Pour le pétrole, l'écart entre des volumes en cours de rétablissement et des prix physiques obstinément élevés constitue la tension clé. La reprise des flux de brut plaide pour une baisse des prix de référence à terme, mais la prime du Dated Brent montre que les acheteurs paient encore le prix fort pour des barils immédiats afin de reconstituer des stocks épuisés, un schéma qui maintient le début de la courbe à terme fortement en backwardation, c'est-à-dire que les barils à livraison proche affichent une nette prime par rapport aux livraisons ultérieures.

Selon Goldman Sachs, les exportations pétrolières du Golfe persique, y compris les soi-disant exportations « dark », se sont rétablies à 22 à 23 millions de barils par jour (mb/j) au cours des deux dernières semaines, rejoignant largement leur moyenne de 2025. Les prix physiques du Dated Brent, however, restent très élevés malgré la reprise. En résumé, les barils sont de retour, mais pas la peur : les exportations du Golfe se sont normalisées, tandis que les acheteurs physiques continuent de payer des prix de niveau guerrier.

Les exportations « dark » sont des cargaisons transportées par des tankers qui coupent leurs transpondeurs satellites, ce qui les rend difficiles à suivre. Parce que ces cargaisons échappent au suivi conventionnel des navires, les estimations des flux totaux du Golfe varient considérablement selon les banques. Goldman a évalué ces flux à environ 5 millions de barils par jour en septembre, un facteur majeur expliquant pourquoi son décompte est supérieur à celui des autres. JPMorgan, selon une approche plus prudente, a estimé les exportations récentes du Golfe à environ 89 % des niveaux de 2025, l'essentiel de l'écart tenant à la part de la flotte « dark » que chaque banque inclut.

La reprise a été menée par le brut plutôt que par les produits raffinés. Fin septembre, Goldman indiquait que les exportations de brut avaient dépassé leur moyenne de 2025, les livraisons saoudiennes ayant plus que doublé au cours du mois pour atteindre près de 12 millions de barils par jour, les Émirats arabes unis exportant eux aussi au-dess de la normale. Les données satellitaires ne montraient aucune exportation de brut par voie maritime depuis l'Iran. Les produits accusent un net retard : les exportations de diesel, d'essence et de carburéacteur restent à environ la moitié des niveaux normaux, ce que Goldman attribue aux arrêts élevés de raffineries dans la région et au risque accru supporté par les petits tankers de produits transportant des cargaisons plus inflammables.

Les prix physiques racontent une histoire différente des données de flux. Le Dated Brent, le prix au comptant des cargaisons physiques de mer du Nord chargées à des dates précises, par opposition au contrat à terme du mois proche, se situait récemment près de 120 dollars le baril, bien au-dessus des contrats à terme. Le Dated Brent sert de base à la tarification des cargaisons de brut physique dans le monde entier, le Brent étant la référence internationale pour la majorité du pétrole échangé à l'échelle mondiale. Goldman relie cet écart aux craintes qu'une escalade ne compromette la production à long terme et aux stocks mondiaux hors OCDE — l'Organisation de coopération et de développement économiques, un regroupement d'économies majoritairement avancées — à des niveaux record bas, ce qui a incité les acheteurs à reconstituer rapidement leurs approvisionnements.

La banque estime que la prime de risque dans les spreads du Brent — les écarts entre les contrats à terme pour différentes dates de livraison — a atteint en moyenne 22 dollars le baril en septembre, deuxième niveau mensuel le plus élevé jamais enregistré et au-dessus du pic atteint pendant la guerre Russie-Ukraine de 2022. Le phénomène n'est pas sans précédent : début avril, la prime au comptant du Dated Brent sur les contrats à terme a dépassé 25 dollars le baril, alors qu'elle est normalement étroite.

Goldman maintient son scénario de base d'un repli du Brent à 85 dollars d'ici la fin de l'année et à 80 dollars en 2027, tout en avertissant qu'une nouvelle escalade pourrait faire grimper fortement les prix. Les revendications du week-end du mouvement houthi yéménite de frappes contre des installations exploitées par Saudi Aramco, la compagnie pétrolière étatique du royaume, confrontent ce risque directement aux barils qui ont mené la reprise. Les livraisons saoudiennes ayant guidé le rebond, toute perturbation confirmée élargirait probablement une prime physique déjà historiquement élevée. Les produits raffinés, quant à eux, demeurent le segment le plus tendu du marché, soutenant les marges du diesel et du carburéacteur même si l'offre de brut se normalise. Les principaux points de données à surveiller désormais sont la confirmation indépendante des revendications de frappes contre Aramco, le rythme des redémarrages de raffineries dans la région et la remontée éventuelle des exportations de produits depuis environ la moitié des niveaux normaux.