Washington rejoint la bataille pour le yen

Daily Currencies Ratings — 04/08/2026

Des reports publiés ce week-end indiquent que les autorités américaines et japonaises ont mené une intervention conjointe pour soutenir le yen, marquant une nette intensification des efforts visant à stabiliser la devise.

Que s’est-il passé ?

Il s’agit de la première intervention coordonnée du G7 sur le marché des changes depuis mars 2011, lorsque les autorités étaient intervenues à la suite du séisme et du tsunami dévastateurs au Japon. C’est aussi la première opération conjointe d’achat de yen entre les États-Unis et le Japon depuis juin 1998, lorsque USD/JPY approchait 150 pendant la crise financière asiatique. Le parallèle historique le plus proche pour une action coordonnée sur une devise hors situation de crise reste les accords du Plaza de 1985, lorsque les pays du G5 avaient convenu ensemble de déprécier un dollar surévalué — une initiative qui avait réussi à faire baisser le dollar sur plusieurs années.

Tokyo semble être resté un vendeur agressif de USD/JPY. À eux seuls, les mouvements d’intervention de jeudi et vendredi pourraient avoir totalisé près de 80 milliards de dollars, dépassant l’ampleur des opérations observées fin avril. Les réserves de change du Japon, d’environ 1 200 milliards de dollars, offrent une capacité nettement supérieure aux quelque 38 milliards de dollars disponibles pour les autorités américaines — même si les réserves japonaises restent, elles aussi, limitées face à une pression de marché prolongée. Une intervention supplémentaire aurait pu être menée le jour de la publication du rapport.

Du côté américain, des rapports suggèrent que la Réserve fédérale a vérifié les taux sur EUR/JPY et aurait pu vendre des euros contre le yen. Toutefois, on ignore toujours si les autorités américaines ont également vendu directement USD/JPY, et la question de l’ampleur de la participation américaine demeure ouverte.

Reuters a publié une photographie de notes manuscrites du secrétaire au Trésor Scott Bessent faisant référence à des projets d’achat de 5 à 10 milliards de dollars de yen. En pratique, les montants effectivement déployés pourraient être inférieurs. Contrairement au Japon, les États-Unis ne disposent que de réserves de change limitées, ce qui signifie que l’effet de signal de l’intervention est probablement plus important que le volume des flux.

Les États-Unis détiennent environ 38 milliards de dollars de réserves en devises étrangères, répartis de manière assez équilibrée entre l’Exchange Stabilization Fund (ESF) du Trésor et le System Open Market Account (SOMA) de la Réserve fédérale. Environ 70 % de ces réserves sont détenues en euros, le reste étant investi dans des actifs libellés en yen.

Pourquoi maintenant ?

L’intervention conjointe n’a pas été une surprise totale. La Réserve fédérale avait déjà vérifié le taux USD/JPY en janvier. Bessent s’était montré favorable depuis un certain temps à une intervention japonaise et a reconnu que le yen était très sous-évalué.

Washington a peut-être estimé que Tokyo avait besoin d’aide pour soutenir le yen, étant donné que les 70 milliards de dollars de ventes de devises d’avril/mai n’avaient pas empêché USD/JPY d’atteindre un nouveau plus haut à 164. Cette faiblesse du yen a été considérée comme un facteur de la hausse annuelle de 30 % des prix à l’importation au Japon, ce qui a ensuite pesé sur les JGB.

Sur le marché des taux, l’inquiétude des investisseurs à l’égard du Japon s’est intensifiée depuis le début de l’année. Le rendement du JGB à 10 ans s’échange au plus haut niveau depuis les années 1990, avec un momentum clairement orienté vers une hausse supplémentaire. Et il ne s’agit pas seulement d’une histoire d’inflation : les taux réels ont augmenté plus rapidement au cours de l’année écoulée que les anticipations d’inflation.

