El mercado del Tesoro de EE. UU. ha mostrado señales de alerta en las últimas semanas, y el alza de los rendimientos sugiere que las condiciones podrían ser peores de lo que parecen en superficie, según Robin Brooks, investigador principal de la Brookings Institution.

En una publicación de Substack difundida el martes, Brooks sostuvo que la política de EE. UU. ahora se centra en evitar que los costos de endeudamiento de largo plazo se disparen. Señaló el impulso del secretario del Tesoro, Scott Bessent, por duplicar las recompras de deuda —un programa mediante el cual el departamento readquiere valores antiguos y menos líquidos para mejorar las condiciones de negociación en el mayor mercado bonista del mundo—, así como el discurso de Jackson Hole del presidente de la Fed, Kevin Warsh, que tranquilizó a los mercados sobre su credibilidad en la lucha contra la inflación.

Brooks observó que los datos económicos que apuntan a una actividad más débil no han logrado reducir los rendimientos de largo plazo —rompiendo el patrón histórico—, y que esto revela cuánta presión al alza se está acumulando dentro del propio mercado. Esa presión refleja lo que los economistas llaman la prima por plazo: la compensación adicional que exigen los inversores para mantener deuda de mayor vencimiento en lugar de renovar valores de corto plazo.

"Hasta donde puedo ver, es una situación de todos a cubierta en lo que respecta a los rendimientos de largo plazo", escribió.

Aunque el informe de empleo del viernes llegó más fuerte de lo esperado, otros indicadores económicos del último mes han decepcionado sistemáticamente las expectativas, dijo Brooks. En lugar de que los rendimientos cayeran para reflejar una economía más lenta e inflación más fría, han subido de forma sostenida.

El conflicto de EE. UU. con Irán también se ha intensificado en las últimas semanas. Con combates en ascenso y sin avances diplomáticos a la vista, los precios del petróleo han repuntado, oscureciendo el panorama inflacionario.

Aun así, Brooks argumentó que el comportamiento anómalo del rendimiento a 10 años indica que "la demanda por la deuda del Tesoro es más débil de lo que parece a primera vista". El rendimiento a 10 años es una referencia que se traslada a los costos de endeudamiento de toda la economía, desde las hipotecas hasta los bonos corporativos, por lo que un alza sostenida encarece el financiamiento mucho más allá del gobierno federal.

Con la deuda de EE. UU. en 40 billones de dólares, empieza a opacar incluso al auge de la IA como principal preocupación de Wall Street. Y las inquietudes por la deuda no se limitan a Estados Unidos: los rendimientos de otras grandes economías —incluidos el Reino Unido, Francia, Alemania y Japón— también han repuntado, un recordatorio de que el fuerte endeudamiento pospandémico está poniendo a prueba los mercados de deuda soberana en todo el mundo.

Desde la pandemia de COVID, los gobiernos han seguido gastando como si los costos de endeudamiento siguieran en mínimos de crisis, dejando que los déficits se amplíen como si sus economías aún necesitaran urgentemente estímulo de emergencia.

Sin embargo, el panorama económico ha cambiado por completo. Las tasas de interés han subido fuertemente en los últimos años para combatir la alta inflación, mientras que el auge de la IA canaliza cientos de miles de millones de dólares al año hacia una economía cada vez más aislada de tasas más altas.

"¿Cuándo se vuelve insostenible la deuda? Cuando los mercados financieros globales lo dicen", afirmó el economista jefe de RSM, Joseph Brusuelas, en una nota del mes pasado. "Y eso parece estar ocurriendo".

La base de compradores de la deuda de EE. UU. también ha cambiado. Los bancos centrales extranjeros y otras instituciones que buscan un lugar seguro para estacionar su capital hoy juegan un papel reducido en el mercado del Tesoro y han virado crecientemente hacia refugios alternativos como el oro, que en los últimos años ha cotizado cerca de máximos históricos.

Norges Bank Investment Management, el mayor fondo soberano del mundo con 2,3 billones de dólares en activos, ha propuesto reconfigurar sus tenencias de deuda alejándose de los Tesoros.

A medida que los compradores tradicionales se retiran, los fondos de cobertura han emergido como participantes clave —y al ser más sensibles al precio, alimentan la volatilidad del mercado de deuda. Eso obliga al Departamento del Tesoro a ofrecer rendimientos atractivos para que los inversores de bonos sigan regresando, lo cual a su vez eleva la factura de intereses del gobierno y agrava el problema del déficit.

Con el déficit presupuestario rumbo a los 2 billones de dólares al año y sin señales de que los legisladores pretendan contenerlo, el mercado está cada vez más incómodo con seguir prestando al gobierno federal en esos niveles. La recepción de las próximas subastas del Tesoro y la eventual expansión de las recompras mensuales serán señales muy vigiladas del apetito inversor.

Para Brooks, el desacople entre los rendimientos y los datos económicos apunta a una "explicación obvia": los mercados están cada vez más enfocados en el panorama del déficit y empujan al alza las tasas de mayor plazo.

"La dinámica subyacente en el mercado del Tesoro es más preocupante de lo que crees", agregó.

Otros, sin embargo, leen el alza de los rendimientos como prueba de fortaleza económica. El veterano de Wall Street Ed Yardeni ha desestimado las advertencias de una crisis de deuda inminente y sostiene, en cambio, que los rendimientos simplemente se están normalizando a los niveles prevalecientes antes de que la Gran Crisis Financiera y la pandemia de COVID inaugurasen una era de tasas ultrabajas.

La trayectoria actual de la deuda de EE. UU. es, admite Yardeni en una nota reciente, insostenible, pero los llamados vigilantes de los bonos no parecen preocupados —al menos por ahora.

"Los rendimientos del Tesoro se mantienen en un rango ampliamente consistente con una economía saludable, y esperamos que el rendimiento a 10 años se mantenga entre 4,00% y 5,00%", pronosticó Yardeni.

Esta nota fue publicada originalmente en Fortune.com.