La deuda nacional de Estados Unidos se acerca a los 40 billones de dólares, y el enfoque "Anything but Bonds" ("todo menos bonos") del estratega de Bank of America Research, Michael Hartnett, luce más pertinente que nunca. La advertencia central de Hartnett es sencilla: Estados Unidos está acumulando demasiada deuda, lo que obliga al gobierno a emitir demasiados bonos. Los inversionistas, a su vez, exigen una compensación por ese riesgo fiscal, lo que vuelve poco atractivos a los bonos del Tesoro de largo plazo en comparación con otros activos.

Según los datos oficiales del Tesoro, la deuda nacional se situaba en alrededor de 39,9 billones de dólares a mediados de agosto y se prevé que cruce el umbral de los 40 billones incluso esta misma semana. La deuda pendiente del gobierno comprende tanto las tenencias intragubernamentales como la deuda en manos del público. El ritmo de acumulación se ha acelerado: la deuda alcanzó los 30 billones de dólares recién a inicios de 2022 y superó los 35 billones a mediados de 2024, lo que significa que el tramo final del ascenso actual tomó aproximadamente dos años. El total también supera ya el valor de toda la producción económica anual de Estados Unidos.

Hartnett, estratega jefe de inversiones de Bank of America, ha convertido el deterioro fiscal del país en uno de sus temas centrales de inversión. Su llamado "Anything but Bonds" refleja su visión de que los inversionistas deben ser cautelosos con la deuda gubernamental de largo plazo mientras Estados Unidos continúe registrando grandes déficits y el mercado exija rendimientos más altos para financiarlos. Espera que la deuda nacional llegue a los 50 billones de dólares para 2029. Los organismos independientes de evaluación como la Oficina de Presupuesto del Congreso (Congressional Budget Office) apuntan en la misma dirección, proyectando que la deuda federal seguirá aumentando como proporción de la economía durante la próxima década.

La preocupación, tal como él la plantea, no es simplemente que el gobierno deba una gran cantidad de dinero. Es que el gobierno debe refinanciar y emitir nueva deuda de manera continua, lo que genera una oferta cada vez mayor de bonos que los inversionistas deben absorber. La Reserva Federal, por su parte, ha pasado los últimos años reduciendo su propia cartera de bonos del Tesoro mientras deshace las compras de la era de la pandemia, dejando a los inversionistas privados la absorción de una mayor proporción de las nuevas emisiones. Si los inversionistas se muestran menos dispuestos a comprar esa deuda a los rendimientos actuales, el gobierno tiene que ofrecer tasas de interés más altas para atraerlos.

Esa dinámica ya es visible en el mercado de bonos del Tesoro. El rendimiento del bono del Tesoro a 10 años llegó al 4,6%, mientras que el rendimiento del bono a 30 años alcanzó el 5,2%. Esos rendimientos elevados reflejan las preocupaciones por la inflación, la sostenibilidad fiscal y el enorme volumen de endeudamiento del gobierno. Esas mismas preocupaciones han transformado el panorama crediticio: las tres principales agencias calificadoras —S&P Global en 2011, Fitch en 2023 y Moody's en mayo de 2025— le han retirado a Estados Unidos su calificación triple A, citando cada una la trayectoria de deuda y déficit del gobierno entre sus motivos.

Para los inversionistas en bonos, el aumento de los rendimientos tiene un doble filo. Los bonos de nueva emisión se vuelven más atractivos porque pagan un ingreso mayor, pero los bonos existentes pierden valor cuando los rendimientos del mercado suben. Cuanto mayor es el plazo de un bono, más sensible resulta generalmente su precio a los cambios en las tasas de interés, una realidad que deja a los bonos del Tesoro de largo plazo particularmente expuestos si los inversionistas siguen exigiendo retornos más altos para compensar los riesgos fiscales y de inflación.

Aunque los bonos parezcan poco atractivos desde la óptica del estratega de Bank of America, el mercado de bonos sigue siendo uno de los indicadores más claros de la salud subyacente de la economía. Los rendimientos del Tesoro reflejan lo que piensan los inversionistas sobre la inflación, el crecimiento económico, las tasas de interés y la capacidad del gobierno para gestionar sus finanzas.

Cuando los rendimientos suben, las implicaciones van mucho más allá de las carteras de bonos. Las tasas del Tesoro ayudan a fijar el costo base de los préstamos en toda la economía, y unos rendimientos más altos pueden traducirse en hipotecas, préstamos corporativos y crédito al consumo más caros, con el potencial de frenar la inversión, la vivienda y el gasto.

El panorama fiscal se está intensificando. El gobierno federal tomó prestados 1,8 billones de dólares durante los primeros 10 meses del año fiscal 2026, incluidos 432.000 millones de dólares solo en julio. Ese endeudamiento crea un círculo vicioso: más deuda genera más pagos de intereses, y esos pagos de intereses pueden implicar déficits mayores, lo que en última instancia obliga al Tesoro a emitir aún más valores para cubrir el endeudamiento. La escala ya es enorme: la factura de intereses de la deuda nacional ha escalado hasta alrededor de 1,4 billones de dólares en el último año, según el último informe de perspectivas de Hartnett. Según él, la operación "Anything but Bonds" difícilmente terminará hasta que los rendimientos del Tesoro a cinco años caigan por debajo de aproximadamente 3,25%.

Por eso Hartnett mira más allá de las inversiones tradicionales de renta fija, argumentando que la relación riesgo-retorno ha cambiado. Señala activos que incluyen el oro —que en los últimos años ha marcado precios récord de forma repetida impulsado por las compras sostenidas de bancos centrales e inversionistas—, así como las acciones y oportunidades en áreas como la biotecnología y el sector inmobiliario.

Las señales por delante son concretas: los anuncios trimestrales de refinanciamiento del Tesoro, donde el departamento define el tamaño de las próximas subastas de bonos, y la demanda en las ventas de plazos largos, que ofrece una lectura en tiempo real de cuánta compensación adicional exigen los inversionistas para seguir financiando los déficits de Estados Unidos.

"El mercado bursátil de Estados Unidos alcanzó un máximo histórico el mismo día en que los Tesoros de EE. UU. se emitieron a su rendimiento más alto en 25 años", dijo Hartnett en el informe. "Esa es la realidad."

Esta nota fue publicada originalmente en Fortune.com.