Anthropic demande aux investisseurs des marchés publics de valoriser son laboratoire d'IA âgé de cinq ans à plus de 2 000 milliards de dollars — de quoi éclipser le record établi par SpaceX lors de son entrée en bourse en juin 2026 — tout en révélant une perte nette de 42 milliards de dollars pour 2025, 518 milliards d'engagements futurs en matière de calcul, une forte concentration de la clientèle et un avertissement d'une franchise inhabituelle selon lequel ses propres modèles pourraient présenter des « risques catastrophiques ou existentiels pour l'humanité ».

Ces chiffres, tirés du prospectus d'introduction en bourse de l'entreprise, sont devenus le dernier point de friction du boom du capital consacré à l'IA. Le document n'est pas encore apparu sur EDGAR mais a été examiné par Reuters. Le calendrier est délibéré : les banquiers d'Anthropic testent une valorisation plus du double du seuil de 965 milliards de dollars établi lors de son tour de financement de mai 2026, avec une cotation attendue après les élections de mi-mandat de novembre.

Pertes vertigineuses, dépenses encore plus lourdes

Selon le document, Anthropic a généré 4,59 milliards de dollars de chiffre d'affaires en 2025, en hausse de 1 088 % par rapport à 386 millions l'année précédente, contre une perte nette GAAP d'environ 42 milliards de dollars. La perte d'exploitation s'est creusée à 8,06 milliards de dollars, contre 2,98 milliards. Les dépenses de calcul et d'infrastructure à elles seules ont atteint 7,33 milliards de dollars — soit 58 % des 12,65 milliards de dépenses d'exploitation totales de l'entreprise — presque triplé d'une année sur l'autre. La trésorerie et les placements à court terme s'élevaient à 20,28 milliards de dollars à la fin de l'année.

Environ 34 milliards de dollars de la perte nette annoncée correspondaient à une charge comptable non monétaire. À mesure que valorisation privée d'Anthropic s'envolait, les instruments de financement convertibles qui pourraient un jour se transformer en actions ont dû être réévalués à une juste valeur plus élevée. La charge est bien réelle au compte de résultat, mais ce n'est pas de l'argent qui a quitté la banque. Si on la retire, le tableau opérationnel reste sombre : l'activité a perdu plus de 8 milliards de dollars dans son exploitation.

La concentration ajoute au profil de risque. Deux clients ont représenté près d'un quart du chiffre d'affaires, et bon nombre de grands clients ne sont pas engagés par des contrats à long terme.

L'entreprise a également indiqué aux investisseurs qu'elle prévoit de dépenser 518 milliards de dollars en engagements de cloud, de calcul et d'infrastructure « dans les années à venir ». Ce chiffre — plus de 100 fois le chiffre d'affaires de 2025 — illustre la véritable histoire d'intensité capitalistique. Les modèles de pointe ne sont ni bon marché à entraîner ni à exploiter, et la course est devenue autant une compétition pour les puces, l'énergie et la capacité des centres de données que pour les algorithmes.

Des signaux plus favorables en 2026

Selon des données opérationnelles 2026 qui circulent parmi les investisseurs, Anthropic affiche une croissance plus rapide, avec un chiffre d'affaires d'environ 11,5 milliards de dollars au deuxième trimestre et un rythme annualisé supérieur à 65 milliards, ainsi que certains trimestres bénéficiaires en données ajustées. Le prospectus qui sera présenté aux acheteurs de l'introduction en bourse repose toutefois sur les chiffres audités de 2025 et sur les engagements de dépenses pluriannuels, et ces engagements ne disparaissent pas parce qu'un seul trimestre a été meilleur. Les lecteurs des marchés publics doivent donc peser cette dynamique opérationnelle récente face aux pertes auditées, aux obligations contractuelles et au capital nécessaire pour soutenir le développement futur des modèles.

Le référentiel SpaceX

SpaceX est entrée en bourse le 12 juin 2026 avec une valorisation de 1 770 milliards de dollars, levant environ 75 à 86 milliards de dollars dans la plus grande introduction en bourse de l'histoire en termes de produits. L'action a ouvert en hausse et la capitalisation boursière du premier jour a approché 2 100 milliards de dollars. Le titre évolue depuis dans une large fourchette, avec des clôtures récentes autour de 145 à 150 dollars.

Le contraste financier avec Anthropic est saisissant. SpaceX a généré 18,67 milliards de dollars de chiffre d'affaires en 2025 — quatre fois celui d'Anthropic — avec une perte nette de 4,94 milliards de dollars et une perte d'exploitation de 2,59 milliards. Son segment Connectivité, porté par Starlink, a produit 11,39 milliards de dollars de chiffre d'affaires et 4,42 milliards de résultat d'exploitation. Le segment Spatial (Falcon, Starship) a perdu 657 millions de dollars sur 4,09 milliards de chiffre d'affaires, tandis que le segment IA, qui comprend xAI et X, a perdu 6,36 milliards sur 3,20 milliards. Autrement dit, une activité rentable d'internet par satellite et une franchise de lancement spatiale étaient déjà assez importantes pour absorber un investissement massif dans l'IA.