Nous estimons plutôt que les investisseurs exigent aussi de plus en plus une prime de risque pour détenir des taux en JPY, ce qui ajoute une pression haussière sur les rendements des JGB à 10 ans. Dans le graphique ci-dessous, on peut voir que les pentes (en forwards à 2 ans) de la plupart des courbes de swap de devises du G10 évoluent généralement de très près, surtout ces dernières années. La courbe du JPY fait exception. Sa pente beaucoup plus prononcée montre que les investisseurs exigent un rendement plus élevé pour s’exposer aux taux japonais.

L’élargissement du différentiel de taux entre les États-Unis et le Japon a également renforcé le rôle de longue date du yen comme devise de financement privilégiée pour les carry trades, dans lesquels les investisseurs empruntent en yen à faible rendement pour acheter ailleurs des actifs plus rémunérateurs. Cette dynamique accentue la pression baissière sur la devise chaque fois que les écarts de taux s’élargissent, et aide à expliquer pourquoi la faiblesse du yen a été si persistante malgré des interventions unilatérales répétées.

La question de savoir si Washington estimait que la vente de JGB nuisait aussi aux Treasuries américains reste ouverte. Si la prime de risque plus élevée sur le JPY ne provoque pas immédiatement de fortes répercussions sur les marchés étrangers, la vente de titres du Trésor américain par le Japon représenterait un risque plus tangible. Le Japon est l’un des plus grands investisseurs étrangers en dette publique américaine, avec des avoirs d’environ 1 100 milliards de dollars.

Des rapports indiquent que le Japon pourrait utiliser la facilité de repo FIMA de la Réserve fédérale pour obtenir des dollars d’intervention en échange de ses collatéraux en Treasuries, plutôt que de vendre directement ces titres. Toutefois, la limite par contrepartie unique y est de 60 milliards de dollars, ce qui pourrait être rapidement absorbé.

Les données historiques sur les flux montrent que les investisseurs japonais achètent généralement des Treasuries américains lorsque les rendements couverts contre le risque de change sont attractifs. Avec une courbe JPY plus pentue, la valeur relative s’éloigne des UST au profit des JGB. Étant donné que le déficit record des États-Unis ne sera probablement pas corrigé à court terme, les acheteurs étrangers devront jouer un rôle important pour empêcher les rendements des UST de repartir nettement à la hausse.

Les États-Unis chercheront-ils un soutien plus large du G7 et du G20 ?

Pour l’instant, l’intervention reste une opération bilatérale entre les États-Unis et le Japon. Un signal plus fort viendrait d’un soutien plus large du G7 ou du G20. La prochaine occasion se présentera lors de la réunion des ministres des Finances et des gouverneurs de banques centrales du G20 à Asheville, en Caroline du Nord, du 31 août au 1er septembre, où Washington pourrait chercher un appui plus large aux efforts visant à stabiliser le yen.

Nous estimons que les chances d’obtenir un soutien multilatéral explicite sont faibles. Le défi est que de nombreux membres du G20 sont susceptibles de considérer la faiblesse du yen non pas comme un dysfonctionnement de marché, mais comme la conséquence de la combinaison de politiques propre au Japon. Une politique budgétaire souple, des conditions monétaires toujours accommodantes et l’agenda de croissance du gouvernement Takaichi ont tous contribué à un environnement de yen faible. Dans ce contexte, d’autres pays pourraient hésiter à engager leur capital politique ou leur crédibilité de marché dans une campagne coordonnée visant à renforcer la devise.

En outre, une déclaration officielle du G20 soutenant l’appréciation du yen serait difficile à concilier avec le principe de longue date du G20 selon lequel les taux de change doivent être déterminés par le marché. Si les décideurs peuvent soutenir des efforts pour traiter une volatilité excessive ou des conditions de marché désordonnées, un appui explicite à un yen plus fort constitue un obstacle bien plus élevé.

Cela marque-t-il une nouvelle ère d’activisme américain sur le marché des changes ?

