Points clés :

• Les rendements obligataires ont augmenté depuis le début de la guerre avec l'Iran, et ce mouvement a été largement attribué aux anticipations d'inflation liées à la hausse des prix de l'énergie.
• Cependant, l'anticipation d'inflation à cinq ans intégrée dans le prix des Treasury Inflation-Protected Securities s'élève à 2,2 % et suit une tendance à la baisse depuis mai.
• Le principal moteur semble être la hausse des rendements réels, ce qui est baissier pour les actifs sans rendement tels que le Bitcoin.

Suite de la vente obligataire du T2

Après que les rendements ont atteint des creux locaux début mars, la dette publique américaine a connu une vente sur plusieurs mois. Cette semaine, à la suite de la plus récente réunion du Federal Open Market Committee (FOMC), les rendements des Treasury à 30 ans ont fait les gros titres après avoir atteint leur niveau le plus élevé depuis 2007.

Dans le sillage de la hausse du rendement à deux ans de 76 points de base (bps) sur cette période, les marchés intègrent une probabilité de 63 % pour une hausse des taux en septembre par la Réserve fédérale, selon CME FedWatch.

Rendements des Treasury américains à 2 ans, 10 ans et 30 ans. Source des données : Treasury.gov

À ces niveaux élevés, les investissements en obligations d'État sont, pour la première fois depuis 2019, plus rentables que les opérations de cash-and-carry sur les marchés crypto, selon la dernière recherche de Glassnode. Cela rend la direction des rendements Treasury pertinente au-delà du revenu fixe traditionnel, car des rendements sans risque plus élevés peuvent affecter l'allocation du capital à travers les marchés.

Rendement des Treasury américains à 2 ans et opération de carry sur les contrats à terme crypto. Source : Glassnode

Le récit inflationniste dominant

La vente obligataire est communément attribuée à la pression inflationniste résultant de la hausse des prix des matières premières et de l'énergie. Le recul obligataire sur plusieurs mois a coïncidé avec le début de la guerre avec l'Iran et la fermeture qui en a résulté du détroit d'Ormuz. De plus, les cours de clôture quotidiens du rendement des obligations d'État américaines à deux ans, du West Texas Intermediate (WTI) et du Brent ont présenté une corrélation depuis mars avec un coefficient de r=0,44.

Cours de clôture quotidiens du WTI et du Brent par rapport au rendement à 2 ans. Sources des données : fred.stlouisfed.org, EIA

Le WTI a brièvement dépassé à nouveau les 85 $ le baril jeudi après que le président Donald Trump a menacé l'Iran, et les obligations ont été vendues avant la réunion du FOMC. En l'absence de résolution à court terme apparente du conflit, certains acteurs du marché ont avancé que la hausse des taux était alimentée par les anticipations d'inflation.

Graphique du prix du pétrole WTI (West Texas Intermediate). Source : Tradingeconomics.com

Ce point de vue a également alimenté les craintes inflationnistes dans la presse financière grand public, avec de récents titres de Bloomberg, notamment : « Global Bonds Are Reeling as Oil Surge Rekindles Inflation Threat », « US Yields Hit Two-Month High as Oil Sparks Inflation Risk » et « Global Bond Selloff Worsens as Rising Oil Prices Spook Investors ». Parmi le public crypto et des métaux précieux, toujours sensible à l'inflation, ce récit a également gagné en popularité, y compris sur les réseaux sociaux, où le commentateur de marché et influenceur Bitcoin The Wolf of All Streets a récemment publié sur X :

Cependant, la façon dont les autres titres du Trésor se négocient ne corrobore pas l'idée que l'inflation est le principal moteur de la hausse des rendements.

Les TIPS indiquent une hausse des taux réels

Alors que la plupart des analystes se concentrent sur les rendements nominaux des Treasury pour leurs analyses, les Treasury Inflation-Protected Securities, ou TIPS, offrent des signaux clairs qui contredisent le récit inflationniste.

Un Treasury Inflation-Protected Security (TIPS) est une obligation du Trésor ordinaire dont le remboursement du principal est ajusté à la hausse en fonction de l'indice des prix à la consommation pour tous les consommateurs urbains (CPI-U). En plus du principal protégé contre l'inflation, chaque TIPS porte un taux coupon fixe. Ainsi, contrairement à une obligation classique, le principal et les paiements d'intérêts sont ajustés en fonction de l'inflation.