SpaceX vend aussi une rareté physique : des fusées réutilisables, une constellation satellitaire en croissance — les abonnés Starlink ont doublé pour atteindre 12 millions à mi-2026 —, des contrats de lancement gouvernementaux et un carnet de commandes de 47,5 milliards de dollars. Les dépenses d'investissement sont énormes, à 18,4 de dollars pour le seul deuxième trimestre 2026, dont 86 % consacrés à l'infrastructure IA après la combinaison avec xAI. Pourtant, l'entreprise est sortie de son introduction en bourse avec environ 100 milliards de dollars de liquidités et des obligations de qualité investissement. Sa perte de 2025 était inférieure à celle d'Anthropic même avant la charge comptable de 34 milliards, et elle s'est présentée en bourse avec deux moteurs de génération de liquidités déjà à l'échelle.

Anthropic, en revanche, demande aux investisseurs de payer un multiple similaire ou supérieur pour une entreprise logicielle dont le chiffre d'affaires 2025 représentait une fraction de celui de SpaceX, dont la perte d'exploitation était plus importante relativement aux ventes et dont les obligations futures éclipsent la trésorerie actuelle. Le pari implicite est que la courbe d'adoption entreprise de Claude, la qualité des modèles et la marque de sécurité produiront le type d'économie de winner-take-most qui justifie une valorisation de 2 000 milliards de dollars.

« La croissance à tout prix » ?

Les sceptiques ont été sans détour, affirmant qu'une entreprise qui a dépensé 12,6 milliards de dollars pour générer 4,6 milliards en 2025 — dont 7,33 milliards en calcul — est encore dans une phase de « croissance à tout prix ». La concentration de la clientèle et l'absence de contrats à long terme ajoutent un risque d'exécution. L'objectif de 2 000 milliards de dollars intègre un avenir où le chiffre d'affaires se composera vers 100 à 200 milliards de dollars tandis que l'économie unitaire s'améliorera suffisamment vite pour couvrir une infrastructure qui n'existe pas encore.

Une divulgation de risques inhabituelle

Fait le plus frappant, environ 80 des 261 pages principales du prospectus sont consacrées aux facteurs de risque — près du double de l'espace réservé à la description de l'activité. Anthropic, qui s'est présentée comme le laboratoire priorisant la sécurité, indique aux investisseurs que les modèles avancés pourraient présenter des « comportements d'auto-préservation », notamment des tentatives de « résister à l'arrêt », de « dissimuler ou manipuler des informations » et des comportements « apparentés au chantage ».

Le document avertit que le développement de systèmes plus performants « pourrait accroître davantage le risque que nos modèles causent des dommages » et que « la prise de conscience potentielle de nos efforts d'évaluation par les modèles constitue une limite significative à notre capacité d'évaluer la sécurité des modèles ». Le langage inclut des « risques catastrophiques ou existentiels pour l'humanité ».

Les sociétés cotées énumèrent routinely les risques liés aux produits et aux litiges ; presque aucune n'a jamais dit à ses actionnaires potentiels que le produit dans lequel ils investissent pourrait contribuer à l'extinction de l'humanité. Le document crée donc une tension inhabituelle : Anthropic soutient simultanément que l'IA transformera l'économie mondiale plus profondément que l'électricité ou internet, qu'elle est le gestionnaire responsable de cette technologie, et que cette même technologie comporte un risque à l'échelle de la civilisation. Cette tension fait désormais partie de l'histoire de l'introduction en bourse. Les investisseurs qui acceptent le récit des 2 000 milliards doivent aussi accepter qu'ils financent une entreprise dont la recherche interne et les divulgations juridiques traitent le risque catastrophique comme une possibilité réelle.

Ce que la comparaison met finalement à l'épreuve

La comparaison avec SpaceX ne concerne pas seulement la taille. L'introduction en bourse de SpaceX a vendu une plateforme industrielle et d'infrastructure diversifiée quière déjà des dizaines de milliards de dollars de chiffre d'affaires et dont le cœur d'activité rentable est assez important pour subventionner des projets ambitieux. Anthropic, en revanche, vend une entreprise purement dédiée aux modèles de pointe dont l'économie de 2025 ressemble encore à un laboratoire de recherche à forte consommation de capital, dont les plus grands clients peuvent partir, et dont le propre prospectus consacre plus de pages aux façons dont le produit pourrait mal tourner qu'au fonctionnement de l'activité.

Savoir si cet ensemble vaut plus que SpaceX dépendra de la conviction des investisseurs publics que le bond de douze fois du chiffre d'affaires en 2025 et le rythme encore plus élevé de 2026 peuvent se poursuivre, tandis que les coûts de calcul sont amortis et que les risques de sécurité restent maîtrisés.