Les économistes de Goldman Sachs soutiennent que la force durable du yen est plus susceptible de provenir d'une hausse des taux d'intérêt de la Banque du Japon que du rapatriement des capitaux ou de l'intervention sur les changes, selon une note de recherche qui ajoute une dimension de flux de capitaux au débat en cours sur le yen. Cette analyse est importante car le yen subit une pression persistante depuis des années, largement entraînée par l'écart important entre les taux d'intérêt américains et japonais — un différentiel qui s'est considérablement creusé lorsque la Réserve fédérale a augmenté ses taux de manière agressive en 2022–2023, tandis que la BOJ a maintenu son taux directeur en deçà de zéro jusqu'en mars 2024.

Les investisseurs japonais continuent de diriger leurs capitaux vers les marchés étrangers malgré les ambitions déclarées de Tokyo de rediriger les investissements vers l'intérieur du pays, ont écrit les économistes de Goldman Sachs. La banque a cité les données du ministère des Finances montrant que les achats nets d'obligations étrangères se sont poursuivis à un rythme important en juillet, preuve que tout changement politique en faveur du rapatriement n'a pas encore modifié de manière tangible le comportement des investisseurs. L'ampleur de ces avoirs à l'étranger est considérable : les investisseurs institutionnels japonais, dont les assureurs-vie et les fonds de pension, figurent parmi les plus grands détenteurs d'actifs étrangers au monde, ce qui signifie que même un léger changement dans les préférences d'allocation pourrait avoir des implications monétaires significatives — pourtant, les données ne montrent aucun changement de ce type en cours.

Goldman Sachs a reconnu qu'il pourrait s'écouler un certain temps avant qu'un tel changement de politique ne devienne visible dans les données de flux, et s'est gardé d'écarter catégoriquement un changement. Cependant, la banque a déclaré que son scepticisme existant quant à la probabilité de flux de rapatriement non couverts à grande échelle — fondé sur l'idée que de meilleures perspectives de rendement à l'étranger continuent de l'emporter sur l'attrait des efforts de redirection nationale — semble toujours justifié compte tenu des derniers chiffres.

La note renforce un thème plus large traversant les récents commentaires du marché sur le yen, dont une grande partie s'est concentrée sur les limites de l'intervention en tant que mécanisme de soutien durable. MUFG a soutenu que l'intervention conjointe ne fait historiquement que retarder plutôt que d'inverser les tendances monétaires jusqu'à ce que les fondamentaux changent. Par ailleurs, un analyste de Reuters a suggéré que la position passive plus récente du Japon pourrait laisser le yen exposé à de nouvelles épreuves de la part des vendeurs à découvert. Les autorités monétaires japonaises ont dépensé des milliards de dollars en opérations d'intervention au cours des deux dernières années, y compris des actions coordonnées avec leurs homologues américains, mais l'effet sur la monnaie s'est généralement avéré de courte durée.

La note de Goldman Sachs pointe vers une conclusion similaire sous un angle différent : si les capitaux japonais ne rentrent pas au pays malgré les encouragements politiques en ce sens, alors le rapatriement a peu de chances d'être le canal par lequel une force durable du yen finira par arriver.

Au lieu de cela, Goldman Sachs associe la voie la plus crédible vers une force du yen à la politique monétaire elle-même, affirmant qu'une hausse des taux d'intérêt de la Banque du Japon le mois prochain aiderait à apporter un soutien à plus long terme à la monnaie. Cette vision est globalement cohérente avec l'argument fondé sur les fondamentaux déjà circulant cette semaine — selon lequel une force véritable et durable du yen est plus susceptible de résulter d'un rétrécissement des différentiels de taux entre le Japon et les États-Unis que d'une intervention ou d'un changement dans le choix d'allocation des capitaux des investisseurs japonais. La BOJ a augmenté ses taux en juillet 2024 à environ 0,25 %, mettant fin à huit années de taux négatifs plus tôt dans l'année, et les marchés surveillent de près les signaux d'une nouvelle normalisation.

Dans l'ensemble, la note souligne un consensus croissant parmi les instituts de recherche : la propre trajectoire politique de la BOJ, plutôt que l'intervention ou la redirection des flux de capitaux, est le déterminant le plus fiable de la direction que prendra le yen ensuite.