1,87 % sur une cotation de 76 000 $

Le parcours de routage crypto par défaut de Robinhood coûte aux traders près de 2 % à chaque fois qu'ils achètent puis vendent du Bitcoin (BTC), un chiffre étayé par les propres divulgations de routage de l'entreprise et porté au grand jour cette semaine par une capture d'écran montrant un spread de 1 426,03 $ sur une seule commande BTC. Tommy Shaughnessy, co-fondateur de Delphi Digital, a publié l'image et demandé au directeur général de Robinhood de s'expliquer dans une publication sur X.

La cotation reçue par son agent de trading jeudi associait un bid de 75 361,72 $ à un ask de 76 787,76 $ — un écart de 1,87 % que Shaughnessy a qualifié de « criminel » pour un actif de cette taille, soulignant que même des ordres de taille « whale » s'exécutent sur les grandes plateformes pour une fraction de ce coût. Le bid et l'ask sont les deux prix que cite tout marché — le maximum qu'un acheteur propose et le minimum qu'un vendeur accepte — et l'espace entre les deux est l'endroit où se cache le coût de ce parcours.

Le spread n'est pas un frais détaillé. Dans le réglage par défaut, appelé routage market maker, les ordres crypto sont envoyés à une société de trading externe plutôt qu'à un carnet d'ordres d'une bourse publique, et Robinhood Crypto perçoit 0,95 $ pour chaque tranche de100 $ de volume dirigé par ce chemin. Ce dispositif reflète le modèle de rémunération au flux d'ordres (payment-for-order-flow) que les courtiers de détail ont longtemps utilisé en actions, dans lequel la rémunération de la plateforme provient de la société de trading recevant les ordres plutôt que du client. Le paiement est intégré aux prix cotés : les acheteurs paient le chiffre le plus élevé, les vendeurs reçoivent le plus bas, et un aller-retour complet soustrait environ 2 % de la position avant même que le marché ne bouge.

Ce profil de coût prend plus de poids maintenant que Robinhood a ouvert le trading agentique à la crypto cette année, permettant à des agents d'IA externes d'exécuter des ordres via un compte distinct — des agents qui, par défaut, atterrissent précisément sur ce parcours de market making.

L'épisode dépasse le cadre d'une simple capture d'écran car il expose la manière dont les revenus sont perçus à la couche de détail du marché. Les traders voient un prix coté, pas une ligne de frais, si bien que le coût effectif du trading ne devient visible que lorsque deux prix apparaissent côte à côte. La publication de Shaughnessy a fait exactement cela : elle a inscrit dans le registre public, en dollars, l'écart entre ce que paie un acheteur et ce que reçoit un vendeur, pour que tout le marché puisse l'examiner.

Kerbrat renvoie au Smart Exchange Routing

Johann Kerbrat, vice-président senior et directeur général de la crypto chez Robinhood, a répondu le même jour dans une réponse sur X. Il a renvoyé au Smart Exchange Routing, le parcours d'exécution alternatif de la plateforme, qui applique des frais annoncés de 0 % à 0,95 %, dégressifs à mesure que le volume de trading sur 30 jours du trader augmente — les traders les plus actifs tendent ainsi vers le bas de la fourchette, tandis que les acheteurs occasionnels se situent plutôt vers le haut.

Kerbrat a également réfuté une autre affirmation qui circulait avec la capture d'écran — selon laquelle les clients devraient vendre leurs cryptomonnaies avant de les transférer hors de la plateforme. « Les retraits vers un portefeuille externe ne nécessitent pas de vente préalable », a-t-il écrit, ajoutant que le BTC, comme tout actif crypto pris en charge, peut être transféré directement depuis un compte Robinhood Crypto. Cette précision compte pour les utilisateurs envisageant l'auto-conservation, puisque déplacer ses cryptomonnaies vers un portefeuille externe sans vente forcée supprime un point de friction soulevé par les critiques.

Cet échange intervient dans une période difficile pour l'activité crypto de Robinhood. Deux ingénieurs de l'entreprise ont été inculpés ce mois-ci dans une affaire de délit d'initié liée à Hyperliquid — sans rapport avec le routage des ordres, mais un épisode qui maintient les contrôles de la plateforme sous surveillance. Les règles de la plateforme interdisent par ailleurs aux agents d'IA de transférer, de mettre en stake ou de prêter les cryptomonnaies des clients, des limites qui montrent à quel point la fonctionnalité agentique reste étroitement encadrée plusieurs mois après son lancement.

L'enjeu économique du débat sur le routage est frappant : l'écart entre le parcours par défaut et le parcours à frais s'élève à environ 2 % aller-retour contre 0,95 % au maximum, une différence qui se cumule rapidement pour quiconque trade fréquemment. Robinhood n'a pas divulgué la part de son flux d'ordres crypto qui passe par le parcours par défaut — le chiffre qui permettrait de déterminer si la capture d'écran est un cas isolé ou la norme.

Le coût d'exécution décide du flux

Le combat de fond porte sur l'endroit où une plateforme de détail peut prélever sa part. La monétisation par le spread dissimule le coût de la liquidité dans la cotation ; le routage à frais l'affiche à l'écran, et la distance entre les deux — près de 2 % aller-retour contre 0,95 % au maximum — sépare désormais les plateformes en compétition pour le même flux de détail. Les utilisateurs qui conservent simplement leurs cryptomonnaies paient le spread une fois, mais les traders actifs et agentiques l'absorbent à chaque boucle.

Alors que les ETF Bitcoin au comptant élargissent l'accès et que les actifs des ETF BTC devraient rivaliser avec le marché de l'or, la qualité d'exécution devient un seuil minimum. Ce sont les réglages par défaut, et non les gros titres, qui détermineront en fin de compte où atterrera le flux BTC occasionnel.