En comparant le rendement d'un TIPS avec celui d'un Treasury classique de même échéance, on peut estimer l'anticipation d'inflation CPI future au moyen du taux dit de break-even. Et bien que les rendements des Treasury aient augmenté, le taux de break-even à cinq ans a fortement diminué depuis mai.

Taux d'inflation break-even à cinq ans. Source : fred.stlouisfed.org

À environ 2,2 %, le break-even à cinq ans suggère que la Fed est censée atteindre son objectif de 2 % à moyen terme. Plus significatif encore, le taux de break-even a évolué dans la direction opposée aux rendements nominaux des Treasury, ce qui indique que les investisseurs ne se contentent pas d'intégrer une réévaluation inflationniste généralisée sur l'ensemble de la courbe.

Alors que le rendement nominal à cinq ans a augmenté de 33 bps, les données des TIPS suggèrent que ce mouvement a été principalement porté par une hausse de 84 bps du rendement réel, partiellement compensée par une baisse de 51 bps des anticipations d'inflation. Bien que le récit inflationniste reste une histoire convaincante, le marché semble pointer vers la hausse des rendements réels comme l'explication la plus juste.

Ce que cela peut signifier pour la crypto

En général, des rendements « réels » plus élevés sur les obligations et les actions, mesurés par rapport au CPI, rendent les actifs sans rendement tels que le Bitcoin relativement moins attractifs pour certains investisseurs. Au-delà de cela, l'impact sur la crypto dépend des raisons de la hausse des taux réels, et plusieurs explications sont possibles.

Liquidation des réserves — Pas d'impact clair sur la crypto. Des prix du pétrole plus élevés creusent les déficits commerciaux des importateurs d'énergie asiatiques. Comme le pétrole est généralement libellé et réglé en dollars américains, des tensions de liquidité sont apparues sur les marchés locaux de l'eurodollar en Asie, exerçant une pression sur les taux de change. Le yen japonais (JPY), le peso philippin (PHP) et la roupie indienne (RBI) ont tous nécessité une intervention des banques centrales pour défendre leurs monnaies. Ces mesures étant financées par la vente de réserves de Treasury américains, elles peuvent exercer une pression à la hausse sur les rendements obligataires. Frederic Neumann de HSBC a déclaré que la vente obligataire s'explique davantage par la pression sur les changes que par un verdict sur le dollar.

Destruction de la demande — Baissier pour la crypto. Si un choc pétrolier dure suffisamment longtemps, il cesse d'être simplement inflationniste et commence à déclencher un risque de récession. Neuberger Berman a soutenu dans ses perspectives du deuxième trimestre que les investisseurs sous-estiment l'impact sur la production des prix soutenus de l'énergie. Une contraction du crédit accompagnant une récession serait négative pour les actions et le Bitcoin car elle restreindrait sévèrement la liquidité. Dans un signe révélateur d'un éventuel stress crédit de nature récessionniste, les écarts de crédit devraient s'élargir. Cointelegraph a signalé mercredi de possibles premiers signes de cette tendance.

À lire aussi : Le coût de l'assurance sur la dette de l'IA atteint un sommet historique malgré la chute des semi-conducteurs asiatiques

Demande d'investissement — Probablement baissier pour la crypto. Les taux réels ont également pu réagir à la croissance anticipée et à la demande de capital du secteur de l'IA. L'émission d'obligations d'État entre de plus en plus en concurrence avec l'émission record d'obligations d'entreprise par les hyperscalers de l'IA. Goldman Sachs Research projette environ 755 milliards de dollars de dépenses d'investissement IA en 2026 et environ 920 milliards de dollars en 2027. UBS a relevé ses prévisions d'émission investment-grade pour 2026 à 1 800 milliards de dollars, avec l'offre technologique portée à 360 milliards de dollars sur la base des indications des hyperscalers. La crypto se disputant un bassin de capital et une cohorte d'investisseurs similaires, cela est susceptible de peser sur le secteur.