La confirmation d’achats de yen par le Trésor américain interviendrait moins d’un an après l’intervention de Washington pour soutenir le peso argentin. En octobre 2025, le Trésor a accordé à l’Argentine une facilité de swap de 20 milliards de dollars adossée à l’ESF, puis a utilisé l’Exchange Stabilization Fund pour aider à stabiliser le peso avant les élections de mi-mandat du pays. L’Argentine a finalement tiré environ 2,5 milliards de dollars de cette facilité et a remboursé intégralement le montant avant la fin de l’année.

Pris ensemble, les épisodes argentin et japonais suggèrent un Trésor qui est de plus en plus disposé à utiliser l’ESF pour soutenir des objectifs économiques et géopolitiques plus larges. Cela marque une rupture notable avec la passivité relative qui a caractérisé la politique américaine de change pendant une grande partie des deux dernières décennies, ainsi qu’une rupture plus fondamentale avec la position du « dollar fort » formulée par le secrétaire au Trésor Robert Rubin en 1995 et nominalement maintenue par tous ses successeurs.

La comparaison ne doit toutefois pas être poussée trop loin. L’Argentine faisait face à une crise aiguë de balance des paiements et à une forte pression sur sa monnaie, tandis que le Japon reste l’un des plus grands pays créanciers du monde. Si Washington se montre disposé à soutenir le yen, c’est qu’il estime que la devise a nettement évolué en dessous des niveaux justifiés par les fondamentaux économiques. Sur ce point, nous partageons l’avis de Bessent selon lequel le yen reste sensiblement sous-évalué.

L’intervention sera-t-elle efficace ?

Fort de sa longue expérience sur les marchés des changes, Bessent saura que les fondamentaux macroéconomiques finissent par dominer les taux de change. Une intervention de change peut lisser des conditions de marché désordonnées et infléchir marginalement la psychologie des investisseurs, mais sa fonction principale est généralement de gagner du temps plutôt que d’imposer durablement une nouvelle tendance.

La campagne d’intervention du Japon à l’été 2024 l’illustre. Ces opérations ont été efficaces non pas seulement en raison de leur taille, mais parce qu’elles ont coïncidé avec un véritable retournement du cycle de taux américain, des données économiques plus faibles ouvrant la voie à trois baisses de taux de 25 points de base par la Réserve fédérale plus tard dans l’année.

La même leçon vaut aujourd’hui. Le succès de cette dernière intervention dépendra moins du volume de yen acheté par les autorités que de la capacité des données économiques américaines à se tasser suffisamment pour empêcher la Fed de resserrer davantage sa politique. C’est toujours la vision centrale d’ING et cela sous-tend sa prévision d’un repli de USD/JPY à 158 d’ici la fin de l’année et à 152 d’ici fin 2027.

Ceux qui s’attendent à un cycle agressif de resserrement de la Banque du Japon pour renforcer le yen pourraient être déçus. L’accent mis par le gouvernement Takaichi sur la croissance laisse penser que la BoJ restera prudente dans le retrait de ses mesures accommodantes. Selon ING, un soutien plus prometteur au yen pourrait venir de politiques destinées à réorienter l’épargne domestique vers des actifs japonais.

Les développements autour du NISA (Nippon Individual Savings Account) méritent à ce titre une attention particulière. Les réformes de 2024 du NISA ont encouragé un investissement important des particuliers dans les actions étrangères, contribuant à des sorties de capitaux persistantes et à un yen plus faible. Toute modification future élargissant l’attrait des actifs domestiques, y compris un accès accru à des instruments tels que les JGB, pourrait aider à inverser une partie de ces flux.

En définitive, l’intervention peut créer un point d’inflexion, mais elle ne peut pas renverser les fondamentaux. Une baisse durable de USD/JPY exigera un resserrement des différentiels de taux entre les États-Unis et le Japon ainsi qu’un contexte économique américain plus faible. Sans cela, même une intervention coordonnée risque d’être retenue comme une autre tentative de ralentir la hausse du dollar plutôt que de l’inverser.

Source : ING via Hellenic Shipping News