois derniers mois. C’est ce que signifie le fait que le montant « détenu par le public » ait bondi de 1 000 milliards en trois mois.

Ces 1 000 milliards représentaient la nouvelle offre de titres du Trésor que les acheteurs mondiaux d’obligations ont dû absorber en trois mois, en plus du refinancement de toute la dette arrivant à échéance, et pour cela, il a fallu faire entrer de nouveaux acheteurs sur le marché.

C’est le rôle du rendement. Et les rendements ont augmenté au cours de ces trois mois jusqu’à devenir suffisamment attractifs, adjudication après adjudication, pour inciter assez d’investisseurs à quitter la touche – malgré les craintes liées à l’inflation, aux dépenses publiques inconsidérées et à la perspective de rendements encore plus élevés à l’avenir – afin d’acheter 1 000 milliards de nouveaux titres du Trésor au cours des trois derniers mois, en plus du refinancement de la dette arrivant à échéance. Le rendement a donc rempli son rôle.

Mais cette hausse des rendements – l’obligation du Trésor à 30 ans vendue aux enchères la semaine dernière à 5,22 %, le rendement d’adjudication le plus élevé depuis 2001, puis monté à 5,31 % lundi – a fait sauter un fusible chez Bessent.

Aujourd’hui, le département du Trésor a annoncé qu’il allait doubler les rachats de titres du Trésor, cette opération de poudre aux yeux lancée par une Yellen en difficulté en avril 2024, après que le rendement du Trésor à 10 ans eut brièvement franchi 5 % en octobre 2023.

Le département du Trésor ne peut pas créer de la monnaie, contrairement à la Fed. Il doit vendre de nouveaux titres pour racheter les anciens. Les rachats ne sont qu’un échange de dette. Et Bessent pourrait obtenir le même résultat, mais à des montants bien plus importants, en maintenant inchangées les adjudications de bons et d’obligations à long terme tout en augmentant les adjudications de T-bills, et donc en réorientant les émissions vers les T-bills, ce qu’il fait déjà.

Mais Bessent voulait rassurer le marché obligataire le jour un peu inquiétant où la dette du Trésor a atteint 40 000 milliards de dollars. Il a donc publié cette annonce de poudre aux yeux, et les rendements à long terme ont immédiatement reculé, même si l’augmentation effective des rachats ne commencera que le 9 septembre, et même si les montants restent faibles par rapport aux 1 000 milliards de nouvelle dette que les investisseurs doivent acheter tous les trois à cinq mois à l’avenir, et minuscules au regard des 40 000 milliards de titres du Trésor en circulation [mon analyse détaillée de ce numéro de poudre aux yeux de Bessent est ici].

À l’avenir, les rendements devront être suffisamment élevés pour inciter les acheteurs d’obligations à quitter la touche et à acheter environ 1 000 milliards supplémentaires de titres du Trésor tous les trois à cinq mois, ou à peu près ; ils devront être assez élevés pour surmonter leurs craintes concernant l’inflation, la prodigalité budgétaire et le fait que cette nouvelle offre pousse les rendements encore plus haut.

Bessent ne peut rien faire concernant la quantité de dette qui arrive sur le marché. Son travail consiste à vendre ces obligations, coûte que coûte, et au rendement le plus faible possible.

Les échanges de dette de type hocus-pocus ne changeront pas grand-chose à ces dynamiques. La dernière annonce de poudre aux yeux de Bessent, début août, la grande intervention conjointe États-Unis-Japon, a fait reculer le rendement du 30 ans de 11 points de base en deux jours, et davantage en séance, de 5,28 % le vendredi 31 juillet à 5,17 % le mardi 4 août, surtout juste après l’annonce. Et c’était tout, puis le rendement a commencé à remonter en zigzag et a atteint 5,31 % lundi cette semaine.

Aujourd’hui, après l’annonce, le rendement du Trésor à 30 ans a reculé de 9 points de base, après avoir déjà baissé de 3 points de base la veille, pour clôturer à 5,19 %. Un simple nouveau soubresaut dans la tendance :

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