Un nouveau rapport de GSR Markets révèle que plus de 70 % des actifs de trésorerie des DAO sont détenus dans le token natif de chaque projet, créant une vulnérabilité procyclique qui a déstabilisé à plusieurs reprises les organisations décentralisées lors des ralentissements de marché.

GSR, une entreprise de trading et de tenue de marché d'actifs numériques basée à Londres, a publié ses conclusions le 7 août. Les données montrent que les 30 % restants des actifs de trésorerie des DAO sont répartis entre stablecoins, ETH, Bitcoin et d'autres actifs. Bien que ce ratio marque une amélioration par rapport à 2023 — lorsque la concentration en tokens natifs parmi les principaux DAO s'élevait à près de 82 % — le risque structurel reste substantiel.

Collectivement, les trésoreries des DAO ont dépassé 26 milliards de dollars au T1 2026. Cependant, la majorité de ces actifs est libellée dans des tokens dont la valeur peut fluctuer de 30 à 50 % en l'espace de quelques semaines. Ce problème de concentration n'est pas nouveau : depuis que la première vague de DAO a commencé à gérer des capitaux significatifs en 2020-2021, la diversification des trésoreries a été un sujet récurrent dans les forums de gouvernance, avec une adoption inégale selon les principaux protocoles.

Le problème procyclique

GSR identifie le problème central comme un ensemble de dynamiques procycliques. Lorsque le prix d'un token natif baisse, trois effets se cumulent simultanément : la valeur de la trésorerie en dollars se contracte, les revenus du protocole — souvent générés en tokens natifs — diminuent, et le DAO fait face à une pression croissante pour vendre des tokens supplémentaires afin de couvrir des dépenses telles que les salaires des développeurs, les audits de sécurité et les coûts d'infrastructure qui sont libellés en dollars.

Ces ventes exercent une pression baissière supplémentaire sur le prix du token, ce qui réduit encore la trésorerie et force des liquidations additionnelles. Le résultat est une boucle de rétroaction auto-entretenue qui s'est matérialisée lors de ralentissements antérieurs, notamment les contractions de marché de 2022 et du début 2023, lorsque plusieurs DAO de premier plan ont été contraints de réduire leurs programmes de développement ou de restructurer leurs opérations après que leurs réserves de tokens natifs eurent perdu une valeur significative.

Obstacles de gouvernance et d'incitations à la diversification

Le rapport note que ce cycle s'est répété lors de multiples ralentissements de marché, les projets cherchant généralement des solutions de couverture uniquement après que les prix ont déjà chuté de manière significative.

La diversification se heurte à une résistance sur plusieurs fronts. Vendre des tokens natifs pendant des conditions de marché favorables peut être politiquement sensible au sein des communautés de DAO, car les détenteurs de tokens interprètent fréquemment de telles actions comme un signal de confiance diminuée dans le projet. Les propositions de gouvernance visant à convertir des tokens natifs en stablecoins ou en actifs comme ETH se heurtent souvent à une opposition, même lorsque la logique financière est solide. Plusieurs DAO de premier plan, dont Uniswap et Arbitrum, ont débattu de propositions de diversification lors de votes on-chain, avec des résultats allant de l'adoption partielle au rejet.

Un conflit d'incitations structurel existe également. De nombreux contributeurs de DAO détiennent des quantités substantielles du token natif de leur propre projet, ce qui leur donne un intérêt personnel à éviter toute action susceptible de créer une pression de vente à court terme. Cela produit un problème d'action collective : bien que la diversification puisse être largement reconnue comme prudente, peu sont prêts à avancer la proposition.

Le cadre recommandé par GSR

Le rapport recommande aux DAO de segmenter leurs trésoreries en deux catégories : les réserves de fonctionnement et les actifs de long terme.

Les réserves de fonctionnement — les fonds nécessaires pour couvrir 12 à 24 mois de trésorerie — devraient être maintenues en stablecoins ou en équivalents de trésorerie. Les actifs de long terme peuvent rester en tokens natifs ou dans d'autres actifs orientés croissance, à condition que des stratégies de couverture soient mises en place.

GSR recommande spécifiquement des structures d'options telles que les collars. Une stratégie de collar implique l'achat d'une protection à la baisse via une option de vente tout en vendant simultanément de l'exposition à la hausse via une option d'achat pour compenser le coût. Le DAO renonce à une partie des gains potentiels en échange d'un plancher défini sur les pertes. De tels produits structurés sont devenus plus accessibles aux DAO à mesure que les contreparties réglementées et l'infrastructure de produits dérivés on-chain ont mûri.

GSR propose des services OTC, de produits dérivés et de couverture, ce qui donne à l'entreprise un intérêt commercial dans l'adoption plus large de ces stratégies. Néanmoins, l'analyse sous-jacente met en lumière une vulnérabilité persistante : les trésoreries concentrées ont affecté les DAO pendant des années, et la réduction de 82 % à 70 % de la concentration en tokens natifs entre 2023 et 2026 indique une amélioration progressive, bien qu'à un rythme que beaucoup jugeraient insuffisant.

Implications pour le marché

Pour ceux qui évaluent les protocoles gouvernés par DAO, la composition de la trésorerie mérite un examen attentif. Un projet affichant 500 millions de dollars d'actifs de trésorerie présente un profil de risque très différent lorsque 350 millions de dollars de ce total se composent d'un token natif non couvert.

Si une part significative des 26 milliards de dollars détenus dans les trésoreries de DAO devait être liquidée de force lors d'un ralentissement de marché, la pression de vente qui en résulterait se propagerait à travers les échanges décentralisés, les plateformes d'agrégation et, finalement, les plateformes de trading centralisées. La concentration de tokens natifs dans les trésoreries de DAO représente non seulement un défi de gouvernance, mais aussi un risque de liquidité systémique intégré à l'architecture de financement de la plupart des organisations décentralisées. À mesure que les protocoles gouvernés par DAO continuent de croître en valeur totale bloquée et en base d'utilisateurs, l'adéquation de leurs pratiques de gestion de trésorerie suscitera probablement une attention croissante de la part des participants institutionnels, des auditeurs et des cadres évaluant les risques au niveau du protocole.